南方财经全媒体集团投资快报记者 李昊

国货美妆品牌自然堂全球控股有限公司（下称“自然堂”）赴港IPO进程备受市场关注。2025年9月公司向港交所递交招股书，华泰国际与瑞银集团担任联席保荐人，拟冲刺港交所主板。

自然堂此前已收到中国证监会关于境外发行上市备案的补充材料要求，核心围绕股权交易、出资真实性、业务资质等事项展开核查。

监管聚焦定价合理性与治理集中度

自然堂的股权架构以家族控制为主要特征。据招股书披露，公司由郑春颖、郑春彬、郑春威、郑小丹四名自然人通过多层境外持股平台共同控制，合计持股比例约87.8%，形成高度集中的控制权结构。

本次IPO前，公司完成一轮Pre-IPO融资，引入欧莱雅旗下美町公司与加华资本作为投资者。其中，欧莱雅通过美町公司出资约4.42亿元，获得6.67%股份；加华资本同步参与本轮投资。

2026年1月，中国证监会国际司在备案补充材料要求中，明确关注新增股东入股价格的合理性、不同投资者入股价格差异、是否存在利益输送情形，同时要求说明新增股东与中介机构是否存在关联关系、是否影响发行上市过程中的独立性。

监管同时对公司实缴出资真实性、历史股权变动合规性、业务资质完整性提出核查要求，涉及境内经营主体是否具备化妆品生产、线上线下销售所需的全部许可，是否存在外商投资限制领域相关风险。

营销投入畸高

招股书财务数据显示，自然堂近年营收规模保持在40亿元以上级别，但盈利呈现阶段性波动。2024年公司实现归母净利润同比大幅增长，2025年上半年净利润同比回落37.1%，经营活动现金流同步承压。公司在招股书中表示，行业竞争加剧、渠道结构变化、营销成本上升均可能对盈利稳定性构成影响。

投入结构方面，公司呈现高营销、低研发特征，相关数据差异显著且趋势明确。营销投入上，招股书及公开披露信息显示，2022年至2024年，自然堂销售及营销费用分别为24.45亿元、24.06亿元、27.17亿元，占各年度营业收入的比例分别为57.0%、54.2%、59.0%；2025年上半年，其销售及营销费用达13.47亿元，占当期营收比例仍维持在55%的高位。

研发投入方面，2022年至2025年上半年，公司累计研发投入仅3.48亿元，其中各时段研发费用率呈现逐年下滑态势，2022年为2.8%，2023年降至2.1%，2024年进一步回落至2.0%，2025年上半年仅为1.7%。对比行业水平来看，自然堂的研发强度显著偏低，同期贝泰妮研发费用率约为5.1%，华熙生物、珀莱雅等头部国货美妆企业研发费用率普遍超过3%，其中华熙生物2023年上半年研发费用率达6.07%。

渠道层面，公司以线下专柜、专营店及线上电商、直播电商为主要载体，渠道结构分散且对第三方平台依赖度较高。随着线上流量成本上升、线下客流波动，公司毛利率与费用率管控压力相应增加，进而影响整体盈利水平。

单一品牌贡献超九成

品牌结构是本次IPO另一项突出特征。招股书显示，报告期内旗舰品牌“自然堂”贡献收入占比超过95%，旗下其他品牌合计收入占比不足5%，品牌矩阵尚未形成有效支撑。这意味着公司营收、利润、品牌声誉高度绑定单一品牌，若出现产品口碑、合规监管、市场竞争等不利变化，整体经营将面临较大压力。

与此同时，公司在招股书中披露，存在产品质量监督、消费者投诉、子公司法律纠纷等风险事项。尽管公司表示已建立质量管理体系，但化妆品行业属于监管高度关注领域，产品备案、标签宣称、安全评估等环节的合规成本与风险将长期存在。

从行业对比看，已上市美妆公司普遍推进多品牌、多品类、全渠道布局，以降低单一业务线波动影响。自然堂在招股书中明确披露了此次IPO募集资金的具体投向，主要用于包括加强销售渠道的DTC能力；丰富多品牌矩阵，增加品牌曝光度；投资研发及产品开发，提升自主研发能力，持续扩大产品组合；加强会员管理、供应链管理及销售管理方面的数字化能力；用于生产设施的运营及升级，增强自主生产能力，提高产品质量的一致性和可控性；扩大海外市场业务，建立国际品牌知名度，提高海外市场渗透率；以及用作营运资金和一般企业用途。

投资快报向自然堂发去采访提纲，但截至发稿未收到回复。

（作者：李昊 ）