出品｜虎嗅黄青春频道

作者｜商业消费主笔黄青春

题图｜视觉中国

5月 20 日，花式秀恩爱文案与打工人自嘲的段子一波接一波冲刷着互联网，直到下午偶尔两条哔哩哔哩（以下简称“B站”）财报分享夹在朋友圈时间线，才发现风光不再的 B 站，即便递上最新财报也鲜少引发市场讨论了。

某种程度上，当用户规模、市场份额、盈利能力交替成为优先级最高的指标时，互联网公司的业务节奏经常需要围绕市场叙事调整转换，亦会影响到公司发展路径。以 B 站为例，2025Q1 有两个转折点可以拎出来理解这份财报：

一是盈利能力又开始“摇摆”。2025Q1 营收达70.03 亿元，环比减少 7.3 亿；净亏损 1070万元，调整后净利润 3.62 亿元，环比下降近 1 亿——作为对照，B 站 2024Q4 首次实现单季度全面盈利，净利润 8890 万元，调整后净利润 4.52 亿元。

二是管理层似乎又滑入“烧钱”换增长的老路数，最明显的变化是用户盘出现一个爬升小高峰，单季度 MAU（月活跃用户数）环比净增 2800万。

这背后，一方面是春晚转播合作对成本支出与用户虹吸的影响；另一方面，可能管理层认为，无论 2019 年市场看不懂 B 站时一度将其与年轻人划等号，还是 2023 年小红书疯长时种草一度成为电商新解，用户增长才是硬道理。

《三谋》还能扛着B站跑多久？

缓缓铺开 B 站 2025Q1 财报会发现，增值服务、广告、游戏和 IP 衍生品及其他四大主营业务贡献占比分别为 40%、29%、25%、6% ，较上个季度游戏占比小幅上升、广告占比小幅下降。

坦白说，自 B 站 2018 年上市至今，无论主动还是被动都花了老鼻子劲去弱化游戏“依赖”，但 B 站的壳是年轻社区，核还是游戏：2025Q1 游戏收入同比增长 76% 达 17.3 亿元。

颇让市场意外的是，部分渠道监测预估《三国：谋定天下》（简称《三谋》）年初以来流水不佳，没曾想《三谋》凭一己之力再次扛着游戏业务保持同比 76% 的超高增速在跑。

受益于此，2025Q1 季度 B 站毛利同比飙升至 58%，毛利率连续 11 个季度环比提升至 36.3%，较上年同期的 28% 提升 8 个百分点。

虎嗅认为，游戏业务的亮眼表现主要归结为两个方面：

一是，《FGO》《碧蓝航线》等长青游戏稳定贡献收入，5 月是《碧蓝航线》八周年庆典，7 月是《FGO》九周年庆典，相信会拉动一波用户回流潮，带动 Q2 财报游戏表现依然坚挺。

二是，进入第七个赛季的《三谋》仍处于向上爬升的生命周期，已经扛起整个 B 站游戏业务连续三个季度跑出陡峭增速（分别同比增长 84%、79%、76%），修复了外界与其游戏业务的信心、提振了整个团队的士气，亦回应了虎嗅此前撰文提出的预测：陈睿真将这张牌打成 B 站游戏翻身的“王炸”了。

对此，陈睿在财报电话会上表示，公司对《三谋》长线运营最低要求是五年。“我跟项目团队每次开会对齐最多的是用户活跃和留存，对这个项目要求至少五年稳健生命周期，原话是‘要做一款能够让用户玩到老的游戏’。”

这背后，赛季制是《三谋》非常重要的长线运营手段，4 月 S7 赛季上线首日，用户创年内新高；5 月 31 号会启动 S8 赛季，恰逢《三谋》周年庆，陈睿表示，“会启动全新地图、全新角色，还有周年庆限定皮肤。”

不仅如此，B 站透露，接下来还有两个新尝试：一是，计划今年底推出《三谋》繁体中文版，主打中国港澳台地区用户；二是，会逐步去做《三谋》多端化，包括《三谋》小游戏会在今年暑期上线。

虎嗅与数位游戏从业者沟通发现，《三谋》在某种程度上正成为B 站丰富UGC 内容二创，进而带动游戏创作与内容消费良性循环的标杆。

一位游戏从业者向虎嗅分析，赛季制 SLG 玩的是两点：一是策略，它比 cok-like（SLG 手游大体分两类：cok-like 和率土 like）公平；二是社交，通过长线运营将人拴住，再靠后面的社交建立忠诚度。

“《三战》很多精力都用在运营同盟身上，花了很多资源、资金去维护同盟，还给这些盟主开课，教他们怎么做同盟维护，《重返帝国》也差不多，赛季制都是套着 SLG 的皮，最后衍生出一个社交场域。”上述人士说道。

熬到用户为爱付费

当然，增值服务依然是泵血的最大支柱，直播与大会员订阅业务“越熬越精神”，带动 2025Q1 收入同比增长 11% 达 28.1 亿元，尤其大会员订阅人数，环比增加 80 万达 2350万，部分“等等党”与“白嫖党”开始真金白银给 B 站充值了。

虎嗅认为，这主要得益于年轻一代消费理念与偏好重塑了消费模式——00 后、05 后自出生就生活在会员经济时代，他们早已习惯通过会员去追综艺、看动画，为内容付费意愿强烈，甚至将付费服务当作一种生活方式。

不过，B 站的局限在于，视频平台要搭建自己的会员经济生态，一个非常重要的指标是会员“卖特权”、“卖服务”，优爱腾会员权益很大一部分在于“去贴片广告”，即会员可以比其他人更早看到内容、可以跳过广告直接看内容、可以有权限看更多独家/优质内容，但 B 站自始至终都没有贴片广告——这多少让 B 站大会员显得有些“鸡肋”。

至于广告业务，2025Q1 收入同比增长 20% 达 20 亿元，这个增速相较其他业务一季度的表现其实不算优秀，甚至有些疲软。

一方面，业务陡峭增长曲线是在 B 站广告基数小、广告加载率相比抖音、快手等（以上市的快手为例，B 站/快手 DAU（日活用户数）约 1：4，B 站/快手的广告收入约1：10）平台仍然不算高的前提下达成的；另一方面，在春晚转播合作拉动 MAU 单季 2800万净增情况下，广告却未能顺势拉高同比、环比增速。

不过，陈睿在财报电话会上表示，效果类广告同比增速超过30%，优质内容心智再加上高附加值才是 B站广告核心竞争力。“今年 B 站用户平均年龄达到 26 岁，这意味着：第一可支配收入变高，第二消费场景除了精神文化，也会有更多生活消费场景。”

与此同时，B 站也为创作者带来了更多元的变现方式，包括广告商单、直播打赏以及充电、课堂、工房等。虎嗅了解到，2025Q1 约 150 万 UP主在 B 站获得收入，仅充电总收入就同比增长 200%。

陈睿进一步解释称，在广告业务执行方面，过去几年管理层一直坚持“一横 N 纵”的策略。

“一横”是指产品跟技术的基建能力。

首先，2025Q1 增长最快的是 AI 与大模型能力，通过多模态大模型能够更深入理解用户需求，进而获得更多来自深度转化的预算投放，“今年 Q1 深度转化比例同比 24Q1提升了一倍，直接推进效果广告 ECPM 显著提升”陈睿说道。

其次，是 AIGC 广告内容量化生成方面的提升。目前，AIGC 生成创意覆盖 30%效果广告消耗。B 站商业技术中心总经理李勇保介绍，2025 年 B 站将进一步强化 AIGC、深度转化、自动广告等三大能力，具体而言：

AIGC 能力可以帮助品牌在原素材基础上，自动生产匹配不同场景的素材，降低投放门槛；

B 站通过深度转化出价控制成本，可以更好地提升 ROI；

自动广告可以帮助品牌找到流量、场景、素材、样式链路中的最优组合，有效降低投放链路上的人工成本。

“N纵”则是指在垂直行业的深耕。

一是 2025Q1 管理层表态对 B 站小游戏平台的支持，并拓展了游戏直播间新的场景；二是，年轻人生活跟消费领域广告提效明显，比如，Q1 母婴、宠物相关广告收入同比增长超 300%。

拿到AI时代入场券？

分析完各业务的搞钱能力，会发现 B 站盈利的“裘皮”还没焐热，管理层又开始“烧钱”旺社区了。

2025Q1 季度 B 站 DAU 环比增加 370 万达 1.067 亿，MAU 环比增加 2800 万达 3.68 亿，再创历史新高；DAU/MAU 比值维持在 30% 左右，依旧保持了高粘性。

或许有读者会诧异，为何 B 站单季度 MAU 环比增长近 3000 万？

这很大程度上得益于，2025 年春节期间，B站首次直播央视春晚——除夕当天，春晚直播观看人数超 1 亿，带动 B 站当晚日活再创新高，同比增长 20%。此外，B 站已上线过往 42 年全部总台春晚内容，相关内容累计互动超 4 亿、播放量超 55 亿。

甚至，在春晚效应带动下，2025Q1 季度 B 站用户日均使用时长环比增加 9% 达 108 分钟，创历史新高。

至于内容消费，2025Q1 季度 B 站优势内容品类持续增长，比如二次元相关内容的播放时长同比增长24%（以国创《牧神记》为例，累计播放超 5.6 亿，追番数达到 350 万）；若将视线拉回全站，月均互动量达 167 亿次，月均付费用户数创历史新高达 3200 万。

事实上，作为一个横跨 UGC、PGC、PUGC 三种内容生产方式的平台，B 站与抖音、快手等平台相比，网络效应更强，二次元内容辐射远比其他内容广阔、迅速、深入，使得社区能基于特定圈层形成跨边的网络效应。

对此，陈睿在财报电话会上分享了几个观察：

一是，现在互联网进入到处是视频的时代，内容供给过剩，用户痛点不再是缺视频看，而是缺优质内容——即便猎奇、上瘾性的内容可能短期会获得一些注意力，但拉长至三年、五年的尺度去消费视频，用户一定是在优质内容上花越来越多时间，消费趋势亦是倾向去获得更好的消费体验。

二是，优质内容可以穿越周期，也是 AI 时代的入场券，B 站事实上已经是全球最大的中文视频语料库，也是全球最高质量的中文视频语料库。

虎嗅注：随着 B 站横向扩大内容边界，其逐渐成为年轻人追剧、学习、看鬼畜、动漫、二次元的入口——甚至，每月超 1.4 亿用户在 B 站上观看 AI 相关内容，带动日均播放时长同比增长超 100%，AI 相关内容的投稿量同比增长 130%。与之对应，B 站目前已成为 AI 厂商最重视的广告投放地，AI 类广告收入 Q1 同比增长近 400%，直接带动网服领域广告的投放。

三是，B 站有些品类上的内容竞争力在全球都有优势，比如动画、游戏、知识相关的领域。在 AI 时代，B 站很容易把这些高质量内容去做多语言化，相当于这些内容的价值翻了几倍，进而被更多用户所消费。

有鉴于此，市场评判 B 站的底层逻辑不该仅仅局限于标榜或鄙视，而应看到这个年轻人聚集的社区所蕴藏的可能性。

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