这次收购，吹响了半导体产业链并购整合的号角。

文｜《中国企业家》记者 孔月昕

编辑｜马吉英

头图来源｜视觉中国

3月31日，富创精密董事长郑广文与Compart董事落笔签约的刹那，不少人瞬间飙泪。

这是3个月极限竞速后的尽情释放，为了这一刻，幕后的光源团队几乎将自己“焊”在了岗位上。哪怕在2025年春节假期，近百个专项沟通群里，他们依然保持随时响应。

签约当天，富创精密发布公告，宣布作为主要投资方联合共同投资人，基于浙江镨芯100%股权38亿元的估值，拟以约30亿元人民币共同收购浙江镨芯80.8%股权。截至目前，是半导体零部件行业最大收购案。此交易中，光源资本担任买方独家财务顾问。

作为国内领先的精密零部件制造商，富创精密此次收购是为了将浙江镨芯间接控股的Compart Systems Pte.Ltd.（以下简称“Compart”，全球领先的气体传输领域零组件厂商）纳入公司版图，实现在市场、产业链、经营管理等方面的资源和能力互补。

富创精密董事长郑广文对收购Compart志在必得。他认为这次收购不仅具有确定的盈利前景，更是富创精密全球化战略的关键一步，能够打通产业链条并提升产品附加值。

在光源资本创始人、CEO郑烜乐看来，富创精密成功收购Compart实现了绝对的双赢。对富创精密而言，它可以完全整合利用Compart成熟的全球客户认证体系，为富创精密产品进入全球市场提供渠道；同时，Compart的产品也能借助富创精密的销售网络拓展市场。据光源测算，收购完成后两年内，Compart的利润有望翻倍，并显著提升富创精密的整体盈利能力。

同时，郑烜乐认为，这次收购吹响了半导体产业链并购整合的号角，未来将有更多项目被推向并购整合的牌桌；消费、生物医药、先进制造及新材料等核心领域，未来均将迎来行业整合的重大并购机遇。

郑烜乐 来源：受访者

不过，相比以往动辄半年甚至数年的并购交易周期，本次富创精密并购案的操盘时间仅为3个月，这在整个行业中都是极为罕见的。光源资本董事总经理、兼并与收购团队负责人王巍表示，“这对我们的执行效率是一次严峻考验。”

光源团队如何在3个月时间内，在数十位利益相关方中找到平衡，达成一个涉及国内和海外、多方股东、敏感技术与高额估值的并购交易？

3个月极限交易战

近年来，国内半导体产业持续升级，泛半导体相关产业（材料、装备、零部件）也成为突破焦点。其中，被誉为芯片制造“血管系统”的半导体气体传输系统零部件市场，目前由美国Swagelok、日本Fujikin等国际巨头高度垄断，市场集中度高达60%，国产化率仅约10%，核心组件几乎全部依赖进口。

这种局面必然导致“卡脖子”风险。郑广文曾在接受媒体采访时表示，公司此前向Compart采购产品遭到拒绝，为保证产业链安全和效能，他决心带领团队收购Compart。

2024年11月末，光源和富创精密初步接触。当时虽然有多家券商、外资投行都在争取这一交易，富创精密高管层亦在找其他团队进行深度市场调研。但巧合的是，王巍此前曾代表买方参与过对Compart的收购案，虽因最终并购竞价问题未能成功，但他当时已对Compart十分了解；此外，Compart的十多家股东中，大部分与光源资本存在合作，让光源团队能够准确把握各股东的退出诉求。

基于这些优势，富创比较了多家中介机构后，认为光源的核心能力更适合公司，而光源团队也对完成交易志在必得。但初步接洽达成合作共识仅是起点，项目交易过程中还有诸多难题双方需要解决。

基于对过往并购中多头博弈易致效率折损的预判，为避免陷入“为他人作嫁衣”的被动局面，光源团队极力推进与资产方Compart的“一对一”独家谈判，以排除多方博弈干扰。

为了给富创精密争取独家谈判机会，光源提出了三个策略：一是高效执行，在最短时间内完成签约；二是交易结构设计，降低不可控因素，并提供资金解决方案；三是确保收购价格有竞争力，基于光源对于产业协同效应的分析，富创可以给Compart导入国内客户资源，实现市场扩容，长期收益能够支撑估值溢价。

不到一个月，光源并购团队就设计出了资金方案。2024年12月下旬，谈判启动，光源当月底即促成了Compart与富创精密签署了3个月的独家排他协议。

相较于同业通常为6~12个月的并购周期，3个月的交易时限对光源团队与富创精密决策层而言都是巨大挑战。

为此，光源将并购执行拆解为三个攻坚阶段。第一阶段，截至2025年1月底，光源需完成标的资产全维度尽调，并启动投资人路演，从近300亿元潜在出资意向池中筛选出较为确定的投资方；第二阶段，在2月底前，推动入围投资方完成投决流程，将非约束性出资意向转化为具法律约束力的出资承诺；最后，在3月份，根据各家的出资条件构建投资矩阵，将出资条件相对友好的投资方优先级提前，逐一谈判敲定合作。

在股权融资基础上，光源并购团队同步申请了并购贷款，优化交易资本结构。王巍告诉《中国企业家》：“我们设计的交易方案基本满足了所有股东的诉求，但也因为方案设计得好，我们后续工作压力也比较大。”

在3个月的排他期内，光源团队一直保持高强度工作模式，每天睡眠时间被压缩到4~5个小时。他们同时管理着包括投资方、银行、买卖双方等近百个工作微信群，每天要处理大量信息。凌晨两三点收到投资人问题、四点回复解决方案亦是常态。不少人更是长时间泡在富创精密或Compart在沈阳、南通、深圳等地的工厂里，完成尽调协调、跟老股东谈判、对接银行并购贷、协同律师谈判等工作。

交易谈判“拉锯”

面临3个月极限交易周期，“快”仅是买卖双方的基础诉求，更深层需求在于构建承载产业协同、资本诉求与监管合规的精密交易架构。

王巍表示，为了满足财务投资人及并购贷银行等多方需求，团队花了大量时间和精力，将交易架构设计为多层独立结构：共同投资人组成的财团是一层，并购贷融资是一层，被收购的标的公司在一层。各层级间通过契约条款实现诉求隔离，确保投资人、银行等主体的核心条件互不冲突，最终形成既关联协作又风险独立的多层结构。

王巍 来源：受访者

到了具体谈判阶段，从Compart原有股东、新进投资方、并购贷款银行到标的公司原高管团队，光源并购团队需逐一揣摩分析各方的核心诉求，有针对性地提供解决方案。

另一方面，较高的价格虽然可以打动卖方股东，但说服出资人接受估值溢价又是一大难题。

为了打动出资人，光源团队提出了一个产业协同方案，并表示，光源做完交易后，会一起协助富创精密做好Compart的人员安排、业务整合等工作。

因此，在接触买卖双方团队，进行实际调研时，光源团队用财务模型量化了协同价值，如双方可以在资本开支、新产品研发等方面进行深度整合，优化资源配置；在产品市场验证阶段可以互相导入客户资源，缩短验证时间。双方工厂也可以提升产能利用率。目前，Compart在深圳的工厂生产已经饱和，但富创精密仍有富余产能，可以支持Compart生产，保证后续订单交付。

这也让投资方看到了交易成功后，长期投资回报的可能，让他们愿意且有底气支付相对高的估值溢价。历经多轮筛选，光源团队逐渐剔除了意向不确定或条件过于苛刻的机构，最终锁定了包括中建材、天壹资本、中信金石等在内的6家财务投资机构。

更为紧急的是，银行并购贷审批须在所有投资人审批后才能启动。光源并购团队找了数家银行作为备选，彼时仅浦发银行的时效性适配，但其分行对总行过会概率无法预判。一旦贷款无法通过（审批），原定3月31日的签约计划将提前宣告失败。直至3月27、28日拿到银行的最终审批，王巍和同事们才松了口气，“心里的石头终于落地了”。

新机会

光源资本并购业务的起点可追溯至2017~2018年移动互联网的“余晖期”。彼时，百度、阿里等巨头为补足业务短板或捕获突破式创新，频繁收购创业公司，光源资本在这一时期将多个项目成功推介给这些大厂。

转折发生于2021年。郑烜乐预判，很多大产业方的需求正在发生变化，在遭遇技术跃迁、价值链重构或者竞争格局突变之后，上市公司将成为产业整合的核心参与方。在他看来，产业方诉求正在高度复杂化，单一私募融资工具没办法支撑跟产业方的战略对话。要进行此类对话，不仅需要机构具备私募融资能力，更需要结构化融资设计、创新业务分拆、战略孵化及并购等复合型服务能力。

想通这一层，郑烜乐当即拍板组建专职并购团队，甚至做好了“三年不开张”的心理准备。2021年底，他火速招揽王巍加入，负责并购业务，2022年逐步搭建了完整团队。

来源：视觉中国

最初，郑烜乐与并购团队通过多次头脑风暴探讨差异化并购路径，并初步筛选出8种项目类型。在随后几年里，持续迭代项目类型。“前几年真的是一直在试错。”郑烜乐说。

并购团队成立第一年，就接到了一个资金规模逾10亿元的并购标的，尽调后发现存在风险：卖方公司业务、专利、授权等情况复杂且对收购价预期很高，买方则缺乏并购整合经验。光源团队判断，若强行交易，可能导致买方的业务协同失效，甚至拖累公司原有业务。尽管该交易佣金可观，他们仍建议买方转向替代性标的，最终买方以数千万元收购另一家企业，整合后的新业务，很快为其贡献了超10亿元营收。

“这个客户称，我们让他花小钱办大事，如果那时买了第一家标的，真成‘冤大头’了。”郑烜乐说。

做完富创精密并购项目后，王巍表示已经有不少机会找过来，他也预测未来并购市场增量将显著提升。王巍称，近期光源还在同时操盘多个大型并购项目，并期待诞生第二、第三个富创精密。