《金证研》南方资本中心 时安/作者 西洲 映蔚/风控

前次因撤材料而终止上市审核的明光瑞尔竞达科技股份有限公司（以下简称“瑞尔竞达”），于撤单的次年“卷土重来 ” 冲击北交所。截至2025年8月18日，瑞尔竞达已经收到一轮问询函，但尚未回复。

而前后两次申报，瑞尔竞达均因市场空间及成长性遭问询。其中，其一家可比公司称因下游减产而挤压行业利润空间，瑞尔竞达也称国内竞争加剧。在此情形下，2024年，瑞尔竞达营收增速放缓及净利润“开倒车”，同期其同行的净利润增速也告负。且2022-2024年末，瑞尔竞达应收款占营收比重超六成且高于同行均值，或赊销高企。

另一方面，瑞尔竞达募投项目的新增产能现信披疑云，且两项募投项目对同产品或上演“又拆又建”异象，该异象是否将就旧产能旧技术拆除，新建新产能新技术，抑或系旧厂区拆除部分旧产能迁移到新厂区，或待核查。

一、净利润负增长赊销占比高于同行均值，下游降本减产或“挤压”耐火材料利润空间

持续盈利能力是企业实现长远发展的重要基础，也是衡量企业经营质量和成长性的重要指标。

2024年，瑞尔竞达营收增长放缓净利润负增长，同年其同行净利润也下滑。两次申报，北交所就市场空间及成长性向瑞尔竞达提出问询，其中瑞尔竞达从下游行业等多方面说明其业绩增长具有持续性。然而，一家同行称，下游钢铁行业进入降本减产的发展阶段，对上游需求减少或挤压上游利润空间。此外，瑞尔竞达报告期内的应收款占营收比重高于同行均值。

1.1 2024年与同行的净利润均现负增长，两次申报均因市场空间及成长性遭问询

据瑞尔竞达签署于2023年12月25日的招股书（以下简称“2023年12月25日招股书”）、签署日为2025年5月9日的招股书（以下简称“2025年5月9日招股书”）及瑞尔竞达2025半年报，2020-2024年及2025年1-6月，瑞尔竞达的营业收入分别为3.12亿元、3.46亿元、4.03亿元、4.67亿元、4.76亿元、2.28亿元。2021-2024年，营收分别同比增长10.89%、16.54%、16.04%、1.9%。

2020-2024年及2025年1-6月，瑞尔竞达的净利润分别为6,788.43万元、7,167.32万元、5,985.03万元、9,226.62万元、8,484.37万元、5,747.56万元。2021-2024年，净利润分别同比增长5.58%、-16.5%、54.16%、-8.04%。

可见，2024年，瑞尔竞达的营收增速放缓，同年净利润出现负增长。

此番上市，瑞尔竞达选取的可比公司分别为中钢洛耐科技股份有限公司（以下简称“中钢洛耐”）、濮阳濮耐高温材料（集团）股份有限公司（以下简称“濮耐股份”）、北京利尔高温材料股份有限公司（以下简称“北京利尔”）、瑞泰科技股份有限公司（以下简称“瑞泰科技”）。

根据上述可比公司年报并测算，2021-2024年，瑞尔竞达可比公司营收增长率均值分别为14.49%、4.17%、4.99%、-3.09%。同期，净利润增长率均值分别为0.47%、45.49%、-0.43%、-67.55%。

显然，2024年，瑞尔竞达可比公司的营收及净利润增幅平均值均告负。

在上述背景下，两次申报中，瑞尔竞达均因市场空间及成长性被问询。

据瑞尔竞达出具日为2024年6月26日的首轮问询回复（以下简称“2024年6月26日前次申报问询回复”），北交所就主要产品市场空间及成长性方面，要求瑞尔竞达说明其保持产品竞争优势的具体措施，下游市场空间是否受限，并结合其市场占有率、未来发展规划等说明业绩增长是否具有可持续性。对此，瑞尔竞达从下游行业、产品竞争优势等多方面说明，其未来期间业绩增长具有持续性。

据发布日为2025年6月13日的审核问询函，北交所就市场空间及成长性对瑞尔竞达进行问询。

需要说明的是，截至查询日2025年8月18日，瑞尔竞达暂未回复上述问询。

而瑞尔竞达的下游情况，或值得关注。

1.2 同行中钢洛耐称下游钢铁行业已进入降本减产阶段，耐火材料价格下跌利润空间遭压缩

据2025年5月9日招股书，瑞尔竞达所属行业为耐火材料行业，下游应用领域主要为钢铁行业。钢铁行业发展景气程度直接决定了耐火材料产品的需求，是影响瑞尔竞达收入的主要因素之一。

在此背景下，同行表示，钢铁行业已进入减量发展时代。

据中钢洛耐2024年报，国内钢铁行业目前已进入减量发展时代。2024年国内粗钢产量约10.05亿吨，同比下降1.7%；生铁产量8.52亿吨，同比下降2.3%。钢铁用户降本意愿增强，钢铁用耐火材料价格整体呈明显下降趋势，耐火材料行业利润空间相对压缩。

简言之，2024年钢铁行业进入降本减产的发展阶段，耐火材料行业利润空间相对压缩。

此外，下游钢铁行业“遇冷”对应收账款的回收存在影响。

1.3 2022-2024年末，应收款占营收比重超六成且高于同行均值

据2025年5月9日招股书，瑞尔竞达表示，钢铁行业的景气度也影响其应收账款的回收速度。

关注同行年报。据北京利尔2024年报，北京利尔称下游钢铁行业运行趋弱，需求不振导致钢铁价格持续走低，使得钢铁企业亏损面进一步扩大。个别钢铁企业的经营风险加大，造成耐材企业的应收账款回收难度加大，并存在一定坏账风险。

据2025年5月9日招股书，经计算，2022-2024年各期末，瑞尔竞达的应收票据、应收账款、应收款项融资合计（以下合称“应收款”）占当期营业收入的比例分别为62.36%、65.27%、75.67%。

且据四家可比公司的年报，2022-2024年各期末，四家可比公司的应收款占营收的比例的平均值分别为42.82%、43.93%、43.9%。

不难看出，2022-2024年，瑞尔竞达应收款占营收比重均超六成，且高于可比公司均值。

另外，瑞尔竞达所在行业或面临产能过剩的问题。

1.4 境内收入占比超七成而国内竞争加剧，耐材行业的产量下滑或面临产能持续过剩的问题

据2025年5月9日招股书，2022-2024年，瑞尔竞达主营业务收入中，境内收入占比分别为78.26%、71.04%、75.74%。同时，瑞尔竞达称，国内耐火材料行业生产规模相对分散，整体集中度较低，市场竞争较为激烈。

据濮耐股份2024年报，受下游需求低迷的影响，全国耐火材料行业产量连续两年小幅下滑。2024年全国耐火材料产量2,207.11万吨，同比下降3.73%。总体上看，行业经营形势依然存在产能持续过剩、产业集中度低、减排和智能制造水平低、创新能力不足等问题。

不难看出，国内耐火材料行业产量连续两年小幅下滑，行业经营还存在产能持续过剩、产业集中度低以及竞争激烈等情形。

据中国耐火材料行业协会于2025年5月30日发布的内容，目前国内外下游行业产能过剩、效益滑坡，不断挤压耐火材料行业利益空间。耐材行业自身产能过剩，产业集中度低等问题尚未得到解决。

而在上述情形下，瑞尔竞达的境外同行纷纷于境内投资建厂。

据2025年5月9日招股书，世界领先的耐火材料集团如奥镁集团（RHI Magnesita）、品川耐火材料株式会社、日本黑崎播磨株式会社（KROSAKI）等陆续在国内投资建厂。这些跨国公司在技术、设备、管理等方面具有很强的竞争力，将进一步加剧国内耐火材料行业的市场竞争。

综上所述，2024年，瑞尔竞达营收增速放缓而净利润现负增长，同期可比公司净利润均值也现负增长。而同行称，耐火材料行业存在下游需求或收窄、产能过剩、产业集中度低等问题，下游钢铁行业陷入“降本减产”的发展阶段，钢铁用耐火材料价格呈下降趋势而行业利润空间或遭压缩。此外，2022-2024年末，瑞尔竞达的应收款占营收比重超六成，且高于可比公司均值，或赊销高企。值得一提的是，瑞尔竞达称境外同行于境内投资建厂，将进一步加剧市场竞争。

二、募投项目新增产能陷信披“迷局”，不同项目对同产品或上演“又拆又建”异象

2024年3月15日，证监会发布《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》，严禁以“圈钱”为目的盲目谋求上市、过度融资。

反观瑞尔竞达，此次申报的募投项目新增产能或与环评报告披露的产能“对不上”。除此之外，对于同一产品，瑞尔竞达募投项目或上演既拆除产能又新增产能的异象。

2.1 较前次申报调减逾1亿元募资总额，保留两项涉及新增产能的募投项目

经《金证研》南方资本中心对比瑞尔竞达两次申报北交所的两版招股书，瑞尔竞达拟募资总额由4.73亿元调减至3.35亿元，拟用于“冶金过程碳捕集新工艺与节能长寿新材料智能化装备基地暨研发中心建设项目”（以下简称“新材料项目”）、“复合金属相炮泥生产线技改扩建项目”（以下简称“扩建项目”）。相较前次申报，此次申报募投项目并未包括“补充流动资金”项目。

其中，新材料项目由“冶金过程碳捕集新工艺与节能长寿新材料智能化装备基地建设项目”（以下简称“装备项目”）及“冶金过程碳捕集工艺与节能长寿材料研发中心建设项目”（以下简称“研发项目”）两个子项目组成，合计总投资3.46亿元，拟投入募集资金3.09亿元。

进一步而言，新材料项目建成达产后，将实现年产高炉长寿节能解决方案所需耐火材料2.06万吨、非金属炉箅子及支柱所需耐火材料0.04万吨、轻量化热风炉6套、超级石灰生产线4套；而研发项目不直接产生利润，建成的效益主要体现为提升整体研发实力和创新能力。

扩建项目拟对现有炮泥生产线进行技改和扩建，建成达产后将实现年产2.2万吨无水炮泥。

也就是说，瑞尔竞达此次募资较前次申报剔除“补充流动资金”项目，保留了涉及扩产的两个募投项目即“新材料项目”和“扩建项目”。两个募投项目的投资额跟前次申报一致，但募资总额有所调减。

然而，蹊跷的是，关于募投项目新增产能，招股书与环评报告披露的数据或对不上。

2.2 备案号一致的情况下，招股书披露的募投项目新增产能或与环评报告“对不上”

据2025年5月9日招股书，2022-2024年，瑞尔竞达主要产品的产能利用率分别为80.15%、90.52%、95.29%。

即此次申报期间，瑞尔竞达的产能利用率逐年攀升。

据2025年5月9日招股书，2024年5月30日，新材料项目取得滁州市明光市生态环境分局出具的明环评[2024]34号环评批复，该项目的项目代码为2303-341182-04-01-246018。

据滁州市明光市生态环境分局于2024年4月2日公示的“冶金过程碳捕集新工艺与节能长寿新材料智能化装备基地暨研发中心建设项目”环评报告，瑞尔竞达建设的该项目代码为2303-341182-04-01-246018，总投资3.46亿元。

对比可知，上述文件中指代的“新材料项目”或为同一项目，以下统称为“新材料项目”。

据新材料项目环评报告，新材料项目拟购置所需的预混料原料仓和R15倾斜式搅拌机等相关设备，达产后将形成年产5万吨节能长寿新材料的生产能力。

而前述提到，瑞尔竞达招股书披露的新材料项目，拟新增2.1万吨耐火材料及部分产线，信披现疑云。

问题尚未结束。

2.3 一项募投项目拟新增陶瓷杯产能，而另一募投项目环评披露拟拆除部分陶瓷杯产能

据新材料项目环评报告，产品方案显示，新材料项目拟新增的节能长寿新材料，包括陶瓷杯等19种产品。其中，陶瓷杯年产能达4,200吨。

蹊跷的是，瑞尔竞达的另一个募投项目“扩建项目”，却拟拆除陶瓷杯产能。

据2025年5月9日招股书，“扩建项目”项目代码为2312-341182-07-02-729345，该项目计划总投资2,720.12万元。

据明光市政府于2024年4月2日公示的《复合金属相炮泥生产线技改扩建项目环境影响报告表》（以下简称“扩建项目环评报告”），瑞尔竞达建设的“复合金属相炮泥生产线技改扩建项目”的项目代码为2312-341182-07-02-729345，项目总投资为2,720.12万元。

对比可知，扩建项目环评报告中的“复合金属相炮泥生产线技改扩建项目”,与募投项目“扩建项目”或为同一项目，以下统称“扩建项目”。

据扩建项目环评报告，扩建项目拟新建2条炮泥生产线（新增4台碾泥机、2台成型机、2台包装机），实施后炮泥产能新增2.2万吨/年；该项目拟拆除年产能0.81万吨高炉陶瓷杯、1.2万吨沟料的产能。

值得一提的是，经《金证研》南方资本中心核查两版招股书及相关公告文件，或未披露募投项目扩建项目拟拆除陶瓷杯、沟料的产能等相关信息。

2.4 自称下游钢铁行业产能置换及客户需求增加，而工信部发文称暂停公示、公告新的钢铁产能置换方案

据2024年6月26日前次申报问询回复，瑞尔竞达表示其不存在过度扩产的情形。

前述提及，瑞尔竞达的主要产品高炉本体内衬包含陶瓷杯。

据2024年6月26日前次申报问询回复，高炉本体内衬产品，通常用在新建高炉或对现有高炉进行停工大修。随着工信部于2021年颁布的《钢铁行业产能置换实施办法》的实施，钢铁企业对炼铁高炉进行大型化产能置换，已成为必然趋势。经瑞尔竞达测算，随着高炉大型化产能置换的逐步实施，国内市场每年将会有50座高炉需要新建或大修，下游市场空间较大。

据2025年5月9日招股书，随着下游钢铁行业产能置换及客户需求不断增加，若瑞尔竞达不能及时扩大炮泥产品生产能力，短期内无法满足客户需求，将导致部分客户选择其他供应商。

然而，钢铁行业产能置换实施办法已经更新。

而据工信部于2024年8月22日发布的公告，工信部将对《钢铁行业产能置换实施办法》进行修订，自2024年8月23日起，暂停公示、公告新的钢铁产能置换方案。未按本通知要求，继续公示、公告钢铁产能置换方案的，将视为违规新增钢铁产能，并作为反面典型进行通报。

与此同时，据公开信息于2025年5月19日发布的内容，中国钢铁工业协会向工信部建议，取消不同企业之间的炼铁炼钢产能置换，仅允许通过整体性、实质性的兼并重组实现产能整合。

相较于前次申报，此次申报上市删减了补充流动资金项目，保留的两项募投项目与前次申报一致，且投资额一致，但募集资金总额调减了超1亿元。然而，瑞尔竞达招股说明书披露的拟新增产能，或与环评报告披露的产能“对不上”。

不仅如此，瑞尔竞达募投项目新材料项目拟新增陶瓷杯等产品的产能，而另一募投项目扩建项目拟拆除部分陶瓷杯产能。上述瑞尔竞达两个募投项目或分别上演“又建又拆”的异象，是否将就旧产能旧技术拆除，新建新产能新技术，抑或系旧厂区拆除部分旧产能迁移到新厂区，或待核查。值得一提的是，因下游产能置换，瑞尔竞达称其募投产品市场空间大，且若不及时扩产或导致客户流失。然而，工信部于2024年发文指出，将暂停钢铁行业的产能置换。

三、结语

此番上市，2024年，瑞尔竞达的营收增速放缓净利润增速告负，同期同行的净利润增速平均值也告负，且瑞尔竞达两次申报均因市场空间及成长性遭问询。此外，同行中钢洛耐称下游钢铁行业已进入降本减产阶段，耐火材料价格下跌利润空间遭压缩，且瑞尔竞达称境外同行于境内投资建厂，将进一步加剧市场竞争。而2022-2024年各期末，瑞尔竞达应收款占营收比重均超六成且高于同行均值。此外，瑞尔竞达募投项目的新增产能或上演信披“迷局”。

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