独立 稀缺 穿透

断舍离与高质量奔赴！

作者：岩石

编辑：楚逸

风品：时完

来源：铑财——铑财研究院

磨底筑底、乍暖还寒的较劲期，最验企业的经营韧性、价值底色。

8月29日，新城控股发布2025半年报：营收221亿元，同比减少34.82%；净利8.95亿元，同比下降32%。公司解释称，主要源于房地产交付收入及交付项目毛利均减少。

客观而言，能持续盈利已是难能可贵、值得肯定。可毕竟是营利双降、且降幅较大，难免引发市场审视。冬天总会过去，关键是以姿态渡过扛过低谷？有无短板待补、又怎样迎接下一复苏红利期？

01

现金流减8成、短债超百亿

LAOCAI

经历一轮轮洗牌，衡量房企核心价值，已从规模速度转向现金流与财务稳健度。

报告期内，新城控股合同销售面积133.5万平方米，同比下降59.08%；合同销售金额103.3亿元，同比下滑56.15%。

受销售回落影响，公司经营活动产生的现金流量净额仅2.86亿元，较去年同期的20.88亿元降超8成。若稍将时间拉长至2022年中报，彼时该指标高达74.3亿元。

在此承压背景下，公司偿债能力受到市场关注。截至6月底，速动比率为0.32。Wind数据显示，2022年—2024年三年中报，流动比率分别为0.97、0.93和0.88，持续下行。

从债务结构看，截至2025年6月30日，新城控股总债务规模532.66亿元，其中短期债务145.39亿元，占债务总额27.3%。资产负债率72.01%，同比回落5.32%个百分点彰显了去杠杆力度，但依旧高于70%资产负债率红线。

具体至债务构成，截至6月底，新城控股一年内到期债务135.50亿元，含46.74亿美元债；一年以上债务387.26亿元。

一年内短期债务规模超百亿，考验资金支撑度。截至6月底，新城控股手持货币资金91.83亿元，较年初下降10.81%。其中受限资金32.01亿元，可自由动用资金约59.82亿元，个中敞口需要企业审视。

除了负债，截至6月底，公司应付账款规模389.77亿元，主要为欠供应商和工程方的款项。且应付账款中有65亿元账龄已超1年，高于去年底的57亿元。

对此，新城控股解释称该类款项多数未达付款节点，包括延后支付的工程尾款和按进度暂估的款项。且正加强与建造商及供应商沟通，协商安排付款金额、进度及方式，以保障项目施工有序推进。

此外，公司运营效率有分化迹象。2023年—2025年半年报显示，销售毛利率持续改善，分别为19.04%、21.6%、26.85%；然加权平均净资产收益率走弱，同期依次为3.78%、2.17%和1.46%。

另需注意的是，新城控股此前披露的2024年报显示，致同会计师事务所出具了带有强调事项段、持续经营重大不确定性段落、其他信息段落中包含其他信息未更正重大错报说明的无保留意见的审计报告。

拉长周期来看，2023年，普华永道中天也出具了非标审计报告。要知道，根据2025年1月1日起正式施行的退市新规，以2024年报作为首个起算年度，年报连续3年非标可能会被强制退市，如何及时消除这个隐患，需引起企业重视。

02

发债、抵押与去化

抓住调土储窗口期

LAOCAI

财报显示，截至2025年6月底，新城控股共有两笔美元债，一笔是2021年7月发行的3亿美元债，期限4.25年，在2025年6月赎回5000万本金后，剩余2.5亿美元将于2025年10月到期。

另一笔是2021年2月发行的利率4.5%、规模4.04亿美元的美元债，期限5.25年，即这笔债务将于2026年5月到期。

2025年6月12日，新城控股母公司新城发展成功发行3亿美元优先票据，年利率达11.88%，为近三年来发行的首笔民营地产境外债券。

据披露信息显示，新城发展此次募资净额2.94亿美元将用于赎回2025年10月到期优先票据。相比11.88%的高息，这笔即将到期的美元债年利率仅4.625%。诚然，国际投资者的踊跃认购，体现了资本市场对新城稳健财务表现和可持续发展战略的认可，可个中息差是否增加母公司财务负担也需审视。

国内市场方面，据上交所披露，6月16日，“新城控股2025年面向专业投资者公开发行公司债券”已正式获受理。该债券为小公募品种，拟发行金额60亿元。

募集说明书显示，本次发债所募资金计划用于偿还公司有息债务、住宅项目开发建设及补充流动资金。其中，拟安排不超36亿元用于偿还有息债务，包括11亿元用于偿还“23新城01”和“23新城02”公司债券本金。这两笔债券余额分别为4亿元和7亿元，到期日为2026年6月1日和2025年6月16日。

此外，新城控股8月1日成功发行2025年度第二期中期票据，规模10亿元，期限5年，票面利率2.68%，由上海银行提供全额无条件不可撤销连带责任担保。该期债券简称“25新城控股MTN002”，起息日8月4日，兑付日2030年8月4日，募资将用于偿还存量债务及补充流动资金。

“借新还旧”的同时，新城控股还寻求抵押的经营性物业贷及其他融资方式来缓解资金压力。截至6月底，吾悦广场全国已开业174座，上半年公司租金收入64.79亿，去年同期为57.96亿。不过新城控股投资性房地产账面价值1214.99亿，其中1065.27亿受限，还能作为抵押物的仅149.72亿价值。

2024年财报显示，新城控股新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约 205 亿，加权本金平均利率为4.97%，抵押率约50%。如果按此计算，剩下149.72亿价值，质押贷款规模不超75亿元，留下的腾挪空间已然不算多。

根本而言，加强去化回款才是缓解流动性压力的关键。2025年1—7月，新城控股累计合同销售金额约119.90亿元，较2024年同期的270.42亿元减少55.66%。累计合同销售面积约154.90万平方米，同比降幅约58.45%。

追其原因，除了市场调整，自身土地储备结构也有考量。2024年财报显示，新城仅约40%土储位于一、二线城市，三、四线占比约达60%，面临一定的土地贬值与资产减值风险。

好在，得益于“住宅+商业”双驱，与住宅销售承压形成对比的是，商业地产板块表现亮眼，为抗周期提供了宝贵“安全垫”。

新城控股披露数据显示，1月-7月商业总收入81.44亿元，同比增长11.22%，成为稳业绩的重要力量。

化解债务的根本途径还是提高造血力。2025上半年，新城控股商业地产板块增长稳健，并具备一定的抵御风险能力。叠加政策扶持暖风，若能抓住窗口期调整土储结构，或有望稳住阵脚、重新找到增长点。

行业分析师王彦博认为，房地产转型关键节点下，新城控股需在短期纾困与长期转型间寻找平衡。如何调整土储结构、优化债务管理、强化信用修复，并进一步夯实商业地产优势，将决定新城控股能否走出低谷，迎来新一轮增长。

03

纠纷烦恼 父子兵筑牢信用底座

LAOCAI

综合媒体报道，自2024年7月初出狱后，王振华迅速走访公司各大区域，重新熟悉业务运作。尽管尚未在上市公司董事会或管理层中担任公开职务，但作为新城系实控人，其影响力、革新魄力不容小视。

当年9月，新城控股副总裁倪连忠、原商业管理事业部华中区域总经理袁欣相继被免职并移送司法；董秘陈鹏与两名独董也先后辞职。

确实需要改变了。近年来经历了行业剧变，新城控股及时按下杠杆健，成功避免了公开市场债务违约，彰显了风险敬畏心、战略前瞻性。但一些诉讼纠纷的发生，仍提示“保信用”之路并非一帆风顺。

据中国房地产报2024年12月消息，因包头东河吾悦广场项目拖欠工程款，新城控股集团一审被判连带清偿。判决书显示，新城系公司需共同支付1071万余元工程款和利息。

另据和讯网2025年7月消息，天眼查显示，苏州工业园区融安消防科技有限公司新增一则开庭公告，案由为“合同纠纷”，原告为苏州工业园区融安消防科技有限公司，被告为新城控股集团股份有限公司。

8月，天眼查显示，上海东辰工程建设有限公司新增一则开庭公告，案由为“建设工程施工合同纠纷”，原告为上海东辰工程建设有限公司，被告为新城控股集团股份有限公司、平湖创锦房地产有限公司。

客观而言，过去五年，在新帅王晓松带领下，新城推进战略收缩、降本增效与轻资产转型，取得了较显著成效，也为父亲王振华的回归打下基础。都说上阵父子兵，外界对公司这一年多的变化大多持期许肯定态度，但结合上述业绩、债务、现金流、诉讼等挑战，行稳致远的路依然漫漫。

从增量开发向存量深耕，新周期新常态下房企信用与公众形象已是核心价值要素。尚未出险的更应坚守经营底线、珍视声誉资产。

行业分析师孙业文表示，融资能力、去化效率、产品竞争力与人才战略，正取代旧有的规模速度论、粗放扩张路径，成为支撑企业高质量发展的新逻辑。如何平衡短期经营压力与长期信用维护，新城控股正站在未来走向的十字路口，对外妥善化解诉讼纠纷、对内重塑合规敬畏、运管体系风控建设，筑牢信用信心，考验着决策层大智慧。

04

缩表与增效

新路径的冰火穿越

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的确，唯变不变。穿越周期、否极泰来，就是一场与时间的赛跑。

发现问题的同时，转型成绩也不能忽视。细梳财报我们能清晰看到，2025上半年公司在“缩表”与“增效”间已取得一定的平衡进展，展现出不错的财务韧性和经营定力。

一个喜报是，商业板块已开始成为公司利润核心与价值增长极。上半年，商业运营总收入达69.44亿元，同比增长11.8%；物业出租及管理业务的毛利贡献占比进一步提至77.06%，实现毛利45.73亿元，该板块毛利率保持在71.2%高位。

在行业盈利空间普遍收窄的背景下，新城商业上述高盈利能力凸显了差异化竞争优势。作为公司核心资产，吾悦广场已发展成为覆盖全国的城市商业品牌。截至2025年6月底，在全国141个城市布局205座吾悦广场，已开业总建筑面积1608.14万平方米，平均出租率稳定在97.81%高位。广泛的区域覆盖，实现了从高能级城市到县域经济的多层次下沉，成为区域消费的核心载体。

运营理念上，吾悦广场不断推进创新，提出“五边形经营理念”——涵盖品质空间、与人欢喜、专业匠心、绿色智能和双向奔赴，系统化提升商业体的情感连接与运营效能。凭借差异化场景构建、数字化会员体系、绿色建筑及社会公益等多维度实践，旨在打造具有“人格化”特质的商业空间，构建一条特色壁垒护城河。

如2025上半年举办的第九届“我爱你·五月”全国营销活动，以“吾悦爱健康”为主题，响应国家健康战略，实现客流同比增长13%，销售额提升15%。公司还积极拓展跨界生态，如2025年7月与苏超联赛合作推出“吾悦爱江苏”主题营销，构建“体育+商业”新场景，有效激活消费潜力。

再看数字化，截至2025年6月末，吾悦会员体系已覆盖4917万人，通过自研系统与“吾悦付”等工具实现从引流到转化的精细化运营。还在20个广场试点付费会员与积分升级系统，联合超千家品牌提升复购与黏性。

2025上半年，共计交付物业249万平方米、超1.6万套住宅，个中执行保障力展示了企业责任担当。新建项目绿色覆盖率达100%，累计取得71项绿色认证，并有100座吾悦广场获“省级绿色商场”称号。“公益三小时”等倡议也在持续推行，不断提升企业ESG表现。

整体来看，新城控股仍在负重前行、触底回升的关键期：一方面“住宅+商业”双驱为基、人格化运营为轴，努力改进财务健康度、发挥商业创新力、尽到企业责任，展示出的成长韧性给行业打了样儿。一方面，销售疲软、负债现金流压力、业绩下滑、调土储结构等问题的化解依然急迫。喜忧参半、冰火穿越中，尤验企业的长期主义、战略前瞻及实操效率。

能否依托自身商业现金流、政策窗口期，快速优化债务结构，刀刃向内强化运营效率，以时间换空间走出一条高质量新路，将决定企业的重生重启、深蹲后的起跳高度。

市场终会回暖，谁能率先断舍离、高质量路径切换，谁将率先拿到下一赛段的入场券，甚至跻身新王。会是新城控股么？