作者 | 郑理

来源 | 独角金融

一个月前，华西证券刚披露了一份惊艳市场的半年度业绩，净利润实现5.11亿元，同比增幅高达1244.73%，堪称券商中的一匹“黑马”。

就在这份亮眼业绩公布不久，9月25日，华西证券持股25年的“元老级”股东剑南春宣布计划减持，比例不超过公司总股本的1%。

若按照华西证券9月24日收盘价9.71元/股计算，剑南春此次减持或将套现约2.55亿元。

此次减持也让外界不禁猜测：为何一路相伴的“老朋友”此刻选择套现？剑南春减持的背后究竟为何？

1

25年“元老级”股东首次减持，

剑南春套现或超2.55亿

第四大股东剑南春此次减持的时机选择颇为微妙——正是在华西证券上半年净利润同比创下增幅高达1244.73%的“高光时刻”。

根据华西证券披露的公告，剑南春公司的减持计划细节清晰。目前，剑南春公司共持有华西证券1.78亿股，占公司总股本的6.79%。本次减持计划将在公告披露之日起的15个交易日后的3个月内实施。

根据公告，剑南春计划未来三个月内对华西证券减持不超过2625万股，具体的减持方式分为两部分，一部分是通过集中竞价方式减持不超过1312.5万股（占总股本0.5%）；一部分是通过大宗交易方式减持不超过1312.5万股（占总股本0.5%）。

从投资角度看，剑南春持有华西证券股权是一项长期的财务投资。这是剑南春自2000年成立并入股以来，25年的首次减持行为，也是华西证券自2018年上市7年来，首次遭到这位长期伙伴的减持。

早在2000年，华西证券正式运营之际，剑南春便是发起人之一，出资8000万元；其关联企业四川剑南春融信投资有限公司出资5000万元。此后，剑南春融信股权发生变动，剑南春集团出资额增至8500万元。

2011年，剑南春实施了一次重要的增资扩股，对华西证券的出资额提升至1.2亿元，持股比例增至8.49%。3年后的2014年7月，华西证券完成股改，由有限责任公司整体变更为股份有限公司。根据当时的转换方案，剑南春公司持有的出资额转换为1.78亿股股份，持股比例不变。

华西证券于2018年登陆A股市场，剑南春的持股比例被稀释至6.79%。

上市7年来，无论市场如何风云变幻，剑南春始终未对华西证券做出减持动作。即便是在2022年华西证券营收和利润分别同比大跌76%和74%的低迷背景下，其仍坚定持有其股份。

剑南春减持原因是“流动资金需求”。华西证券表示，本次减持计划实施后，公司控股股东、实际控制人均不会发生变化，不会对公司治理结构及未来持续经营产生影响。
这也让外界不禁猜测：为何一路相伴的“老朋友”此刻选择套现？剑南春减持的背后有什么大动作？

图源：罐头图库

作为川酒“五朵金花”之一，剑南春减持计划公布前的9月8日，绵竹市国有资产事务中心通过债权出资方式以1.37亿元的出资额，获得了剑南春集团14.51%的股权，成为其第二大股东。

这是自2003年公司完成私有化改制、国有资本退出后，时隔20多年当地国资的再次入股。同时，剑南春的注册资本也由8.08亿元增加至9.455亿元。

图源：天眼查

作为川酒“五朵金花”之一，曾与茅台、五粮液并称“茅五剑”，位居白酒第一阵营的剑南春，如今仍在百亿规模徘徊，发展速度远不及头部酒企。

截至2024年末，剑南春营收174.75亿元，同比增长仅3.74%，远低于行业的5.3%的平均增速。而早在2022年公司总经理乔愚曾提出，计划在2025年实现300亿元的销售收入目标，但如今看这一目标与现实有着较大差距。

在竞争加剧的当下，选择与白酒主业关联度较低的资产减持套现，或许也为剑南春冲刺目标或调整战略所做的努力。

9月以来，已有中银证券、财达证券披露了股东减持计划的公告。其中，中银证券股东江西铜业因自身经营发展需要，计划在8月28日至11月27日合计减持不超过8334万股，占中银证券总股本不超过3%。这是该股东自2022年时隔3年对其股权的再次减持。

财达证券也遭遇了股东减持。9月22日，财达证券公告了第二大股东河北省国有资产控股运营有限公司减持股份的情况，自7月以来该股东已减持2.64%股份。

结合三家券商股东的减持来看，近年监管鼓励券商通过并购重组做大做强，部分国资股东通过减持释放股权空间，为后续战略投资者引入铺路。

从华西证券业绩和业务看，上半年实现净利润实现超过12倍的增长，但业务条线中，主要依靠“看天吃饭”的经纪业务，在股市上升期可以取得较好回报，但在市场震荡期则要面临业绩压力。

2

三大业务拉动业绩猛增，

投行和资管业务“拖后腿”

华西证券是一家区域性中小券商，其股东背景较为特殊，大股东中汇集了多家四川知名酒企。截至2025年上半年末，华西证券第一大股东是泸州老窖集团，第三大股东是上市公司泸州老窖，第四大股东和第七大股东分别是剑南春集团和五粮液集团。

截至2025年上半年末，华西证券拥有8家子公司（含全资子公司），24家分公司，116家证券营业部总计拥有4011名员工，管理总资产1032.8亿元。

上半年，公司营业收入20.73亿元，同比增长46.71%，净利润5.11亿元，同比增长高达1244.73%，在wind统计的50家上市券商中，分别排名第28位、34位。

为盘活资产，提升资产经营效益，早在4月24日，华西证券第四届董事会还审议通过了《关于华西证券总部办公楼B区项目相关资产招租方案的议案》，同意总部办公楼B区项目在西南联合产权交易所成都总所公开挂牌招租。

经过综合评审，确认成都富润天府投资有限公司为最终承租方，此次租赁期限12年，租金达到3.59亿元。而去年公司也曾招租，但没有招租成功的消息。

拉长时间来看，华西证券业绩表现跌宕起伏。

其中2018年、2019年其净利润分别为8.45亿元、14.32亿元，在2020年达到19亿元后，华西证券净利润开始逐年下滑，2021年、2022年分别为16.82亿元、4.18亿元，2023年开始增长，当年实现净利润4.2亿元，2024年又猛增至7.27亿元，但远不及2020年的业绩表现。

图源：wind

拉动此轮业绩上涨主要受经纪、投资和信用业务这“三驾马车”拉动。

上半年，公司实现经纪及财富管理业务收入11.39亿元，同比增加35.25%，占营业收入比重54.93%；投资业务收入3.93亿元，较上年同期增加7358.56%，占营业收入的比重为18.96%；信用业务收入4.32亿元，同比增长6.81%，占营业收入比重20.85%；三项业务收入合计占比94.74%。

而上半年华西证券个别分公司的经纪业务因违规还收到警示函。

2025年3月份，重庆证监局对华西证券重庆分公司出具警示函措施，主要原因是该公司所辖证券营业部部分员工存在委托证券经纪人以外的第三方招揽客户的行为，该分公司对所涉营业部员工执业行为管理不到位，合规风控把关不严，违反了《证券经纪业务管理办法》以及《证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法》相关规定。

招揽客户作为券商经纪业务的重要基础与核心环节，历来是监管的重点关注领域。

根据《证券经纪业务管理办法》第8条第7项明确规定，证券公司及其从业人员从事证券经纪业务营销活动时，不得违规委托证券经纪人以外的个人或机构进行投资者招揽、服务活动。

同时，《证券公司和证券投资基金管理公司合规管理办法》第6条第4项规定，证券基金经营机构开展业务时，需严格规范工作人员执业行为，督促其勤勉尽责，防范利用职务便利从事违法违规、超越权限或其他损害客户合法权益的行为。

业内人士对《中国证券报》表示，持牌经营是证券行业的合规底线，经纪业务属于券商的专属业务，未经证监会核准持牌展业即构成违规，这不仅是《证券经纪业务管理办法》的刚性要求，更是行业准入的“护城河”。

图源：罐头图库

上半年业务下滑明显的是投资银行业务和资产管理业务，二者收入分别为0.42亿元、0.34亿元，同比降幅分别为12.67%、44.46%，不过这两项收入占营收的比重较低，分别为2.02%、1.65%。其中，资产管理业务下降主要受资管业务规模下降、管理费和业绩报酬收入减少所致。

华西证券旗下的基金子公司华西基金是一项不赚钱的业务，2024年末实现营业收入708万元，亏损2281.9万元，上半年营业收入486万元，再次亏损1017.91万元。

3

股票承销项目颗粒无收，

财务顾问业务收入涨幅超98%

投行业务，历来是券商的核心战场。近几年，该业务集中度出现进一步提升。

在wind统计的44家上市券商中，上半年投行业务手续费收入达到157.37亿元，同比增长18.43%。

其中，中信证券（600030.SH）、中金公司（601995.SH）、国泰海通（601211.SH）、华泰证券（601688.SH）、中信建投(601066.SH)上半年投行业务手续费收入分别为20.98亿元、16.68亿元、13.92亿元、11.68亿元、11.23亿元，合计74.49亿元，占全行业接近“半壁江山”。

作为中小券商，华西证券排名第39位。公司称，投行业务收入下滑主要是受行业集中度不断提升、监管压力持续增大、公司保荐业务资格暂停等影响，证券承销业务收入减少所致。

2024年，华西证券的投行业务曾遭遇重大打击。同年5月5日，华西证券公告，江苏证监局暂停其保荐业务资格6个月，时间为2024年4月28日至10月27日。彼时，华西证券表示，预计将对公司投行保荐业务开展等方面产生一定影响。

这是新“国九条”后，第一家被暂停保荐资格的券商。此前，也曾有个别券商因执业的IPO项目财务造假，被暂停保荐业务资格3至6个月不等。

券商保荐资格的暂停，保荐项目也“全军覆没”。

保荐资格被暂停前，华西证券在审保荐项目共计3家，2家企业已中止审核，其中六淳科技于2024年5月2日主动撤回IPO申请，众邦股份则在4月26日主动撤回，佳驰科技则将保荐机构更换为中信证券。

2023年，投行业务还是华西证券的第三大收入来源，当年收入1.85亿元，较前一年相比下降15.49%，占当年总营收的5.8%。2024年，投资银行业务主

收入降至1.32亿元，占营业收入的比重降至3.37%。上半年该收入不足5千万元，可见保荐业务资格停滞半年导致收入面临不小的压力。

投行业务收入构成中，上半年，公司证券承销业务收入1807万元，同比下降54%；财务顾问业务收入增长至2380万元，同比增长98%，主要是受“并购六条”激活并购重组市场，财务顾问业务普遍成为券商投行收入增长的重要支柱。

梳理发现，华西证券受四川东立科技股份有限公司委托，担任东立科技重大资产重组的独立财务顾问。

华西证券股权承销“颗粒无收”。wind显示，截至2025年9月末，华西证券储备的IPO项目数量为0。

4

股价低于上市初期，

首次加入中期分红阵营

2018年2月5日，华西证券在深交所挂牌上市，成为A股市场第30家上市券商。七年多来，也经历了中国资本市场数次牛熊转换。

从股价表现看，截至9月30日，华西证券股价收报10.27元/股，单日上涨3.42%，总市值269.59亿元。

追溯过往，自2018年2月成功实现A股上市之后，其股价一度涨至17.56元每股，之后股价长期萎靡不振。相较巅峰期，股价已经缩水约40%。

就在今年4月，华西证券在全景网召开的业绩说明会上，多位投资者直言，对公司多年来的股价表现表达强烈不满，“公司对现在的股价满意吗？”“有把投资者放在心上吗？”

图片来自华西证券业绩说明会部分截图

随着今年资本市场整体表现较好，该股自一季度末的8.64元/股，截至三季度末，涨幅为18.87%。

此外，2025年8月，华西证券董事会还通过了中期利润分配预案，计划每10股派发0.4元。这也是自其上市的7年以来，首次实施中期分红方案。首次中期分红虽显诚意，但面对股价40%的跌幅，又能否化解投资者的疑虑？

从历年分红比例看，2018年-2019年，公司分红按每10股派发0.76元的分红方案，分红力度较上市的前一年实现翻倍。

2020年度，华西证券的分红额度达到上市以来的高峰，即每10股派发1.11元。

图源：罐头图库

此后几年，公司的分红金额开始回落，2021年度回落至1元，2022年度大幅降至0.3元，2023年度回升至0.5元，而2024年度则实施了每10股派发0.85元的方案。

剑南春的减持，是白酒巨头为解决流动资金需求，对于华西证券而言，虽然上半年实现净利润暴增，但短期靠经纪、投资业务撑起的业绩增长能否持续？投行资格恢复后如何重建项目储备？在券商行业激烈的竞争中，如何摆脱 “看天吃饭” 的业务依赖，构建多元化增长引擎？仍需时间检验。