一边是营收暴增453%、首次全年盈利的耀眼成绩单，一边是实控人将获1.8亿分红款与减持条件达成的微妙时间点，“中国英伟达”寒武纪在交出历史最佳年报的同时，也引发了投资者对其分红真实动机的激烈争论。

3月12日晚，寒武纪（688256.SH）发布2025年年度报告，全年实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%；归母净利润20.59亿元，成功扭亏为盈，同比上涨555.24%。这是自2020年上市以来，寒武纪首次实现年度盈利，被称为公司发展史上的重要里程碑。

伴随这份历史性成绩单，寒武纪还抛出了上市以来首份分红预案：向全体股东每10股派发现金红利15元，合计发放现金分红6.32亿元，占当期归母净利润的30.71%；同时以资本公积金每10股转增4.9股。

这份看似回报股东的“慷慨”举动，却在投资者群体中引发了截然不同的解读。

01 收入高速增长，盈利质量环比下滑

寒武纪2025年的业绩表现堪称惊艳。全年64.97亿元的营收规模，较2024年的11.74亿元增长超过4.5倍。从季度表现看，公司收入保持相对均衡的增长节奏，四个季度收入分别为11.11亿元、17.69亿元、17.27亿元和18.90亿元，第四季度达到全年最高水平。

分产品线看，云端产品线成为绝对主力。2025年云端产品线实现收入约64.76亿元，同比增长455.34%，占总营收比重超过99%。寒武纪在年报中表示，业绩增长主要源于公司凭借产品力持续拓展市场，产品在运营商、金融、互联网等多个重点行业实现规模化部署。

收入规模的高速增长带动利润快速释放。2025年公司毛利率为55.15%，基本保持稳定；归母净利率则由-38.51%提升至31.69%。研发费用率从2024年的103.57%大幅下降至20.79%，经营杠杆效应明显体现。

尽管2025年全年业绩亮眼，但深入分析可以发现，寒武纪的盈利势头在季度层面已出现放缓迹象。

2025年，公司Q2净利润达到6.83亿元的阶段性高点，但随后逐季回落：Q3约5.67亿元、Q4约4.54亿元，连续两个季度环比递减。

存货激增是另一个需要关注的风险点。49.44亿元的存货账面价值，较上年同期增长178.67%。寒武纪表示，原材料库存增长是存货规模攀升的主要原因。从华泰证券的跟踪数据看，2025年以来公司库存水位逐季提升，供应能力稳步改善，但这也意味着若未来市场环境变化，存货跌价风险可能增加。

寒武纪客户集中度虽较上年有所下降，但仍处高位。2025年前五大客户销售额合计57.60亿元，占年度销售总额的88.66%。其中第一大客户销售额占比超过26%。近三年，这一比例始终维持在88%以上。

寒武纪业绩高增长的背后，是人工智能行业算力需求的持续攀升。

随着大模型应用逐渐从实验阶段走向规模化部署，数据中心侧对算力基础设施的需求明显提升。据IDC数据，2025年上半年中国加速服务器市场规模达到160亿美元，同比增长超过1倍。华泰证券研报指出，2026年初国内大模型应用进一步深化，Agent商业化落地加速，国产模型Token调用量快速上量，或将拉动推理端算力需求快速增长。

海外高端算力芯片出口受限，为国产AI芯片带来历史性机遇。华泰证券认为，叠加海外高端算力芯片出口受限，2026年国产AI芯片替代或将持续加速。

在产品端，寒武纪持续保持高研发投入。2025年研发投入约11.69亿元，同比增长9.03%。公司拥有887人的研发团队，占员工总人数的80.13%。

技术层面，硬件已迭代至第五代MLUarch微架构，7nm思元590芯片集群FP16算力达2.048PFLOPS，支持Chiplet异构集成与MLU-Link8卡互联，性能对标国际主流。软件端NeuWare平台实现“一次开发、多端部署”，推理软件平台快速适配DeepSeek-V3.2等开源模型。

为了进一步提升竞争力，寒武纪在2025年10月完成定增，以1195.02元/股的价格募集资金39.85亿元，用于面向大模型的芯片平台项目、面向大模型的软件平台项目等。

值得关注的是，寒武纪的存货规模也在快速攀升。截至2025年末，公司存货账面价值约49.44亿元，较2024年末的17.74亿元激增178.67%，占总资产比例提升至36.79%。寒武纪解释称，存货增加主要系备货原材料增加所致。

02 分红真相：回报股东还是减持铺路？

在业绩高增的同时，寒武纪首次分红举措成为市场关注的焦点。

根据分红预案，以截至2025年底公司总股本4.2亿股计算，此次合计拟派发现金红利6.32亿元（含税），占归母净利润比例超过30%。与此同时，公司还计划以资本公积金向全体股东每10股转增4.9股。

表面上看，这是一次回报股东的正常分红。但在投资者社区中，质疑声同样响亮——此次分红是否在为控股股东减持创造条件？

这一质疑并非空穴来风。2024年5月，中国证监会发布的减持新规明确，在破发、破净、分红不达标等情况下，公司控股股东、实控人不得通过集中竞价、大宗交易方式减持股份。其中，“分红不达标”指最近三年未实施现金分红，或累计现金分红金额低于同期年均归母净利润30%（净利润为负的会计年度不纳入计算）。

对于2025年刚刚扭亏为盈的寒武纪而言，此次现金分红完成后，其控股股东将满足减持条件。

事实上，寒武纪此前已为分红铺路。2025年11月，公司发布公告称，将使用母公司资本公积27.78亿元弥补累计亏损。当时就有投资者质疑此举是否在为分红乃至减持做准备。对此，寒武纪工作人员曾回应媒体称：“满足分红条件和后续是否实施分红，是两回事，并不存在必然关系。至于说为大股东减持营造条件，那更是无稽之谈。”

截至2025年底，寒武纪实控人陈天石直接、间接持有公司29.34%的股权，最新持股市值超过1300亿元。若此次分红落地，陈天石可直接取得约1.8亿元的分红款。

是单纯的回报股东，还是为减持铺路，不同解读背后反映的是对公司实际控制人行为动机的不同判断。对于投资者而言，无论分红动机如何，都需要清醒认识到：减持条件的达成，意味着未来实控人减持的可能性客观存在。

在亮眼业绩背后，寒武纪面临的多重风险不容忽视。

首先是供应链风险。寒武纪在年报中坦言，由于集成电路行业专业化分工且技术门槛较高，加之公司及部分子公司已被列入“实体清单”，将对公司供应链的稳定造成一定风险。切换新供应商将产生一定成本，可能对公司经营业绩产生不利影响。华泰证券也在研报中提示，“实体清单”存在供应链风险。

其次是客户自研芯片的潜在冲击。随着字节、阿里等互联网大厂自研芯片逐渐成熟，市场对替代的预期正在提高。市场传闻字节自研芯片有望在2026年Q2左右回片，这可能影响寒武纪未来的业绩表现。

第三是竞争格局的松动。海光信息凭借深算系列杀入互联网大厂的采购视野，天数智芯的市场声量也在持续提升。与此同时，沐曦与摩尔线程虽然目前营收体量仅为寒武纪的1/4左右，但也在积极追赶。分析师提醒，随着多家GPU公司上市，价格战已越来越近，一旦开始卷价格，全行业毛利率都会受到冲击。

第四是新品迭代的不确定性。本预计2025年底量产的下一代产品思元690，市场传言或推迟至2026年下半年才小批量产出。若新品迭代不及预期，可能影响公司长期竞争力。

值得注意的是，不同机构的业绩预测存在明显差异。以2026年营收预测为例，华泰证券看至169亿元，国联民生证券预计135亿元，华创证券预计143亿元。这反映出机构对公司未来增速的判断存在分歧。

与此同时，知名牛散章建平仍在持续加仓。截至2025年底，章建平持有寒武纪681.49万股股份，是公司第五大股东，股权占比为1.62%，较三季度末提升0.09个百分点。以最新股价计算，章建平的持股市值约为74亿元。

站在当前时点审视寒武纪，投资者需要回答的核心问题是：高增长故事能否持续？

从有利因素看，行业红利依然强劲。IDC预测2022年至2027年期间，中国智能算力规模年复合增长率达33.9%。华泰证券指出，国产模型Token调用量已出现明显加速拐点，国产AI芯片采购需求快速攀升、国产采购比例持续提升。寒武纪稳坐国产AI芯片第一梯队，有望核心受益。

从不利因素看，供给端约束可能成为业绩天花板。客户上来第一个先问库存，是如今行业里的现状。与此同时，客户自研芯片的成熟和竞争对手的追赶，也将对寒武纪的市场份额形成挤压。

截至3月17日收盘，寒武纪股价报1079.99元/股，总市值为4554亿元，较2025年高点回撤逾三成。这一价格水平，距离券商给出的1663.6元目标价仍有超过50%的上行空间，但也对应着2026年预测业绩近百倍的市盈率。

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