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撰文|杆姐&编辑|爱丽丝

在造神与跌落之间，泡泡玛特的投资者迎来“黑色星期三”。

2026年3月25日，泡泡玛特披露2025年业绩报告，数据炸裂。但与此同时该司港股价格跳崖式下跌，当日跌幅达22.51%，市值缩水超过650亿港元，相当于跌掉约1.6个名创优品。

真的只是利好出尽这么简单吗？还是资本市场认为，这个世界对“潮玩”的信仰已经走到了尽头？

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先看财务数据。在杠杆游戏看来，2025年绝对是泡泡玛特上市以来最耀眼的巅峰之年：

期内营收371.20亿元，同比2024年的130.38亿元增长184.7%；

毛利267.65亿元，同比增长207.4%，毛利率从66.8% 提升至72.1%；

归母净利润127.76亿元，同比增长308.8%；

基本每股盈利9.61元，同比增长307.2%。

泡泡玛特仅用一年时间实现营收近3倍增长，利润超3倍增长。

2025年的泡泡玛特，已经不再是那个只靠Molly撑场面的玩具商。IP矩阵已经完成了代际更替。

其中THE MONSTERS（LABUBU）封神： 这个诞生十年的IP，在2025年贡献了141.6亿元的营收，同比增长365.7%，占总营收的38.1%。

新老IP的接力： SKULLPANDA、CRYBABY、星星人、HIRONO纷纷迈入“十亿俱乐部”。尤其是星星人，从2024年的1.2亿飙升至20.5亿，同比增长超1600%！

Molly作为功勋元老，2025年营收从20.9亿微增至28.9亿，占比从16.1%降至7.8%，也算是平稳撤退了。

另外值得注意的是，2025年泡泡玛特毛绒产品营收187亿，同比增长560.6%，首次超过手办成为第一大品类，占总营收的50.4%。

如果说IP是泡泡玛特的核武器，那么全球化就是它的发射井。

2025年，泡泡玛特海外营收162.7亿，占比43.8%，成为一家真正的全球化消费公司。其中在美洲的表现炸裂：期内营收68亿，同比增长748.4%，门店数从22家增至64家。

反而中国市场还有点拖后腿：2025年收入208.52 亿元，同比增长134.6%，占比从68.2% 降至56.2%，仍是基本盘但增速低于整体。

以上种种似乎都足以说明，这是一家处于“戴维斯双击”黄金期的公司。

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既然业绩如此完美，为什么股价会“跳水”？在杠杆游戏看来，原因可能不仅是“获利了结”那么简单，而是一场关于“叙事逻辑”的证伪。

图表来源|东方财富（特此感谢）

资本市场的投资者，尤其是机构投资者，从来不看过去，只看未来。

在业绩发布前，市场对泡泡玛特的预期已经打得很满了。股价从2025年初的不到100港元，一路飙升至220港元以上。2024年初的泡泡玛特股价甚至只有十几港元。换句话说，市场早已将其“全球化”“高增长”的预期注入股价。

而且2025年泡泡玛特的营收增速实际上是不及预期的，此前大摩研报里对其的预测是378.9亿元。

所以2026年怎么办？当基数从130亿变成371亿，泡泡玛特要维持同样的增速，意味着2026年要做到千亿营收。这可能吗？

实际上在财报发布后的业绩会上，泡泡玛特创始人、董事长兼CEO王宁已经提出了对2026年增长速度的目标，即“努力做到不低于20%的成长速度”。

从2025年的184.7%到2026年的20%，反差太明显。

再就是全球化这边，泡泡玛特北美和东南亚市场战绩显著，但欧洲等市场绝对值依然很小。

而且全球20个国家、630家门店的数据，对比麦当劳、星巴克这些真正的全球化消费巨头，渗透率依然低。

还有一个细节是，泡泡玛特变更了上市资金用途，将原本用于收购IP的钱，转投“海外市场”和“营运资金”。

所以这块想象空间其实依然很大，但机会和风险也是并存，毕竟目前的国际形势不怎么好。

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最后杠杆游戏注意到，泡泡玛特也推出了新故事。业绩会上王宁表示将在4月推出以IP为核心的衍生小家电产品，并在京东等电商平台发售。

潮玩巨头进军家电，这不失为一种多元化的尝试，或许能带来营收增量。乐观来看，这是泡泡玛特向三丽鸥（Sanrio）、迪士尼（Disney）等国际IP运营巨头看齐的关键一步。

这些巨头早已通过授权和自营，将旗下IP形象广泛应用于文具、服饰、家居用品、食品乃至家电等全品类商品中，构建了庞大的“IP+生活”商业生态。

但问题也是显而易见的。和潮玩“轻资产、高毛利、高复购”的逻辑不同，家电，无论是贴牌还是自研，都意味着切入重资产、低毛利、高库存、周转慢。目前的宏观环境下，这是红海，卖的也绝对不是“情绪价值”。

神话的巅峰与泡沫的顶点之间，往往只有一线之隔。

1日的暴跌或许说明不了太多的问题，对投资者来说也是机会与风险并存，关键就看你是否相信泡泡玛特的故事，这个关于“中国创造”走向世界的宏大叙事。

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