近期，在市场回调期间，政策端稳市场基调持续释放积极信号，大资金持续增配宽基ETF，呵护市场意图明确，明显提振市场信心。在此背景下，昨日科技板块在快速调整后迎来大幅反弹。

回顾近期行情，受海外流动性收紧预期升温、算力硬件业绩增速边际放缓担忧等因素影响，叠加板块交易拥挤度处于高位，资金盈利兑现与去杠杆行为引发全球科技板块剧烈调整，韩国综合指数及费城半导体指数回撤幅度均超20%，悲观情绪传导至A股形成负面扰动，7月以来A股部分热门科技赛道跌幅近50%，技术性超跌特征明显。

具体来看，本轮调整重要触发因素在于海外流动性预期变化。美联储偏鹰表态叠加美伊地缘冲突再度升级推升油价，市场通胀预期上行带动加息预期升温；韩国央行于7月16日宣布加息25BP，为2023年1月以来首次，进一步压制全球风险偏好。

但其中或存在一定预期差，韩国此次加息主要源于其国内通胀与汇率压力，6月韩国CPI同比上涨3.2%，创两年半新高，且韩元贬值趋势明显，加息旨在抑制通胀并稳定汇率。但对于美国与中国而言，或尚不具备加息基础。

美国方面，尽管短期地缘冲突推升油价及通胀预期，但11月中期选举临近，美总统出于提振支持率的考量，存在通过控制通胀、引导市场利率下行的内在诉求，美伊冲突进一步恶化空间或有限，霍尔木兹海峡航运后续仍有望逐步恢复，进而带动油价中枢回落；6月美国核心CPI已现环比下行，叠加就业数据走弱，美联储实质性加息概率偏低。

国内方面，经济复苏态势尚需巩固，2026年6月CPI同比仅增1%，PPI刚于2026年3月结束自2022年10月以来的负增长区间，整体仍处复苏初期，亟需宽松流动性环境予以支撑。政策层面，下半年稳增长政策有望持续发力，宏观流动性预计仍将维持合理充裕。

聚焦于科技板块的核心担忧，即算力硬件高增速放缓的预期，我们认为此轮调整或更多源于交易层面的拥挤与情绪波动，而非产业逻辑的逆转。韩国下调SK海力士业绩预期，在短期内冲击存储芯片持续涨价叙事逻辑，引发全球存储板块的估值重构。

但放眼全球，AI浪潮带来的算力需求爆发趋势并未改变。海外科技巨头持续加码资本开支，谷歌、微软、亚马逊等云厂商云业务营收占比不断提升；Anthropic、OpenAI等头部大模型厂商ARR呈现指数级增长，商业模式逐步跑通，仍有望推动算力基建周期延续。后续资本开支强度仍可通过财报数据进一步验证。今晚谷歌将率先披露Q2财报，随后亚马逊、Meta、微软等也将于月内相继发布，企业现金流状况以及对未来资本开支的指引，将成为判断算力板块景气度的关键观测点。

国产算力链方面，国内算力供需缺口依旧显著。月之暗面Kimi团队公开表态，Kimi K3发布后用户请求量远超预期，算力承载逼近阈值，被迫暂停C端新用户订阅并加速扩容，算力紧缺现象突出。与此同时，腾讯、阿里等互联网头部企业近期明确表态将加大国产化算力部署力度，国产算力当前仍处于高速增长期，产业链景气度有望延续。中观数据层面，已披露的算力硬件及半导体板块半年度业绩预告普遍实现同比、环比双增，行业基本面依旧坚挺，高景气态势未改。

此外，前期杠杆资金大量积聚，为本轮调整的波动放大埋下伏笔，而调整触发后的去杠杆交易，进一步加剧市场波动。韩国层面，韩国市场7月初杠杆ETF资产管理规模升至约450亿美元的历史高点，2026年初至今增幅约800%；其中SK海力士相关单一股票杠杆ETF规模一度达到约150亿美元，单一赛道杠杆拥挤度极高。美国市场方面，摩根大通数据显示，6月美国股票多空基金杠杆率升至2017年以来最高水平。

国内市场层面，随着科技板块持续走强，两融余额持续提升，最高曾触达3.03万亿元，其中电子、通信等科技板块两融余额快速上行，电子板块两融余额一度在7月1日达到6520亿元，杠杆资金拥挤度显著提升。

本轮调整中，全球市场同步开启去杠杆进程，A股杠杆资金随市场回调迅速收缩，截至7月20日，国内市场两融余额已回落至2.72万亿元，基本回到4月中旬水平，电子板块两融余额降至5273亿元，国内杠杆资金正完成快速去化，当前或已处于去杠杆末期，后续对市场的冲击相对有限。

站在历史角度来看，本轮行情两融余额绝对值虽高，但从两融余额占A股流通市值的比例来看，与2014-2015年杠杆牛时期相比仍处于较低水平，在政策引导下，本轮行情杠杆资金相对克制，尚不足以引发系统性风险。随着两融余额回落，风险正逐步释放，市场底部或已出现。

同时，从市场内部结构观察，韩股跌幅居前主要源于其指数结构缺陷。韩国综指中三星电子、SK海力士存储巨头权重占比超50%，个股波动对指数影响极大。相比之下，A股及美股市场结构更为均衡，沪深300与标普500自高点以来回撤幅度仅分别为9.12%与2.16%，调整幅度相对可控。并且，在科技板块回调期间，A股资金积极切换至银行、消费、创新药等相对低位板块，有效形成对冲机制，宽基指数层面跌幅有限。

估值层面，本轮调整前科技板块估值处于相对高位。2026年6月30日，科创综指PE（TTM）升至226.48倍，创业板指PE（TTM）升至54.63倍，高估值叠加外部环境不确定性，引发部分获利资金集中兑现，导致板块大幅回调，但这并非产业趋势逆转。随着近期科技板块大幅回落，交易拥挤度已明显下行，估值风险同步释放。截至7月20日，科创综指PE（TTM）已回落至174.13倍，创业板指PE（TTM）回落至43.78倍，最剧烈的杀估值阶段或已过去，后续有望转为区间震荡。

综合来看，随着杠杆资金逐步出清、估值风险逐步释放，叠加宏观流动性维持充裕、产业政策持续呵护，A股在超跌后有望重回慢牛通道。但是，科技板块经历快速杀跌后，上方积累较多套牢盘，需要一定时间消化换手，因此短期板块或维持震荡格局，应避免日内追高。中长期维度，科技板块驱动逻辑将从估值扩张转向业绩兑现，经过充分震荡消化套牢盘后，具备真实业绩支撑的标的仍有望走出独立行情，纯题材炒作标的可能持续承压。配置层面，当前可关注沪深300、中证A500等宽基ETF，待科技板块经过充分震荡换手、筹码结构优化后，可重点关注具备真实业绩支撑的优质科技标的。

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本文由公众号“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员高政扬。

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编辑：胡伟