羚锐制药（600285.SH）最新披露的2026年半年报显示，这家以“两只老虎”贴膏闻名的中药企业，上半年实现营业收入21.48亿元，同比增长2.32%；归母净利润4.95亿元，同比增长4.36%。

增速不算亮眼，但放在集采常态化、医保支付改革纵深推进的行业背景下，能维持收入利润双增并不容易。更值得细看的，是数字背后的结构变化：经营性现金流暴增103%的同时，毛利率却在收窄，这两组看似矛盾的信号，共同勾勒出羚锐当下的真实处境。

跑赢行业均值

但增长质量出现分化

羚锐制药总部位于河南新县，主营药品研发、生产及销售，属于医药制造业。经过多年积累，公司已拥有橡胶膏剂、片剂、胶囊剂、喷雾剂等十余种剂型、百余种产品，覆盖骨科、心脑血管、呼吸系统、麻醉镇痛、内分泌、皮肤科、儿科七大治疗领域。

把半年报数据放在行业坐标系里看，羚锐的表现优于大盘。

国家统计局数据显示，2026年1-6月，全国规模以上医药制造业营业收入11717.8亿元，同比基本持平；利润总额1773.2亿元，同比增长4.2%。羚锐同期营收增速2.32%、净利润增速4.36%，均跑赢行业平均，说明在集采和医保控费的大环境下，公司仍保有一定的定价能力和品类壁垒。

但拆开利润表，会发现增长的“含金量”和往期不太一样。

上半年营业成本4.53亿元，同比增长15.63%，增速是营收增速的近七倍，直接结果是毛利率从去年同期约81.3%收窄至约78.9%，下滑约2.4个百分点。

与此同时，费用端在收缩：销售费用9.85亿元，同比微降0.9%；管理费用0.77亿元，同比大降27.37%；研发费用5266万元，同比下降16.49%；财务费用录得净收益715万元，主要因本期收到其他单位的资金占用费。

▲来源：企业财报

换句话说，这半年的利润增长更多是靠“降费用”而非“扩毛利”撑起来的，是一种偏防御性的增长方式。

现金流是这份半年报最亮眼的数字：经营活动产生的现金流量净额7.23亿元，同比大增103.42%，公司解释为销售商品收到的现金增加、支付其他经营性现金减少所致。

截至6月末，货币资金7.44亿元，较年初大增94.26%；但归母净资产32.32亿元，较上年度末下降4.97%，主因是期内派发了6.24亿元现金分红，属于股东回报加大而非经营恶化。此外，应收账款增至6.07亿元，公司归因于医药流通业务扩张及优质客户信用政策放宽，能否转化为回款压力，值得持续观察。

贴膏仍是压舱石

鼻喷雾剂与镇痛贴剂是增量看点

需要说明的是，羚锐半年报并未按治疗领域披露详细的分产品营业收入，合并财务报表中也只划出“医药保健”一个报告分部。因此对各业务条线表现的判断，只能结合子公司经营数据和产品线动态做定性分析。

从三家核心子公司的半年度业绩看，业务结构的差异比较清晰。

承担营销职能的羚锐医药，上半年营业收入10.61亿元，净利润仅177.31万元，净利率极低，符合渠道分销平台“薄利走量”的定位；负责生产研发的羚锐生物，营业收入8650.86万元，净利润3969.08万元，净利率超过45%；位于北京、专注麻醉镇痛领域的银谷制药，营业收入1.47亿元，净利润3487.24万元，净利率同样接近24%。

▲来源：企业财报

这组数据说明，羚锐真正的利润创造力集中在生产研发端，尤其是麻醉镇痛这类壁垒较高的细分领域。

骨科依然是公司的基本盘。通络祛痛膏、活血消痛酊、丹鹿通督片为独家品种，“两只老虎”系列贴膏年销量超10亿贴，鲑降钙素鼻喷雾剂覆盖骨质疏松适应症。

这背后是庞大且持续扩大的患者基数：截至2025年末，我国60岁及以上人口达3.23亿，占总人口23%。而60岁以上人群骨关节炎发病率约50%，75岁以上高达80%。人口老龄化决定了骨科用药是一门长周期、慢变量的生意，公司也据此持续推进大品种循证医学研究和适应症拓展。

心脑血管领域，独家品种培元通脑胶囊、丹玉通脉颗粒近年持续推进二次开发，培元通脑胶囊已入选《中风后失语中医康复指南》等多部权威指南。学术背书在增厚，但更多体现为品牌积累，而非短期放量。

呼吸系统是本期产品迭代最密集的板块。必立汀苯环喹溴铵鼻喷雾剂是国内唯一的鼻用抗胆碱能鼻喷雾剂，也是唯一同时覆盖变应性鼻炎与感冒后鼻炎双适应症的鼻喷雾剂；4月又新获批盐酸氮䓬斯汀鼻喷雾剂，产品矩阵进一步补全。国内过敏性鼻炎患病率已从2005年的11.1%攀升至2019年的20.9%，这一领域的想象空间正在打开。

麻醉镇痛领域的锐枢安芬太尼透皮贴剂，是报告期内最具政策想象力的品种，2026年7月首次纳入《国家基本药物目录（2026年版）》，有望扩大在各级医疗机构的覆盖。国家癌症中心数据显示，2024年我国恶性肿瘤新发病例515.06万，较2022年增长6.75%，癌症患者疼痛总体发生率高达44.5%，这为该产品打开了持续扩容的需求空间，也解释了银谷制药相对较高的盈利能力。

值得一提的是销售费用的内部调整：广告宣传费从9933万元降至3894万元，推广会务费从1563万元降至598万元，降幅均超六成；与此同时，工资福利及统筹支出从9360万元增至1.31亿元，增幅约40%。这一升一降与公司提出的“营销强基计划”、引进人才、下沉市场资源相互印证，反映出羚锐正把营销资源从传统广告投放转向自建终端团队，一种从“品牌拉动”向“渠道渗透”的策略转型，两相抵消后销售费用总额基本持平。

政策红利与老龄化需求打开空间

成本与合规压力同时存在

站在行业周期的角度看，羚锐面临的机会相对清晰。

政策端，2026年3月的政府工作报告首次将生物医药列为新兴支柱产业；7月，《国家基本药物目录（2026年版）》正式发布，新增116个品种。

中医药产业也迎来专项支持：工信部等八部门2月印发《中药工业高质量发展实施方案（2026—2030年）》，国务院7月批复《中医药振兴发展“十五五”规划》，均利好骨科、心脑血管等中医药优势病种领域推动产业升级。这些政策叠加人口老龄化和慢病年轻化的长期趋势，为羚锐深耕的领域提供了较为确定的需求支撑。

公司自身的产品管线也在按计划推进：报告期内新获批盐酸氮䓬斯汀鼻喷雾剂、铝碳酸镁咀嚼片，取得肤痒颗粒补充申请批准，外用制剂相关发明专利也获得授权，叠加智能制造和数字化投入的持续迭代，以及品牌年轻化营销，公司在2025年度中国医药工业百强企业榜单中位列第82位，较上一年度提升12个位次。

但挑战同样不容忽视。

公司自陈四类主要风险：一是政策风险，集采、医保支付方式改革对合规运营和成本控制能力提出更高要求；二是产品质量管理风险，药品全生命周期质量管控标准持续从严；三是原材料价格波动风险，中药材受产地、气候、供求关系影响较大；四是研发创新风险，药品研发投入大、周期长、不确定性高。

结合本期数据看，这些风险已有所显现：营业成本增速远超营收增速导致的毛利率收窄，一定程度上正是成本压力的体现；应收账款的快速增长，也提示公司需要在渠道扩张中平衡增长速度与回款质量。

【结语】

整体来看，这份半年报呈现的是一家成熟中药企业在行业调整期的典型状态：核心大品种基本盘稳固，现金流表现强劲，股东回报力度加大，但增长动能正从“费用驱动”转向“结构调整”，毛利率收窄、研发投入下降、应收账款扩张，都是这一阶段需要持续跟踪的信号。

它未来的业绩弹性，很大程度上取决于骨科、麻醉镇痛等优势领域能否在政策红利和老龄化需求的双重驱动下，把品类壁垒和渠道调整成果转化为更持续的收入增长。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

编辑 汪垠涛 审核 任志江