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【央视新闻客户端】

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：木予

　　时隔半年，乐摩吧再次向港交所发起冲击。

　　机器按摩服务供应商福建乐摩物联科技股份有限公司（下文简称：乐摩吧）近日更新招股书，继续推进香港联交所主板上市进程，由中信建投国际、申万宏源香港担任联席保荐人。此次递表距离其首次提交IPO申请失效仅过去四天，招股书显示公司募集资金将被用于扩大网点、技术升级迭代、提高品牌知名度和补充运营资金等方面。

　　超八成设备在影院日均交易低至0.07次 直营模式拖累毛利率合伙人净减少30位

　　据弗若斯特沙利文、IMF数据显示，若以交易额计算，2024年乐摩吧在国内机器按摩服务市场的占有率已高达42.9%，远超第二名的16.6%。而若以收入计算，其占据的细分市场份额直接突破50.0%，是当之无愧的头部企业。

　　不过，乐摩吧的业绩却没有展现出龙头的游刃有余。2022-2024年，公司的营收增速从77.8%放缓至36.0%，期内利润增速更是从1247.6%骤降至-1.8%。2025年第一季度，乐摩吧又一次陷入“增收不增利”的窘境。报告期内，公司实现总营收2.21亿元，同比增长18.4%；净利润录得2333.80万元，较2024年同期减少11.5%。

　　分消费场景来看，影院是乐摩吧的“主战场”。截至2025年3月31日，公司在全国投放的接近52万台按摩设备中，有43.22万台分布在影院，约占比83.4%。但影院的按摩椅使用频率极低，2022-2024年每台按摩设备的日均交易量分别为0.17次、0.30次、0.18次，2025年前三个月甚至低至0.07次。而同期在商业综合体、机场、高铁站等场景的设备日均使用频率基本在2-3次之间，写字楼、高速公路服务区、健身房等其他场景的按摩设备每天至少也会被使用1次。

　　共享模式实现规模经济的关键在于高频使用，乐摩吧在影院的回报率显然不及预期。2022-2024年，影院场景收入对公司总营收的贡献比例徘徊在25%-30%区间，增幅随着设备数量翻番反而“腰斩”。令人感到疑惑的是，尽管不太赚钱，乐摩吧依然加大了对影院的按摩设备投放力度。截至最后实际可行日期（2025年7月18日），影院的按摩设备共计达44.90万台，约占当期设备总量83.5%，较2024年末净新增4.73万台，平均每天增加239台。

　　除了场景错配，乐摩吧重度依赖直营模式也是拖累。招股书显示，2022-2025年第一季度，公司以直营模式运营的服务网点占比从52.3%提高至70.5%，直营按摩设备数量占比也一路走高达90%以上，该模式带来的收入占总营收的比例稳定在80%-85%左右。

　　然而，直营模式也意味着服务网点的场地使用费及维护成本、按摩设备折旧及摊销成本都由乐摩吧自行承担。报告期内，这两项成本合计占销售成本的比例分别为88.4%、85.2%、89.6%、91.1%，整体呈上升趋势，导致直营模式的毛利率由2023年的34.5%下滑至2025年第一季度的28.9%，公司综合毛利率则由41.8%缩水至34.9%。

　　相较之下，合伙人模式虽然有效转移了运营风险和成本，毛利率稳定在67%以上，但始终难以回避两大问题。

　　其一，发展近乎停滞。2022-2023年，乐摩吧的城市合伙人仅累计新增了3位，同期终止合作的合伙人共12位。2024-2025年第一季度，公司再未有新合伙人加入，退出的合伙人数量高达21位。截至2025年3月31日，乐摩吧只剩41位合伙人，较2022年初净减少30位。

　　其二，分成比例偏高。结合合伙人模式消费订单数量和每笔订单平均按摩费简单推算，报告期内合伙人模式产生的交易额分别为2.75亿元、4.09亿元、4.82亿元、1.20亿元，公司分成获得的收入约占交易额25.8%、23.4%、23.7%、24.9%。换而言之，每一笔按摩椅的消费交易约75%流向了合伙人口袋。

　　值得关注的是，