来源：道口财经

　　一石激起千层浪。

　　刚刚公布半年报的石头科技又火了，因为大家的耐心受到了冲击。

　　石头科技2025年半年报中，21.65亿元销售费用的投入犹如一场豪赌——这笔相当于每日烧掉1200万元的巨资，硬生生将79.03亿元营收的亮眼增长扭曲为净利润同比暴跌39.55%的残酷现实，最终仅剩6.78亿元落袋。更触目惊心的是，经营活动现金流已坠入-8.23亿元的深渊，同比骤降179.84%，资金链绷紧的警报声刺耳响起。

　　当管理层高喊“以利润换空间”时，股东看到的却是连续四个季度净利润下滑的冰冷曲线，以及销售费用144.51%的疯狂增幅与研发投入之间3：1的失衡比例。

　　这笔巨额销售费用的去向直指海外扩张的野心：1398家欧美线下门店的铺设、Target和Bestbuy等渠道的高昂入场费、越南工厂的产能投入，将境外收入推至49.97%的占比，在11国市场登顶。

　　然而北美市场的代价尤为沉重——高额关税、物流成本与本地化团队建设持续吞噬利润，所谓“市占率第一”的光环下，实际盈利能力被大幅挤压。更值得警惕的是，技术营销的泡沫正在浮现：搭载机械臂的G30探索版定价6000元，被业内直指存在千元溢价，所谓“三维空间清洁”的创新被质疑为炫技噱头，研发投入能否转化为用户真实需求仍存悬念。

　　与科沃斯的对比更凸显战略分野的残酷性。科沃斯以30%的销售费率守住49.71%的毛利率和9.79亿元净利润，而石头科技27.4%的费率仅换来44.56%的毛利率，5个百分点的差距恰是激进扩张与稳健经营的分水岭。当科沃斯凭借洗地机等成熟品类优化现金流时，石头科技的存货余额却同比暴涨110%至31.3亿元，应收账款规模同步攀升，滞销风险与资金占用形成双重绞索。这种以现金流枯竭为代价的规模竞赛，一旦遭遇行业周期下行或融资环境收紧，可能瞬间演变为生存危机。

　　管理层决策的合理性正遭遇多重拷问。创始人昌敬在2023-2024年间减持股票导致持股从23.15%降至21.03%，与销售费用激增期高度重叠，尽管其2025年承诺不减持，但高位套现与经营激进化的时间线仍引发利益输送嫌疑。

　　更矛盾的是，公司一边在扫地机领域砸重金营销，另一边却在多元化战场节节败退——

　　洗衣机业务裁员70%后，新品类毛利率仅33%且持续亏损，资源分散反而拖累核心业务。研发投入中高达1330万元的“智能交互项目”进度仅3.61%，效率低下问题同样令人忧心。

　　尽管香港上市计划可能缓解现金流压力，越南工厂的产能释放或降低关税成本，但能否在三季度实现费用率下降与现金流转正，将是验证战略可行性的生死线。长期而言，其技术路径需回答灵魂拷问：机械臂和AI交互究竟是用户痛点的解决方案，还是工程师思维的自我感动？当科沃斯用产品稳定性收割市场时，石头科技的“黑科技”溢价若无法形成复购率支撑，当前的市占率狂欢终将沦为资本燃烧的灰烬。

　　质疑的核心始终在于：这场以股东利润为燃料的扩张烈火，究竟是为全球化未来铺路，还是掩盖战略冒进的烟雾弹？当管理层的减持动作与公司现金流恶化同步发生，当销售费用增速三倍于研发投入，投资者有理由要求更透明的决策逻辑与更紧迫的盈利修复承诺。

　　毕竟，失去造血能力的增长，不过是倒计时开始的繁荣幻觉。