据上交所审核官网信息，今日道生天合材料科技（上海）股份有限公司（简称：道生天合）IPO上会获审核通过，拟募资6.94亿元。

道生天合曾多次调整募投项目及拟募资规模。公司原计划募资8亿元，调减后拟募资总额变为6.94亿元。

汉鼎咨询在本篇结合申报材料、在审期间审核问询问题及上市委审议现场主要关注问题，对道生天合的基本情况及监管重点关注事项进行梳理分析。

审议会议现场上市委主要问询了如下问题：

1. 请发行人代表:

(1)结合公司主要产品原材料供应情况风电及新能源汽车两大应用领域市场竞争程度、报告期内毛利率逐年下降、公司及同行业已有产能及新建产能、未来研发支出及新增固定资产折旧等，说明公司经营业绩是否存在大幅下滑风险，相关风险揭示是否充分。

(2)结合风电叶片生产特点，说明2024年向维斯塔斯销售风电叶片用环氧树脂、高性能风电结构胶同比变动存在差异的原因及合理性。请保荐代表人发表明确意见。

2. 请发行人代表结合第一次和解协议的执行情况，说明最新和解协议是否存在后续无法执行的风险，是否会影响季刚作为公司实控人的地位。请保荐代表人发表明确意见。

其中，业绩稳定性问题在此前的两轮审核问询中已连续出现。而和解协议执行风险则是在首轮问询的历史沿革问题中被提及。

一、拟募资扩产新能源胶粘剂，报告期内相关产品占主营业务收入比重较低，监管问询合理性后调整募投项目细分规划

申报材料显示，道生天合是一家致力于新材料的研发、生产和销售的国家级高新技术企业，报告期公司产品围绕环氧树脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有机硅等高性能热固性树脂材料，形成了风电叶片用材料、新型复合材料用树脂和新能源汽车及工业胶粘剂三大系列产品，主要为风电、新能源汽车、储能、氢能等新能源领域，以及航空、油气开采、电力、模具制造等领域的国内外客户提供系列化、差异化和精细化的新材料产品综合解决方案。

按产品分类来看，报告期内道生天合应用于风电叶片用材料的产品占主营业务收入的比重在80%左右；新型复合材料用树脂占比内由2020年的1.23%提升至2022年的13.37%后开始回落；而新能源汽车及工业胶粘剂在2022年之前占比不到2%，2024年提升至6.20%。

首版招股书显示，道生天合本次IPO原计划募资8亿元，其中6.15亿元用于“年产7.8万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目”，1.85亿元用于偿还银行贷款及补充流动资金。

项目达产后年产能为7.80万吨，其中新能源胶粘剂年产能为4.80万吨，高性能复合材料树脂系统年产能为2.00万吨，动力电池用等高端胶粘剂年产能为1.00万吨。也就是说，本次募投项目产品主要运用于新能源汽车领域，部分用于风力发电领域。

对此，针对报告期内道生天合新能源汽车及工业胶粘剂营收占比较低，以及风电补贴退坡和风机大型化的趋势，上交所在首轮问询中要求道生天合说明风电叶片用材料产品在报告期内及未来发展的具体影响；本次募集资金投向新能源汽车领域的合理性，公司在相关领域的技术储备及未来市场空间；并结合前述问题，说明公司未来发展发展方向及业务定位。

道生天合对此答复称，风电补贴退坡导致未来风电行业的周期性明显减弱，长期来看，我国提出“双碳”目标，能源转型趋势明确；短期来看风机大型化有利驱动风机发电成本持续下降，风电行业目前已进入良性市场化发展新时期，有利于公司风电叶片用材料业务的发展。本次募集资金投向新能源汽车领域具备合理性，公司在相关领域已具备充足的技术储备和客户储备，未来市场空间广阔。公司定位为全球领先的综合性新材料解决方案提供商，未来在持续巩固目前风电叶片用材料领先地位的同时，力争在新能源汽车、光伏、氢能、航空、电力等发展领域取得良好进展。

但公司后续更新的招股书显示，道生天合于在审期间调整了募投项目细分规划及拟募资金额。

其中，扩产项目由“年产7.8万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目”变更为“年产5.6万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目”，项目概况中删除了募投项目达产后新能源胶粘剂年产能4.8万吨的相关描述，达产后高性能复合材料树脂系统年产能由为2万吨降低至1.9万吨，动力电池用等高端胶粘剂年产能由1 万吨增加至3.7万吨，并将拟投入募集资金从6.15亿元下调至5.59亿元。

此外道生天合将原计划用于“偿还银行贷款及补充流动资金”的募集资金全部用于“偿还银行贷款”，并将拟投入募集资金从1.85亿元下调至1.35亿元。

此外，在新能源汽车领域市场空间方面，据道生天合首次答复内容，如果按照未来3年300%的复合增长率计算，则到2025年公司该产品销量将超过10万吨，届时产能将明显不足。但更新财报数据后的答复内容显示，按照未来3年250%的复合增长率计算，则到2026年公司该产品销量将超过8万吨。相关数据存在波动。

2、报告期内营收波动，净利润增长放缓，多项主要产品毛利率波动明显，监管三连问业绩稳定性

2020年至2024年，道生天合分别实现营业收入33.32亿元、31.27亿元、34.36亿元、32.12亿元及32.38亿元；同期扣非归母净利润分别为1.58亿元、7078.88万元、1.04亿元、1.33亿元及1.36亿元。

就财务数据来看，道生天合的营收存在波动，2021年净利润大幅下滑后开始增长，但2024年增长明显放缓。

来源：Wind

对于公司销售收入，首轮问询中上交所要求道生天合结合下游终端应用行业发展、风电行业的周期、客户市场占有率等情况，分析未来主要产品销量、收入的可持续增长情况。

道生天合答复称公司三大系列产品对各自领域内主要客户的覆盖率较高。风电行业已脱离补贴步入市场化运行成长周期，且随着公司陆续通过海外重要客户认证，海外市场对公司产品的需求将持续增长；新型复合材料用树脂领域、新能源汽车及工业领域市场空间广阔，公司已经通过多家业内重要客户的认证并批量供货，未来其产品销量、收入的增长具有可持续性。

从毛利率来看，报告期内公司主营业务毛利率分别为 10.77%、12.36% 和11.58%，主要产品中高性能风电结构胶、新型复合材料用树脂、新能源汽车及工业胶粘剂各年度毛利率波动较大。对于主营业务毛利率变化趋势与净利润增长趋势不同，且多项主要产品毛利率波动较大的情形，首轮问询中上交所要求道生天合区分主营业务具体产品，量化分析毛利率变动的原因及与同行业可比公司同类产品和行业发展趋势是否一致；并说明毛利率波动较大的产品和毛利率持续下降的产品其毛利率是否有进一步下滑的可能，相关风险是否已充分揭示。

据首轮问询答复显示，道生天合解释称风电叶片用环氧树脂2022年毛利率提升是公司2022年整体毛利率提升的主要因素。2023年，毛利率较高的高性能风电结构胶和新能源汽车及工业胶粘剂产品的收入增长明显，是拉动公司主营业务毛利率由2022年的10.77%增长至2023年的12.36%的主要因素。公司产品销售单价、毛利率与行业同类产品均价、平均毛利率之间在部分产品的个别期间存在一定差异，主要由产品类别不同、具体细分产品构成差别或主要销售期间差异引起，具有商业合理性。

针对上述答复内容及报告期内公司经营业绩存在一定波动的情形，第二轮问询中上交所要求i道生天合说明高性能风电结构胶、新型复合材料用树脂毛利率变动的原因及合理性；影响公司营业收入和净利润的主要因素，未来业绩是否存在大幅波动的风险；报告期内及期后主要原材料市场价格波动情况及主 要原因，是否呈现周期性特征，公司应对原材料价格波动采取的主要措施。

对此，道生天合答复称2023年公司高性能风电结构胶、新型复合材料用树脂毛利率上升的原因主要为其核心原材料基础环氧树脂的市场价格持续下降，毛利率变动趋势与同行业可比公司同类产品毛利率的变动趋势一致；2024年高性能风电结构胶毛利率较2023年同比上升，主要系该产品竞争格局稳定，公司超长系列产品具有竞争优势且海外客户收入占比提升。

报告期影响公司营业收入的主要是产品销售均价和销量两个因素，影响公司扣非后净利润的主要是毛利额、期间费用和信用减值损失三个因素。2023年度，公司销量和综合毛利率增长，带来整体毛利额同比提高，虽然期间费用率有所增长，但是2023年应收账款期末余额减小，相应信用减值损失转回。综合以上因素，2023年公司净利润和扣非后归母净利润相比2022年同期增长。2024年，新型复合材料用树脂毛利额下降导致公司整体毛利额有所下降，除此以外，其他三大类产品的毛利额均较2023年有所上升。2024年，公司期间费用率相比2023年同期有所下降，主要系人员数量、薪酬减少和股份支付金额的调整下降。综合以上因素，2024年度，公司净利润和扣非后归母净利润相比2023年同期增长。报告期内，公司净利润和扣非后净利润均超过1亿元，且实现了连续增长，不存在业绩大幅波动的情况，业绩增长的原因真实、合理。

原材料市场价格波动受国内外宏观经济形势、大宗商品价格、上游原材料价格、市场供需情况等多因素综合影响；公司已采取产品价格传导机制、自产部分核心原材料基础环氧树脂、多供应商分散采购和与供应商保持长期稳定合作等相关措施积极应对原材料价格波动。

但相关答复或未能完全打消监管对公司业绩稳定性的疑虑，审议会议现场，上交所要求道生天合结合公司主要产品原材料供应情况、风电及新能源汽车两大应用领域市场竞争程度、报告期内毛利率逐年下降、公司及同行业已有产能及新建产能、未来研发支出及新增固定资产折旧等，说明公司经营业绩是否存在大幅下滑风险相关风险揭示是否充分。

3、实控人涉及历史股权代持纠纷，和解协议履行情况及后续影响被关注

出上述问题外，申报材料显示，道生天合初始股东彭赛于2015年6月入股，2018年7月-2019年3月在道生天合担任董事、总经理职务。彭赛离职后因股权代持、实缴款项、股权转让等事宜与道生天合及实际控制人季刚等主体产生诉讼纠纷，均以调解或撤诉结案。

彭赛与季刚曾两次达成和解协议，相关安排包括彭赛转让所持股份给季刚、季刚分期向彭赛支付买断对价并在道生天合上市后分期向彭赛支付现金补偿款等。

对此，上交所在首轮问询中要求道生天合列示历次诉讼纠纷的受理情况和基本案情、诉讼请求、调解方案及执行情况、对公司的影响等；两次和解协议相关安排的原因及合理性、履行情况，涉及对价或现金补偿款的说明具体金额；相关股份权属及调解方案、和解协议的履行是否存在纠纷或潜在纠纷。

问询答复内容显示，季刚与彭赛之间的纠纷系在彭赛离职后围绕历史代持事项而发生，双方最终分歧主要在于折价补偿款金额，不涉及道生天合股份权属争议，季刚在第一次和解协议履行争议期间为彻底解决纠纷而选择通过法院与彭赛形成最终和解方案；截至首轮问询回复出具日，相关代持已经全面解除，双方已达成和解方案，季刚已按照和解方案履行相关支付义务，且其具备按照和解方案履行后续支付义务的履约能力，该等和解协议的履行不存在纠纷或潜在纠纷。

但审议会议现场，上交所展开追问要求道生天合代表结合第一次和解协议的执行情况，说明最新和解协议是否存在后续无法执行的风险，是否会影响季刚作为公司实控人的地位。