每经编辑｜彭水萍

西部证券首席宏观分析师 边泉水 图片来源：受访者提供

回顾2025年，中国经济的底色没有改变，一直在延续修复式增长的状态。从短期运行看，2025 年前三季度GDP累计同比增长 5.2%，尽管四季度面临高基数和外部冲击压力，但在政策加力支持下，全年将实现 5%左右的增长目标。总体而言，2025 年宏观政策取向和经济运行基本符合此前预期，但通胀水平明显低于预期。

展望2026年，作为“十五五”开局之年，内需扩张、政策持续宽松以及物价回升将共同支撑经济增长，预计实际GDP增速仍可维持在5%左右。12 月 10 日至 11 日召开的中央经济工作会议分析了当前我国经济运行面临的形势，并对2026年经济工作作出全面部署。会议指出，我国经济长期向好的基本趋势和支撑条件并未改变；2026年要着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，保持社会大局稳定，实现“十五五”良好开局。

岁末年初，对于2026年，虽然宏观经济仍将维持修复增长的状态，但我们更加强调经济和政策层面的一些新变化。那么，这种变化表现在什么方面呢？

第一，名义经济增长明显改善。

从宏观基本面判断，虽然经济仍将继续延续修复增长的格局，但由于通胀回升，名义GDP增长将明显加快，预计名义经济增长将从2025年的4%上升到2026年的5%。名义GDP增速明显回升，将对居民部门、企业部门和政府部门的收入提升带来正面影响。

名义GDP回升的动力来自通胀方面的改善。PPI 已出现企稳迹象，“反内卷”政策和扩大内需将有助于价格修复。预计2026年PPI跌幅明显收窄至约-0.6%（2025年预计-2.6%）。在猪周期改善和核心通胀回升带动下，CPI 增速有望转正，预计增长约0.4%。在实际GDP增速基本持平的情况下，通胀回升将推动GDP平减指数改善，名义GDP增速有望回升至约 5%（2025年预计4%）。

外贸方面，中美元首会晤和经贸磋商取得阶段性成果，美方取消部分加征关税并延长“对等关税”暂停期，有助于缓解中美贸易摩擦。尽管美国在中国出口中的比重下降，但对其他国家和地区出口的增长弥补了对美出口的回落，使整体出口保持韧性。预计未来一年中美贸易摩擦将进入相对缓和阶段，有利于全球经济和外需修复。2026年中国出口增速预计保持在5%左右，进口在国内需求回升带动下，增速可能回升至3%左右。

消费方面，“以旧换新”政策在2025年对耐用品消费形成显著支撑，但随着政策实施后的基数抬升，其边际拉动作用可能有所减弱。与此同时，2025年名义GDP和居民收入增速放缓，对整体消费形成一定制约。展望2026年，随着通胀回升、名义GDP增速改善，以及育儿补贴、免费学前教育等政策逐步落地，居民收入增速有望回升，服务消费增长潜力有望进一步释放。预计2026年社会消费品零售总额增速约为 4.4%，较2025年小幅改善。

投资方面，2025年固定资产投资增速明显放缓，房地产投资持续下行对整体投资形成拖累。尽管企业盈利有所改善，但在PPI负增长背景下，企业实际利率仍然偏高，对投资形成约束。2025年四季度以来，稳投资政策明显加力，政策性金融工具和地方政府债务额度集中投放，对基建和重点项目形成支撑。2026年房地产投资仍可能继续下滑，但其占比下降后对整体投资的拖累将逐步减弱。预计2026年制造业和基建投资增速回升，固定资产投资整体增长约2%。

第二，新旧行业更替。

我们看到，在行业层面，过去几年出现了去旧迎新、转换赛道的局面，旧行业对增长的贡献在下降，新的行业在上升。这种行业层面的变化在2026年可能将更加明显。

房地产行业仍在调整过程中，旧行业在出清与转型。房地产从“金融属性”向“居住属性”回归，市场进入“L型”筑底阶段。2025年1—9月全国房地产开发投资同比下降13.9%，新开工面积下降18.9%，供给端持续收缩；销售面积同比降幅收窄至5.5%，伴随待售面积下降，显示地产正在库存去化进程，政策重心转向“房地产新发展模式”（如保障性住房收购、城市更新）。

DeepSeek叙事引发中外科技预期差的缩小。在中国AI产业生态中，DeepSeek的崛起成为一个标志性事件。DeepSeek大模型能力突破带来中国科技股价值重估，这一认知转变推动中国科技板块出现明显上涨。面对全球性的AI能源瓶颈，中国在能源系统（年度发电量超10万亿千瓦时）和战略布局（国家产业基金、产业集群发展、“东数西算”等工程与政策支持）具备较大优势。相比起美国的AI“缺电”叙事，国内更倾向于交易“缺芯”逻辑，自主可控是长期的主题投资。

展望“十五五”和2026年，建设现代化产业体系和科技自立自强是关键任务。“十五五”规划建议指出“保持制造业合理比重，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系”。一方面，大国竞争范式从技术单点较量，升级为产业链的综合博弈；另一方面，经济发展的新引擎从传统行业过渡到新质生产力。

第三，经济再平衡。

从宏观经济的内外部经济再平衡来看，内需是经济发展的战略基点。近年中国经济呈现出“供强需弱”的特点，外需对中国经济增长起到了显著的拉动作用，并填补了一定的内需压力，但这种外需拉动模式能持续多久？其不确定性决定了这难以成为经济长期稳定增长的基石，扩大内需是应对国际不确定性、实现发展自主性的根本。2026年消费将有所回升，长期来看，未来居民消费率提升，消费行业投资价值显现。

亚洲经济体普遍表现为消费率低于投资率，从国际经验来看，中国当前消费率提升与经济实力和转型阶段并不匹配。从实现再平衡、再通胀的角度来看，仅靠投资增长放缓或者单边供给收缩是难以实现再通胀的，反内卷与扩内需需要协同并进。

刚刚召开的中央经济工作会议将“坚持内需主导”置于首位，强调深入实施提振消费专项行动，并提出制定城乡居民增收计划。居民收入是影响消费最核心的变量，若2026年居民收入增速回升，消费增长动能有望同步增强。会议还提出，要优化“两新”政策实施，预计相关政策在2026年可能进一步向低收入群体和欠发达地区倾斜。同时，会议强调释放服务消费潜力，未来在文旅、养老、医疗、托育等领域的政策支持力度有望加大。

第四，短期和长期政策兼顾。

从政策面来看，宏观政策在短期和长期政策平衡中，将更加注重短期和长期兼顾。从2026年短期经济来看，由于经济仍处于修复式增长格局，财政和货币政策仍然需要保持宽松态势。长期来看，无论是实现经济再平衡发展内需，还是促进新兴产业和未来产业的发展，长期政策的重要性不言而喻。

宏观政策取向方面，中央经济工作会议强调“发挥存量政策和增量政策集成效应”“做优增量、盘活存量”，明确2026年将继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，以形成对经济恢复的持续支撑。财政政策方面，会议提出保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量，同时加强财政科学管理，优化支出结构，规范税收优惠和财政补贴政策。结合当前经济形势判断，预计2026年一般公共预算赤字率仍将维持在4%左右，广义政府融资规模较2025 年进一步扩大，但占GDP的比重可能保持基本稳定。货币政策方面，会议提出要灵活高效运用降准、降息等多种政策工具，保持流动性合理充裕，畅通货币政策传导机制，引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域。预计2026年公开市场操作利率和贷款市场报价利率仍存在小幅下调空间。

从中长期视角来看，“十五五”时期在实现2035年远景目标中具有关键承前启后的重要意义。考虑到人口总量下降和老龄化程度上升对潜在增长率形成的长期约束，“十五五”时期经济下行压力相较“十四五”后期有所上升，但规划建议明确要求经济增长保持在合理区间。因此，在宏观政策布局上，要兼顾短期政策和长期政策的平衡，侧重于长远发展。比如，扩大内需必须从三大支柱协同发力：提升居民收入、优化收入分配与完善社会保障。这些政策应对，既有短期政策的相机抉择，也有长期政策的考量。

我们期待，2026年的这些新变化，不仅将为居民、企业和政府部门的收入改善带来影响，也将提振社会各方面对经济增长的长期信心。

（作者：边泉水 西部证券首席宏观分析师）

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