1月20日，无锡理奇智能装备股份有限公司（下称“理奇智能”）将创业板IPO上会，公开发行不低于4076.2223万股且不超过9171.5万股。

笔者注意到，报告期内，理奇智能营收利润大幅攀升，核心业务营收占比近八成，但业绩背后暗藏多重争议。公司毛利率持续下滑却始终高于同行，研发费用率却远低于行业均值，与研发驱动溢价的行业逻辑相悖，高毛利支撑原因成谜。同时公司客户集中度仍处高位，核心客户宁德时代订单与收入双降，2025年上半年营收占比已降至 13.61%，业绩增长隐忧凸显。更受质疑的是，公司货币资金充裕且无短期负债，手握近4亿元理财资金，经营现金流长期净流入并持续大额分红，自身资金可完全覆盖营运需求，却拟募资2亿元补流，该安排的合理性亟待解释。

低研发，高毛利率

理奇智能专注于物料自动配料、分散乳化、混合搅拌等物料自动化处理领域，提供专业的物料智能处理系统整体解决方案。公司为客户提供咨询、设计、制造、安装、调试、培训及售后的一站式服务，产品广泛应用于锂电制造、精细化工、复合材料等行业。

从业务上看，理奇智能主要拥有物料智能处理系统、单机设备、其他产品及改造、售后业务等，具体情况如下：

其中2022年-2024年和2025年1-6月（下称“报告期”）物料智能处理系统产生的销售收入分别为39337.76万元、87697.91万元、165578.74万元、94883.86万元，分别占当期主营业务收入的63.64%、51.01%、76.21%、79.87%，营收占比持续提升并接近8成，成为业绩增长的核心驱动力。

依托核心业务的快速增长，理奇智能报告期内业绩实现亮眼的持续攀升，分别实现营业收入6.19亿元、17.21亿元、21.73亿元、11.89亿元，净利润对应为9534.97万元、24243.56万元、29894.95万元、15108.08万元，营收与利润规模均实现大幅增长。

与亮眼业绩形成鲜明反差的是，公司产品竞争力呈现持续下滑态势，核心体现为毛利率的逐年走低。报告期内，剔除存货评估增值影响后，理奇智能的毛利率分别为41.77%、40.05%、35.94%、31.17%，呈持续下滑趋势，2025年上半年较2022年累计下滑10.6个百分点；不过值得注意的是，同期同行可比公司毛利率平均值分别为 32.01%、32.18%、30.58%、31.05%，理奇智能的毛利率虽持续走低，但始终高于行业均值，2025年上半年仍略超同行均值0.12个百分点。

而这一毛利率表现背后，存在与行业普遍逻辑相悖的核心疑点：报告期内理奇智能的研发费用率始终显著低于同行均值，分别为 3.72%、2.72%、3.53%、3.7%，而同期同行可比公司研发费用率平均值达6.62%、6.44%、7.33%、6.74%，公司研发投入力度远不及行业水平。在研发费用率长期低于同行、且毛利率持续下滑的背景下，理奇智能仍能保持毛利率始终高于行业均值，这一奇特现象难以用“研发驱动产品技术溢价”的行业常规逻辑解释，其高毛利的支撑原因亟待公司作出进一步的详细解释。

客户集中度高，“宁王”订单下滑

理奇智能亮眼业绩的背后，是对前五大客户的高度依赖，尽管公司客户集中度呈逐年下降趋势，但核心客户宁德时代的交易规模大幅下滑，且收入确认与订单承接双双走低，成为公司业绩增长背后的重要隐忧。报告期内，理奇智能向前五大客户实现销售收入分别为5.37亿元、14.05亿元、16.14亿元、7亿元，占当期营业收入的比例达86.87%、81.67%、74.27%、58.89%，虽集中度逐年降低，但仍处于较高水平。

对此，理奇智能表示，报告期内，凭借稳定的产品质量与优质的服务水平，公司与主要客户建立了稳健的业务合作关系。同时，公司积极开发下游领域客户，产品品质得到众多客户认可，报告期内前五大客户集中度逐年降低。但是，若公司与主要客户的合作关系或主要客户的经营规划发生重大不利变化，将对公司订单获取造成不利影响。

而在核心客户中，公司与宁德时代的交易数据变化尤为引人关注，二者交易金额呈现大幅下滑态势，宁德时代的客户地位也显著下降。报告期内，理奇智能向宁德时代的销售收入分别为28790.12万元、103515.8万元、81852.79万元、16179.33万元，分别占当期营业收入的46.55%、60.16%、18.57%、13.61%，2024年销售收入同比下滑 20.87%，宁德时代也从该年起退出公司第一大客户之列。

对此，理奇智能表示，2024年度公司确认对宁德时代收入的订单主要集中在2022年至2023年承接，公司产品需根据现场环境进行安装调试且试运行后，经验收合格并确认收入，故由于宁德时代产能利用率呈现波动趋势的原因，导致公司2024年度对宁德时代确认收入较少。受宁德时代产能利用率波动及其扩产周期因素影响，公司2023年至2024年承接宁德时代的订单相对较少，从而导致公司在2025年1-6月份对宁德时代确认收入较少。

补流合理性存疑

理奇智能此次IPO欲募集10.08亿元，分别用于物料自动化处理设备智能制造生产基地项目、研发中心项目、补充营运资金，具体情况如下：

不过，对于2亿元用于补充营运资金存在明显值得商榷之处。从公司资金储备来看，报告期内理奇智能货币资金余额始终保持高位，且无任何短期借款，资金链毫无偿债压力，截至2022年末、截至2023年末、截至2024年末、截至2025年6月末货币资金分别为2.09亿元、2.28亿元、4.35亿元、2.92亿元，2024年末更是突破4亿元；同时公司常年持有大额交易性金融资产，报告期内该金额分别为3.95亿元、4.07亿元、3.8亿元、3.9亿元，长期稳定在4亿元上下，资金闲置特征十分显著，仅货币资金与理财资金规模，就远超此次拟募资的2亿元补流额度。

此外，公司不仅资金储备充足，还具备良好的“自我造血”能力，且持续进行现金分红。现金流层面，报告期内公司经营活动产生的现金流量净额除2025年上半年短期净流出外，长期保持净流入，分别为18662.87万元、21167.92万元、41506.89万元、-8151.15万元，三年半合计净流入73186.53万元，经营端现金获取能力优异；分红方面，报告期内理奇智能现金分红的金额分别为0万元、4515.48万元、5395万元、3118.31万元，2023年起分红规模持续增长，2024年达5395万元，近三年半合计现金分红13028.79万元。

一边是货币资金充裕、无短期负债，手握近4亿元闲置资金用于交易性金融资产，一边是经营现金流长期净流入、“自我造血”能力良好，且持续进行大额现金分红，自身资金完全可覆盖营运资金需求；另一边却计划通过IPO向资本市场募资2亿元补充流动资金，这一行为与公司实际财务状况严重相悖，也让市场对公司此次补流安排的必要性、合理性生疑。(文 | 公司观察，作者 | 邓皓天，编辑 | 曹晟源)