来源：湖畔新言

　　主要观点：

　　高硫方面：8月份埃及发电需求达峰，之后逐渐转弱，需关注FSRU设施的启用情况。7月下旬美国向雪佛龙授予许可证，允许雪佛龙在委内瑞拉石油开采，自5月雪佛龙的许可证到期后，委内瑞拉石油产量并未下降，这主要是因为前期囤积了大量稀释剂，如今雪佛龙回归，对委内瑞拉后续的产量产生积极影响，同时，也会导致委内瑞拉原油的流向改变，增加流向美国的货量，减少对亚洲的供应。8月初OPEC+将召开会议，市场预期9月增产55万桶/日，轻重原油价差预期反弹，利空高硫估值。

　　低硫方面：上半年国内炼厂低硫产量不多，配额使用率低，若第三批配额继续下发，下半年炼厂产量将处于高位，相比去年，受配额限制的概率不大。需求端，美国关税政策继续扰动海运市场，因购买俄罗斯石油，美国表示8月1日起将对印度征收25%的关税。欧洲柴油库存降至近三年低位，柴油裂解维持高位震荡，在库存增加之前，柴油行情维持强势，进而支撑低硫裂解。

　　基本面分析：

　　原油方面

　　6月份原油产量环比增加了95万桶/天，其中OPEC+产量增加了50万桶/天，沙特原油产量环比增加70万桶/天，贡献了主要增量，非OPEC+产量增加了45万桶/天。考虑自愿减产后，6月份哈萨克斯坦、沙特等7个国家超过其配额。7月10日OPEC+表示10月份停止增产，截至目前OPEC+的产量配额已恢复了191.9万桶/天，8月3日OPEC+将召开9月份产量会议，市场预期增产54.8万桶/天。IEA在新的月报里上调了2025年Q2-Q4的库存。全球陆地原油库存并未下降，出现了逆季节性的累积。

　　IEA月报下调了2025年全球石油需求预期。上半年中国汽柴需求同比下降明显，7月份美国汽油表观需求持续走低。当前中美炼厂开工率处于高位，并非是终端需求带动的，而是贸易商的补库行为引起的。海外轻质馏分油库存处于高位，柴油库存偏低。后期随着柴油库存的增加，柴油裂解预期走弱，进而导致炼厂开工下降，届时原油的下跌将更加顺畅。

　　欧洲是柴油消费大国，夏季出行使用柴油车，冬季取暖季也是柴油的消费旺季，当前欧洲柴油库存处于低位，这主要是供应端的紧张引起的。俄乌冲突发生前，俄罗斯是欧洲最大的柴油进口国，俄乌冲突发生后，俄罗斯的原油和成品油遭到欧洲的制裁，取而代之的是美国的原油，俄罗斯的原油属于中重质，柴油收率高，欧洲的炼厂加工美国的原油后，柴油收率下降。

　　今年5月地中海成为ECA地区，这促进了船用柴油的需求，以意大利为例，5月和6月份船用柴油需求同比增长明显。埃及通用石油公司发布了16批柴油采购招标，共计91.6万吨，交付时间为9月和10月。本月埃及的柴油进口量升至高位，进一步加剧了欧洲的柴油紧张。9月份炼厂进入检修季，柴油供应紧张的局面或将持续，若库存无法累积，冬季取暖季将导致柴油维持强势。

　　本月俄罗斯Novokuibyshew炼厂、TAIF炼厂等炼厂的负荷逐渐增加，原油加工量增加。7月18日欧盟对俄罗斯实施第18轮制裁，将原油上限从60美元/桶下降到47.6美元/桶，2025年9月2日生效，此外禁止从第三方进口由俄罗斯原油加工的成品油，于2026年1月21日生效。市场认为由成品油追溯原油来源，难度较大，此外，印度和土耳其是欧洲柴油的重要进口国，两国炼厂加工的原油约6成来自俄罗斯，若停止这部分的柴油进口，无疑会加剧欧盟的柴油紧张情况。7月29日，为了加快俄乌达成停火协议，特朗普缩短了等待期限，从9月2日提前至8月10日，若俄罗斯无法达成停火协议，美国将对俄罗斯加征100%的关税，并且对购买俄罗斯石油的国家实施制裁。

　　FGE预测2025年中东燃料油发电消耗同比增加5万桶/天，1-5月中东燃料油消耗85万桶/天（同比增加2万桶/天），6-12月中东燃料油消耗105万桶/天（同比增加7万桶/天）。2025年发电燃料油消耗：伊朗同比增加5.1万桶/天，伊拉克同比增加2.1万桶/天，科威特和沙特发电所用的燃料油同比小幅下降。

　　美国市场

　　7月份美国炼厂产能利用率环比增加0.43%，馏分燃料油产量增加2.6%，残渣燃料油产量增加9.3%，残渣燃料油库存减少8.6%。8月份，美国二次加工装置检修量下降，预计高硫投料需求增加。雪佛龙经营着委内瑞拉约25%的原油产量，今年5月许可证到期后，雪佛龙停止了在委内瑞拉的石油生产活动，但委内瑞拉石油产量并未下降，这主要是因为前期囤积了大量稀释剂，7月25日，美国财政部重新授予雪佛龙许可证，这对委内瑞拉后续的产量产生积极影响，同时，也会导致委内瑞拉原油的流向改变，增加流向美国的货量，减少对亚洲的供应。

　　新加坡市场

　　7月份新加坡高硫到港量环比增加，阿联酋和伊拉克贡献了主要增量。俄罗斯高硫出口量环比增加，主要发往新加坡和马来西亚；中东高硫出口量增加，浮仓水平下降。月初新加坡低硫合规货紧张，但巴西的低硫船货到港增加，弥补了合规品的缺口，新加坡低硫到港量处于高位，7月份科威特低硫出口增加。尼日利亚Dangote炼厂计划在年底前将CDU产能从65万桶/天提升至70万桶/天，升级期间，低硫产量将下降，此外，其RFCC装置计划于10月份检修40天。

　　本月新加坡平均库存环比增加5.4%，处于往年高位水平。船运方面，6月份新加坡港口集装箱吞吐量环比减少3.1%。6月份新加坡船用燃料销量同比增加7%，环比减少6%。其中低硫燃料油销量环比减少6%，高硫燃料油销量环比减少10%，生物混合型燃料销量环比增长12%。

　　中国低硫燃料油基本面

　　2025年第一批低硫燃料油出口配额下发800万吨，3月28日，第二批配额下发520万吨，环比增加120万吨。1月-6月低硫配额使用率约为46%，这预示着下半年低硫配额较去年充足，市场传闻主营炼厂申请低硫出口配额转成品油配额。6月份炼厂产量为105.9万吨，环比增加8.2%，带动保税船用油出口量大幅增加，保税船用油进口量环比减少10.7%，1月-6月主营炼厂低硫产量较低，累计同比减少19.7%，依靠进口量补充。6月份保税低硫船用燃料油产量在100-105万吨，环比增加7万吨。短期炼厂生产积极性一般，7月份产量波动不大。

　　中国高硫燃料油基本面

　　在汽柴需求旺季、国内贸易商补库的背景下，炼厂开工率增加，高硫的投料需求边际转好，7月份高硫到港量环比增加，延迟焦化开工率持续上升。原油不需要缴纳消费税，成本较稀释沥青和高硫低，因此炼厂优先消耗原油配额来采购原料，7月份山东独立炼厂原油到港量处于高位。7月25日雪佛龙重新获得了许可证，委内瑞拉流向亚洲的原油预期减少。考虑到关税增加、消费税抵扣比例下降，炼厂加工高硫的经济性较差，成品油消费旺季结束后，高硫燃料油进口量难以继续提升，后期需留意原油配额消耗情况。

　　估值分析：

　　低硫燃料油

　　7月份低硫裂解震荡走强，低高硫价差走强。欧洲柴油库存降至季节性低位，受柴油裂解带动，低硫裂解震荡走强。7月份新加坡低硫到港量增加明显。7月18日欧盟对俄罗斯实施第18轮制裁，其中涉及禁止采购以俄罗斯原油加工的成品油，制裁于6个月后生效，短期对市场影响不大。7月9日美国将关税谈判日期延至8月1日，受抢出口拉动，波罗的海干散货指数大幅增加，船燃需求有所改善。

　　高硫燃料油

　　7月份高硫裂解延续震荡走弱。7月份新加坡高硫到港量环比增加，渣油库存累至高位，委内瑞拉、中东高硫出口均环比增加，现货市场供应充足。虽然处于发电旺季，但OPEC+加速增产，叠加加拿大油砂产量恢复，中重质原油估值走弱。因汽柴消费旺季，中美炼厂开工率均升至高位，7月份山东地区的高硫、稀释沥青到港量增加，山东焦化开工率持续回升，说明投料需求边际转好，考虑到关税增加、消费税抵扣比例下降，高硫的投料性价比不高，后期高硫价格仍需走弱以刺激炼厂需求。

　　新湖观点：

　　高硫方面：8月份埃及发电需求达峰，之后逐渐转弱，需关注FSRU设施的启用情况。7月下旬美国向雪佛龙授予许可证，允许雪佛龙在委内瑞拉石油开采，自5月雪佛龙的许可证到期后，委内瑞拉石油产量并未下降，这主要是因为前期囤积了大量稀释剂，如今雪佛龙回归，对委内瑞拉后续的产量产生积极影响，同时，也会导致委内瑞拉原油的流向改变，增加流向美国的货量，减少对亚洲的供应。8月初OPEC+将召开会议，市场预期9月增产55万桶/日，轻重原油价差预期反弹，利空高硫估值。

　　低硫方面：上半年国内炼厂低硫产量不多，配额使用率低，若第三批配额继续下发，下半年炼厂产量将处于高位，相比去年，受配额限制的概率不大。需求端，美国关税政策继续扰动海运市场，因购买俄罗斯石油，美国表示8月1日起将对印度征收25%的关税。欧洲柴油库存降至近三年低位，柴油裂解维持高位震荡，在库存增加之前，柴油行情维持强势，进而支撑低硫裂解。

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