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　　【中银宏观：7月通胀点评】服务消费季节性走强

　　来源：朱启兵宏观研究

　　7月CPI同比增速略高于万得一致预期，PPI同比增速低于万得一致预期；7月国际能源价格持续扰动通胀增速，“反内卷”政策也对CPI和PPI的相关分项价格产生了一定止跌企稳影响。

7月CPI环比上升0.4%，同比持平，核心CPI同比增长0.8%，服务价格同比增长0.5%，消费品价格同比下降0.4%。从分项看，7月同比增速增长的是其他用品和服务（8.0%）、衣着（1.7%）、生活用品及服务（1.2%）、教育文化娱乐（0.9%）、医疗保健（0.5%）和居住（0.1%），同比负增长的仅有食品烟酒（-0.8%），同比增速较6月上升的有交通通信、生活用品及服务、衣着和医疗保健。

从同比看，食品价格影响CPI同比下降约0.29个百分点，金饰品和铂金饰品价格合计影响CPI同比上涨约0.22个百分点，服务价格影响CPI上涨约0.19个百分点；从环比看，服务价格影响CPI环比上涨约0.26个百分点，占CPI总涨幅六成多，工业消费品价格影响CPI环比上涨约0.17个百分点。

7月CPI同比增速仍偏低，但环比增速有所回暖。对7月CPI同比增速产生下拉影响的主要是食品价格中的鲜菜和鲜果，对CPI环比增速产生上行提振的主要是受暑期出行旺季影响的服务价格，以及工业消费品中的能源价格环比上涨和汽车价格环比止跌。我们维持此前观点，认为在去年同期低基数的影响下，今年下半年CPI同比增速有望维持低斜率上行趋势，但同时也提示下半年各分项价格的波动，可能受季节性和政策性因素的影响：一是受暑期服务消费的季节性因素影响，7月相关价格环比强劲的走势可能出现拐点，二是受8月初OPEC+增产决定影响，国际油价可能出现下行波动，三是受“七下八上”汛期等天气因素影响，食品价格短期存在波动的可能性，四是受提振消费政策带动，汽车等耐用消费品价格走稳的趋势仍需观察。

7月PPI环比下降0.2%，同比下降3.6%，PPIRM同比下降4.5%。

PPI环比降幅比上月收窄0.2个百分点，为3月份以来环比降幅首次收窄。本月PPI环比变动的主要原因：一是季节性因素叠加国际贸易环境不确定性影响部分行业价格下降。非金属矿物制品业、黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、电力热力生产和供应业、计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、电气机械和器材制造业和通用设备制造业8个行业合计影响PPI环比下降约0.24个百分点。二是国内市场竞争秩序持续优化带动相关行业价格降幅收窄。全国统一大市场建设纵深推进，煤炭、钢材、光伏、水泥和锂电等行业市场竞争秩序持续优化，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、光伏设备及元器件制造、水泥制造、锂离子电池制造合计对PPI环比的下拉影响比上月减少0.14个百分点。

下半年PPI同比增速降幅仍有望收窄。7月宏观政策持续发力、适时加力，部分行业供需关系有所改善，价格呈现积极变化。一是传统产业改造升级和重点产业产能治理逐步推进，新兴产业快速成长壮大，产业转型升级带动相关行业价格同比回升，二是提振消费专项行动深入实施，内需潜力持续释放拉动部分行业价格同比上涨。但从目前的国内外环境来看，影响PPI同比增速走势的不仅是低基数，还有国内的“反内卷”和提振消费政策、国际贸易的不确定性、国际地区局势复杂多变等因素，我们仍维持PPI同比增速降幅收窄的观点。

　　风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。

　　CPI

　　7月CPI同比增速略高于万得一致预期，增速较6月小幅下降。7月CPI环比上升0.4%，增速较6月上升0.5个百分点。从分项看，7月环比上行的包括交通通信（1.5%）、教育文化娱乐（1.3%）、其他用品和服务（0.9%）、生活用品及服务（0.8%）、医疗保健（0.2%）和居住（0.1%），环比下降的有衣着（-0.3%）和食品烟酒（-0.1%）；7月分项中较6月环比增速上升较多的有交通通信、教育文化娱乐和生活用品及服务，环比增速下降的仅有衣着。7月CPI同比持平，较6月增速下降0.1个百分点，核心CPI同比增长0.8%，较6月上升0.1个百分点，服务价格同比增长0.5%，连续三个月增速持平，消费品价格同比下降0.4%，较6月下降0.2个百分点。从分项看，7月同比增速增长的是其他用品和服务（8.0%）、衣着（1.7%）、生活用品及服务（1.2%）、教育文化娱乐（0.9%）、医疗保健（0.5%）和居住（0.1%），同比负增长的仅有食品烟酒（-0.8%），同比增速较6月上升的有交通通信、生活用品及服务、衣着和医疗保健。

　　CPI同比持平，主要受食品价格较低影响。受上年同期价格基数较高影响，食品价格同比下降1.6%，降幅比上月扩大1.3个百分点，影响CPI同比下降约0.29个百分点，对CPI同比的下拉影响比上月增加约0.24个百分点。其中，鲜菜价格同比下降7.6%，降幅比上月扩大7.2个百分点，鲜果价格同比上涨2.8%，涨幅比上月回落3.3个百分点，二者对CPI同比的下拉影响合计比上月增加约0.21个百分点，是带动CPI同比由涨转平的主因。

　　CPI环比上涨主要受服务和工业消费品价格上涨带动。从环比看，服务价格环比上涨0.6%，影响CPI环比上涨约0.26个百分点，占CPI总涨幅六成多，其中，受暑期出游旺季影响，飞机票、旅游、宾馆住宿和交通工具租赁费价格环比涨幅均高于季节性水平，合计影响CPI环比上涨约0.21个百分点；工业消费品价格环比上涨0.5%，影响CPI环比上涨约0.17个百分点，其中，受国际油价变动等影响，能源价格影响CPI环比上涨约0.12个百分点；提振消费政策带动需求持续回暖，叠加“618”促销活动结束，扣除能源的工业消费品价格上涨0.2%，其中燃油小汽车和新能源小汽车价格均由连续5个月以上的下降转为持平。从同比看，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.8%，涨幅继续比上月扩大0.1个百分点，为2024年3月以来最高。其中金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨37.1%和27.3%，合计影响CPI同比上涨约0.22个百分点；服务价格同比上涨0.5%，影响CPI上涨约0.19个百分点。

　　7月CPI同比增速仍偏低，但环比增速有所回暖。对7月CPI同比增速产生下拉影响的主要是食品价格中的鲜菜和鲜果，对CPI环比增速产生上行提振的主要是受暑期出行旺季影响的服务价格，以及工业消费品中的能源价格环比上涨和汽车价格环比止跌。我们维持此前观点，认为在去年同期低基数的影响下，今年下半年CPI同比增速有望维持低斜率上行趋势，但同时也提示下半年各分项价格的波动，可能受季节性和政策性因素的影响：一是受暑期服务消费的季节性因素影响，7月相关价格环比强劲的走势可能出现拐点，二是受8月初OPEC+增产决定影响，国际油价可能出现下行波动，三是受“七下八上”汛期等天气因素影响，食品价格短期存在波动的可能性，四是受提振消费政策带动，汽车等耐用消费品价格走稳的趋势仍需观察。

　　PPI

　　PPI环比增速连续八个月下降。7月PPI环比下降0.2%，其中生产资料环比下降0.2%，生活资料环比下降0.2%。7月PPI同比下降3.6%，较6月增速持平，其中生产资料同比下降4.3%，较6月上升0.1个百分点，生活资料同比下降1.6%，较6月下降0.2个百分点。PPIRM同比下降4.5%，较6月下降0.2个百分点，从构成来看，7月同比增速仍以下降为主，同比增速下降较多的是燃料动力（-10.8%），黑色金属（-8.0%）、化工原料（-6.5%）和农副产品（-4.6%），同比增速上升的是有色金属（2.8%）；同比增速较6月下降较多的品类有建筑材料、燃料动力、农副产品和化工原料，增速较6月上升的仅有有色金属和木材纸浆。

　　PPI环比降幅比上月收窄0.2个百分点，为3月份以来环比降幅首次收窄。7月生产资料价格中，采掘业环比下降0.2%，原材料业环比下降0.1%，加工业环比下降0.3%。本月PPI环比变动的主要原因：一是季节性因素叠加国际贸易环境不确定性影响部分行业价格下降。非金属矿物制品业、黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、电力热力生产和供应业、计算机通信和其他电子设备制造业、汽车制造业、电气机械和器材制造业和通用设备制造业8个行业合计影响PPI环比下降约0.24个百分点。二是国内市场竞争秩序持续优化带动相关行业价格降幅收窄。全国统一大市场建设纵深推进，煤炭、钢材、光伏、水泥和锂电等行业市场竞争秩序持续优化，煤炭开采和洗选业、黑色金属冶炼和压延加工业、光伏设备及元器件制造、水泥制造、锂离子电池制造合计对PPI环比的下拉影响比上月减少0.14个百分点。

　　下半年PPI同比增速降幅仍有望收窄。7月宏观政策持续发力、适时加力，部分行业供需关系有所改善，价格呈现积极变化。一是传统产业改造升级和重点产业产能治理逐步推进，新兴产业快速成长壮大，产业转型升级带动相关行业价格同比回升，二是提振消费专项行动深入实施，内需潜力持续释放拉动部分行业价格同比上涨。但从目前的国内外环境来看，影响PPI同比增速走势的不仅是低基数，还有国内的“反内卷”和提振消费政策、国际贸易的不确定性、国际地区局势复杂多变等因素，我们仍维持PPI同比增速降幅收窄的观点。

　　风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。

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