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【央视新闻客户端】

　　摘要

　　一揽子化债方案实施以来，传统城投公司融资受限，各地纷纷组建产业类公司以应对新形势的变化。本文通过研究2025年以来实现首发融资的平台公司，分析其较2024年的变动情况，并总结信用状况、业务构成及财务表现等方面的特征，以期为产业类公司债券首发融资提供借鉴。

　　2025年1-7月实现债券首发融资的平台公司共149家，已达到2024年全年的84%，同时1-7月首发平台公司中只有7家公司的收入构成中基础设施代建、土地一级开发等公益性业务收入占比超过30%，具有较为明显的城投公司属性，其他公司产业类特征较为明显，表明城投公司产业化转型进程及产业类公司的组建已经取得积极效果，符合债券新增融资标准的平台公司日益增多。

　　近两年，首发债平台的区域分布高度集中，四个东部沿海省份（浙江、山东、江苏、广东）合计占比超过50%，良好的经济基础及丰富的资源禀赋可为城投公司转型及产业类公司的发展提供较好的外部条件。相较于2024年，2025年1-7月四省的合计占比呈下降趋势，安徽、河南和湖北等中部省份首发平台占比略有增加，此外，甘肃、云南、宁夏等十二个重点省份中部分省份亦有新增；呈现出首发融资区域从以经济发达省份为主，且逐步向其他省份扩展的趋势。

　　2025年1-7月，首发债平台的信用级别仍以AA+为主，但结构有所变化，其中AAA与AA+级别平台公司占比均同比有所下降，AA级别的平台公司同比上升，级别中枢整体下移，此外，新增了3家无主体级别的平台发行债券，债券市场对平台公司的准入条件出现边际宽松，部分资质相对较低的平台开始尝试进入直接融资市场。

　　2025年1-7月平台公司股东层级结构发生转变，政府及相关机构直接持股比例降至44%，标志着地方政府对平台公司的管控正从“直接干预”向“间接控制”转型。在债务红线约束下，平台公司更倾向于通过下属子公司实现融资扩容，子公司不仅可以获得来自股东的优质经营性资产支持，且也有着相对更可控的债务与更低的债务率，在债券市场更具竞争优势。

　　近年来平台公司首发债券的募集资金用途呈现“稳债务+促发展”的特征，2025年1-7月偿还债务及补充流动资金仍为核心需求，但整体占比下降，结构性变化显著；投向产业园区更新、乡村振兴等重大项目的债券占比上升，体现转型期现金流造血诉求增加；同时，专注于科创项目的债券占比亦同步上升，契合“大力发展新质生产力”政策导向；此外，用于支持中小微企业的债券占比也小幅提高，对小微企业的扶持力度增加，但规模效应尚未形成。

　　本文以营业收入占比超过30%的业务作为平台公司的业务发展方向。从2025年1-7月首发平台公司的情况来看， 仅5%平台仍专注基建土整等公益性业务，园区运营、公用事业、地产、金融、文旅运营等成转型主力。

　　资产规模：各级别主体总资产规模中枢存在显著差距，高级别主体显著高于低级别主体，可以看出总资产规模指标与主体级别仍显著正相关，较大的总资产规模仍能对主体信用提供有效支撑；对比来看，2025年1-7月的主体总资产规模中枢低于2024年，五百亿、千亿以上量级的主体数量与占比均同比骤降。

　　资产负债率：各级别主体资产负债率差距不大，但2025年1-7月的主体资产负债率中枢低于2024年的主体资产负债率水平，表明在打造产业类公司时愈加重视债务水平相关指标的管理。

　　净利润：各级别净利润中枢存在一定差距，高级别主体显著高于低级别主体，可以看出净利润与主体级别仍正相关；对比来看，2025年1-7月的主体净利润中枢低于2024年首发债券的主体，平台公司整体净利润仍处于较低水平，市场化经营水平仍有上升空间。

　　公司成立于2022年，县国资办是公司唯一股东及实际控制人。从重组方式上看，2023年通过收购材料领域上市公司切入合金材料及电缆领域，2024年获得区县国资办资金注入及经营性资产划转，逐步形成以产业投资为核心、乡村振兴与园区运营为支撑的多元业务格局。

　　从业务结构看，公司收入全部来源于市场化运营业务，铜基合金材料业务由下属上市子公司主导，2023年起每年贡献超过80%的收入，产品广泛应用于集成电路、新能源汽车等战略新兴产业；辐照特种电缆业务与铜基材料形成技术关联性，共同构建高端制造业务集群；医药器械配送业务覆盖区县50余家医疗机构，享有县域独家配送授权，区域专营优势显著。三大板块形成“战略新兴产业支撑+民生刚需保障”的互补模式。

　　从财务表现上来看，公司收入均为经营性收入，资产结构中城建类资产及应收类款项占比粗略估计在30%以下，但政府补贴占比较高，不满足335的指标要求。

　　公司能够实现首发融资，首先，市场化转型成效显著，公司已全面实现业务结构优化，所有营业收入均来源于充分竞争的市场化业务，彻底摆脱了对传统政府指令性业务的依赖；其次，战略布局契合国家发展方向，公司核心的铜基材料业务深度融入国家现代化产业体系，其高端产品广泛应用于半导体、新能源等关键“卡脖子”领域，不仅获得强有力的政策支持，更因其技术领先性和不可替代性，在细分市场占据优势地位，未来发展空间广阔；最后，区域专营权构筑竞争壁垒，医药配送唯一性降低经营波动风险，形成区域内稳定经营格局。

　　公司成立于2021年，原为市国资委下属三级单位，从重组方式上看，2024年将股权向上划转一层，至当地国控集团名下，并获得大规模资本注入，逐步构建起以公用事业为核心、产业投资为延伸的业务格局，深度参与区域民生保障体系建设。

　　从业务结构看，公司形成“供热+水务”双轮驱动的公用事业体系。供热板块由热力子公司运营，覆盖热电生产、供热、供气、发电并网、供热设备维修等，凭借全市最大的集中供热系统占据90%以上市场份额，区域专营优势显著。水务板块则通过特许经营权巩固主城区供水污水处理业务，近年通过并购周边乡镇供水企业实现服务范围扩张，形成城乡联动格局。

　　从财务表现上来看，公司准公益性收入占比超过80%，经营性收入为辅。资产结构中供热、供水业务相关的管网、热力厂、水库等城建类资产及应收类款项占比超过50%，政府补助对公司利润的贡献也较大，未达到335的指标要求。

　　公司能够实现首发融资，首先，股权上划并收到增资后资本实力增强，信用资质提升；其次，公司供热供水业务具有较强的区域专营优势，承担区域民生保障职能，能够获取政策支持与专项财政补贴，业务具有强稳定性、可持续性与不可替代性，经营风险可控。

　　公司成立于2015年，为市国资委下属二级单位，从重组方式上看，2022年通过划入文旅、运输、贸易等多家子公司，构建起以文化创意产品为核心，文旅运营做补充，交通服务相协同的多元业务格局，深度参与区域文化传播与城市服务建设。

　　从业务结构看，公司市场化业务贡献的收入占比超过90%。文化创意产品销售板块由纸品子公司主导，聚焦时尚文具、运动家居等系列，拥有200余项专利及近2，000件美术著作权，产品90%出口海外市场；文旅运营板块涵盖航空票务、会展会务、游船等领域，由各自细分行业子公司经营；交通服务板块依托公运子公司，凭借1，000余辆营运车辆、覆盖75个县市的线路网络及一级客运资质，构建起区域综合运输服务体系。三大板块形成“文化出海引领、文旅服务配套、交通网络支撑”的协同模式。

　　从财务表现上来看，公司经营性收入占比超过90%，资产中主要以支撑文旅主业开展的商铺、酒店、设备、土地、专利等经营性资产，城建类资产规模较小，占比低于30%，但公司收到政府各类补助规模较多占比较高，未能满足335的指标要求。

　　公司能够实现首发融资，首先，公司三大业务板块形成互补，文创出口的高利润对冲文旅项目前期垫资压力，交通服务稳定客源为文旅业务提供流量入口，文创出口也能与运输网络形成供应链协同，降低单一业务波动风险，增强业务经营可持续性；其次，文创出口契合国家“文化出海”战略，开展的品牌建设实践亦入选过国务院国资委品牌建设典型案例，政策支持助力显著；最后，国资背景赋能信用资质，给予各项支持，且重组后资产、营收与利润的规模逐年增加，负债结构保持稳定，整体财务稳定性持续上升。

　　一是平台公司需确立市场化运营为转型内核。平台公司需彻底剥离融资职能，向产业运营实体转型，提升自身造血能力。2025年1-7月95%首发平台已将主业转向市场化业务，仅5%仍滞留传统基建等公益性业务领域，传统城投公司发债受限，未来产业类公司发债愈加受到支持。债券市场对平台公司的评估逻辑已从“政府信用背书”转向“自主经营可持续性”，唯有现金流闭环的业务模式才能满足投资者对偿债安全性的考察要求。

　　二是政策契合度为融资关键抓手。首发债券募资用途中，投向产业更新、乡村振兴、科创等项目的占比显著上升，反映出债券市场对政策红利的积极响应，尤其是新材料新能源等“卡脖子”技术、新质生产力或重大民生工程领域。企业应主动将自身资源禀赋对接国家需求，积极服务国家重大战略，加快建设现代化产业体系。

　　三是外部支持与自身发展缺一不可。通过研究首发融资案例可知部分平台公司为后期通过内外部整合而来，政府或股东通过注资、股权注入等方式为平台公司注入优质经营性资产，扩大业务范围、增强资本实力，从而为顺利实现首发融资奠定了坚实基础，并提供了强有力的信用支撑与资源保障。然而，要实现长期稳健发展并持续提升市场竞争力，仅依靠外部支持是远远不够的，更需平台公司自身在后续经营中精准施策、主动作为。唯有此，才能真正将外部支持转化为内生动力，为未来的资本运作奠定更坚实的基础。

　　本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。

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　　(本文作者介绍：大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。)

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大公国际作为中国国新控股子公司，成立于1994年，拥有独创的评级方法和评级技术，科研成果丰富。

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