港股市场的热火，吸引了美妆赛道的企业掀起上市潮。除了已上市的毛戈平（01318.HK）、上美股份（02145.HK）和林清轩（02657.HK）等企业外，自然堂、珀莱雅（603605.SH）、蔓迪国际等也纷纷吹向香港上市的号角。

近日，靠低价在身体乳、身体磨砂膏等领域闯出一片天地的山东花物堂化妆品股份有限公司（下称“花物堂”）也向港交所递交了招股书，计划登陆港交所主板。

说起“花物堂”或许会陌生，但提及“半亩花田”则是许多消费者耳熟能详的品牌。作为花物堂主打平价天然护肤的品牌，“半亩花田”凭借20元左右的质价比迅速走红，成功切入年轻消费群体市场。

20元洗护品的狂舞

作为“半亩花田”的运营主体，花物堂成立于2018年，深耕“以花悦肤”的品牌理念，从玫瑰花水等天然花植成分切入，逐步构建起覆盖身体、发部和面部洗护的全品类矩阵。

根据弗若斯特沙利文数据，以2024年零售额计，公司已成为身体乳、身体磨砂膏、洁面慕斯三大品类的国货第一品牌，其中身体磨砂膏在全市场位列第二，身体乳跻身全市场第八，在国货阵营中占据重要地位。

从单一大单品到全品类布局，花物堂走出了一条差异化增长路径。2015年推出的身体磨砂膏截至2025年9月累计销量达3770万瓶，2012年上市的身体乳系列累计销量更是高达5690万瓶。

在核心品类稳固的基础上，公司成功培育第二增长曲线，2025年前9个月发部洗护收入达4.82亿元（单位人民币，下同），同比激增接近500%，占总收入比重由上年同期的7.5%提升至25.4%。

不过，增长失衡的问题同样显著。作为曾经的收入主力，面部洗护品类增长乏力，2025年前9个月收入4.63亿元，在总营收中的占比从2023年的50.1%下滑至24.4%。这一变化背后，既源于面部洗护赛道集结了众多国际大牌与本土新锐品牌，竞争进入白热化阶段，也反映出公司在该领域的产品差异化优势尚未充分建立，难以复刻核心品类的增长奇迹。

而支撑花物堂规模扩张的核心逻辑，始终离不开低价策略。招股书显示，2023年至2025年前三季期间，公司产品平均售价20元左右，亲民定价成为其快速抢占市场的关键抓手。

巨额营销驱动增长，毛利率不及同行

巨额营销投入是美妆企业实现销售额增长的重要引擎，花物堂也不例外。

为维持品牌曝光度，花物堂邀请了杨洋、迪丽热巴、孙颖莎等多位名人代言，在抖音、小红书等平台通过一品类一直播间、达人直播、短视频内容等形式密集种草。

财务数据显示，2023年至2025年前9月，公司销售及营销开支分别达6.37亿元、6.77亿元和8.96亿元，2025年前9月营销费用率高达47.3%，这一比例与毛戈平、珀莱雅等同行在2025年上半年处于同一水平。

营销驱动下，公司业绩实现高速增长。2023年营收11.99亿元，2024年增至14.99亿元，2025年前9个月更是飙升至18.95亿元，同比增长76.7%；期内利润亦直线飙升，2025年前9个月进一步增至1.25亿元，上年同期仅2200余万元。

但光鲜业绩背后，盈利质量的短板不容忽视。2024年公司毛利率仅62.3%，同期毛戈平、林清轩毛利率均超80%，上美股份和珀莱雅则超70%。此外，公司的利润率也较低，2023年至2025年前9月，经调整净利润率分别仅为2.0%、5.5%和7.8%，在行业内处于偏低水平。

多重因素导致花物堂的盈利质量偏低。从产品结构看，公司以身体洗护、发部洗护等偏低毛利品类为主，拉低了综合水平；而毛戈平以高毛利彩妆和高端护肤为主，结构性优势明显。渠道方面，公司线上收入占比长期超75%，2025年前9月达76.3%，高额的平台佣金、流量费用和KOL合作成本持续侵蚀利润空间。

此外，花物堂的成品生产以OEM/ODM为主，自有产能占比低，原材料采购与代工成本议价能力有限，进一步压缩了毛利空间。

冲刺港股后，花物堂计划将募资用于渠道开发、品牌建设、研发投入和数字化建设等方面。但在美妆行业竞争日趋激烈的背景下，公司面临的挑战不容忽视：过度依赖营销的增长模式可持续性存疑，线上流量成本上升可能进一步挤压利润；面部洗护等品类增长乏力，需突破品类拓展瓶颈；在毛戈平等高端品牌与新兴平价品牌的双重挤压下，如何提升品牌溢价能力，摆脱低价依赖，将成为其上市后需要解决的核心课题。

作者|遥远

编辑|Lily