风浪越大鱼越贵？

11月18日晚间，天亿马发布公告称，公司拟通过向实际控制人之一马学沛发行股份及支付现金的方式，购买广东星云开物科技股份有限公司（下称“星云开物”）98.5632%股权并募集配套资金。

公告介绍，星云开物为智能自助设备数字化服务提供商，专注于提供“IoT智能硬件+SaaS云平台”一体化解决方案，致力于实现自助设备产业的数字化升级。

天亿马方面表示，本次交易有利于增强上市公司的可持续发展能力和盈利能力——若收购达成，星云开物将成为上市公司的控股子公司，上市公司在资产总额、归属于母公司所有者权益、营业收入、归属于母公司所有者的净利润等方面与交易前相比均有明显提升。

天亿马展望，通过本次交易，公司与星云开物在产业链布局、技术研发、市场拓展、产品迭代等方面将产生互补和协同效应。

一方面，公司将进一步拓展智能自助设备数字化服务领域业务，实现围绕信息技术服务的深度布局，形成双轮驱动的发展模式；另一方面，公司能够加强智能自助设备数字化服务的研发能力，持续优化公司产业链布局，拓展更多的应用场景。

截至评估基准日，星云开物100%股权评估值为12.10亿元，增值率高达649.77%。经交易各方协商，星云开物98.5632%股权的整体交易作价为11.89亿元，对应标的资产全部股东权益交易作价为12.06亿元。

这笔交易，表面上是一次产业整合，其内核却是一家上市公司为求存续而发起的战略突围。

背靠腾讯的星云开物

不少投资人之所以颇为看好这笔并购重组的交易，首先在于并购标的——星云开物。

从财务上看，星云开物不失为优质标的。

星云开物创立于2015年10月，当时名为深圳乐摇摇信息科技有限公司。

2017 年1月13日，乐摇摇第三次融资，其中广发信德科文通过认购新增资本和收购老股，实现占股19.48%。而广发信德科文的背后则是广东国资委。

2020年1月，乐摇摇第九次融资，其中由林芝利新以人民币 10,000.00 万元认缴 121.2856 万元注册资本，占股10%。

林芝利新看起来平平无奇，但背后站着一位赫赫有名的商界大佬——马化腾。换言之，星云开物背后站着腾讯。

在国资和腾讯加持下，乐摇摇走上了发展快车道。

2022 年 6 月 28 日，乐摇摇更名为广东星云开物科技股份有限公司。

2023年，星云开物实现营收3.85亿，2024年实现营收4.47亿，2025年上半年实现营收2.47亿。

营业成本方面，2023年1.53亿，2024年1.65亿，2025年上半年0.94亿。

营业利润即为，2023年2.32亿，2024年2.82亿，2025年上半年1.53亿。

2024年，星云开物的股权结构出现大幅变动，多次减资。林芝利新通过减资方式退出，将持股比例降至4.98%。资料显示，林芝利新退出，是投资机构与公司协商以取得成本+一定利息退出。

经营惨淡的天亿马

如果是星云开物不失为优质标的，那么天亿马就很难称得上优质的资方了。

资料显示，广东天亿马信息产业股份有限公司创立于1998年，于2021年11月上市，公司的主营业务是信息系统集成服务、软件开发及技术服务、信息设备销售、信息系统运维服务。

天亿马在2021年底上市，当年达到业绩顶峰，随后出现连续的营收及净利润下滑，天亿马2021年营业收入为4.67亿元，归母净利润达到5565.71万元，但到2024年，其营业收入只有2.24亿元，归母净利润更是亏损了4955.28万元。今年前三季度，天亿马营收为2.28亿元，归母净利润为419万元。

两相对比，作为资方的天亿马，盈利能力远逊于被收购方星云开物。

对于本次交易，星云开物的业绩承诺是2025年至2027年实现的净利润将分别不低于9000万元、9500万元和1.05亿元。

对照已披露的星云开物业绩看，这个业绩承诺是比较保守的，完成难度应该不大。

而天亿马不光业绩惨淡，账上也没啥钱。据三季报，目前天亿马的货币资金为3.3亿，期末现金及现金等价物余额2.1亿。

这点钱显然不足以支撑天亿马进行这笔总价12.06亿的收购案。

所以，天亿马同步抛出了募资方案，天亿马拟向其实际控制人之一马学沛发行股份募集配套资金不超过1.55亿元。

当然，这连零头都不够，所以此次收购选择了以现金+股份的方式，现金6.06亿，股份作价5.82亿。

关于股份作价这块，有一点值得商榷。

公告披露，配套募集资金所发行的股票价格不得低于定价基准日前20个交易日交易均价的80%，然而，自6月的定价基准日至今，公司股价已显著上涨约39%。当前，32.74元/股的定价，仅相当于公告披露日收盘价62.30元/股的五成左右。

此外，向星云开物股东发行的股份，26.76 元/股，不低于定价基准日前120个交易日的上市公司股票交易均价的 80%

所以，相关股份定价是否公允值得关注。

另外，即使算上1.55亿定增，天亿马的在手现金也不足以收购星云开物。据媒体报道，天亿马表示，将以自有资金及自筹资金的方式解决资金来源。

当一家公司用远低于市价的方式向实控人融资，去收购一个估值溢价高达6.5倍的资产时，所有关于“钱从哪里来，利益向何处去”的疑问，都显得至关重要。

结语

对于经营承压的天亿马而言，收购高速增长的星云开物是其扭转业绩颓势、寻求第二增长曲线的“速效药”。若能成功整合，天亿马将获得宝贵的腾讯生态背景、成熟的IoT与SaaS技术以及稳定的利润来源，从而实现其“双轮驱动”的蓝图。

然而，光鲜之下风险暗涌。业绩能否兑现，资金能否到位，打骨折定增是否公允，都值得审视。

最终，这场交易能否从纸面的协同效应走向现实的业绩增长，有待时间的检验。

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