2026年3月30日晚，麻醉剂龙头企业ST人福（600079.SH，即“人福医药”）年报发布。摆脱了“当代系”资金占用、虚增利润等包袱后，公司业绩企稳向好。新实控人招商局集团有限公司（下称“招商局集团”）亦通过二级市场增持、定增补血等方式继续支持公司发展。

不过，ST人福还存在核心子公司被暂停军采、借款余额偏高、应收账款账期有待优化等状况。

业绩整体向好，子公司被暂停军采

财报显示，2025年，ST人福实现营业收入239.62亿元，同比下降5.79%；实现扣非净利润17.62亿元，同比大增54.75%。

ST人福扣非净利润走势。（图源同花顺）

ST人福是麻醉剂领域的绝对龙头，子公司宜昌人福药业有限责任公司（下称“宜昌人福”）麻醉药品国内市场份额超过60%，多个麻醉、精神类核心产品市场占有率稳居前列，也是最全的芬太尼系列产品商业化生产企业。另一家子公司湖北葛店人福药业有限责任公司（下称“葛店人福”）则是两性健康激素类药物国内龙头企业，黄体酮原料药全球市场份额第一，非那雄胺、布地奈德等原料药市场占有率领先。

军队采购网显示，2026年3月3日，宜昌人福因“其他、其他违规行为”被暂停参加全军物资工程服务采购活动资格。

（上图截自军队采购网）

不过，这应当也是历史遗留问题。被处理人员中的“李杰”为宜昌人福原法人代表，随着ST人福实控人变为招商局集团，宜昌人福法人代表已变更为“尹强”。并且，ST人福主要客户为各级医院、诊所、零售药房，该事项对公司整体业绩影响有限。

年报显示，公司营收下降，主要系医药行业支付端结构性改革影响以及公司落实“归核聚焦”工作，持续优化业务结构所致。

至于利润大增，南都记者注意到，一方面，是因为公司主营业务综合毛利率提升至48.21%，较上年同期增长3.69个百分点；另一方面，在于费用全面下降。报告期内，公司销售费用、管理费用、财务费用同比分别下降3.49%、10.66%、13.42%，仅此三项，便合计释放出4.15亿元利润。公司研发费用则同比增长2.04%。

应收账款账期偏长、借款余额偏高

投资者对于ST人福的另一个关注点在于应收账款。这也是衡量一家医药企业管理能力的重要数据之一。

营收同比下降的情况下，截至2025年末，公司应收账款余额为93.93亿元，同比增长2.14%。2023年、2024年、2025年，公司应收账款周转天数分别为114.8、122.5、139.7，逐年增长。

横向比较，另一家麻醉药龙头公司恩华药业（002262.SZ）2023年、2024年应收账款周转天数分别为66.25、79.77，2025年前三季度为90.99；上海医药（601607.SH）2025年该数据为102.5，均低于ST人福。

另外，2025年前三季度，恩华药业营业收入44.71亿元，报告期末应收账款余额15.23亿元，比例约为34.06%；上海医药2025年营业收入2836亿元，报告期末应收账款余额823.1亿元，比例29.02%；中国医药（600056.SH）2025年前三季度营收为258.9亿元，报告期末应收账款余额155.1亿元，比例59.91%；南京医药（600713.SH）2025年前三季度营收411.4亿元，应收账款165亿元，比例40.11%。

ST人福2025年两者对应比例39.19%，似乎介于中间位置。但实际上，考虑到年底集中付费打款，近年来，中国医药、南京医药年底应收账款余额普遍低于三季度末余额。例如2024年底，在全年营收341.5亿元的情况下，中国医药应收账款余额仅为130.2亿元，两者比例大幅降低至38.12%。

针对该现象，ST人福向南都记者解释，公司应收账款水平是多品种协同发展与渠道下沉战略的自然反映。公司客户结构呈现“核心稳固、长尾分散”的良好态势。前五大客户应收账款占比虽超20%，但均为资信状况良好的稳定客户，与公司保持着长期稳定的战略合作关系。中小客户群体分布广泛且高度分散，单一客户应收敞口较小，有效规避了集中度风险。公司已构建起全流程、多维度的客商信用风险评估与管理体系，对信用风险实施动态监控。

与此同时，截至2025年末，ST人福账面货币资金余额41.42亿元，却有着60.46亿元短期借款，公司另有24.27亿元长期借款。

就此，ST人福解释，近年来，公司严控负债规模，优化资产结构，利息支出显著降低，资产负债率持续下降；公司经营活动产生的现金流量净额持续保持高位，近三年（2022年至2024年）经营活动现金流净额分别为24.41亿、19.67亿、21.64亿，展现出强劲的内生造血能力和稳健的现金流状况。同时，公司与各大银行等金融机构保持着长期良好的合作关系，拥有充足的授信额度，形成了“经营现金流入+备用融资渠道”的双重资金安全垫。后续公司将坚持“提质增效”与“战略聚焦”双轮驱动，一方面积极推进归核聚焦工作，集中资源巩固和发展核心业务；另一方面深化精细化管理，全链条强化应收账款周转与营运资金管控，持续提升经营质量与现金流水平。

2025年，公司公司经营活动产生的现金流量净额为25.18亿元，同比继续保持增长。财务费用也正如第一部分所述，从2024年的3.51亿元降低至3.03亿元，已经有所压降。

招商局集团入主，拟发行股份“补血”

ST人福前实控方为武汉当代科技产业集团股份有限公司（下称“当代科技”），实际控制人为前湖北省首富艾路明。艾路明旗下一度拥有ST人福、三特索道（002159.SZ）、天风证券（601162.SH）、ST明诚（600136.SH）四家A股上市公司，如今已全部易主。

2025年12月13日，ST人福公布的一则《行政处罚事先告知书》显示，2020年至2022年3月，当代科技与人福医药非经营性资金占用累计发生额达127.85亿元，同时还存在虚增利润、隐瞒关联关系等违法违规情形。人福医药也因此被实施其他风险警示，成为ST人福。当然，2024年披露的《关于控股股东资金占用情况及整改情况的说明公告》显示，对应占用资金已经归还。

而随着招商局集团的入主，公司进一步摆脱上述包袱。

（上图截自ST人福实际控制人变更公告）

2025年年中，招商局集团招商生命科技（武汉）有限公司（下称“招商生科”）斥资118亿元，参与当代科技重整，具体通过招商生科、招商生科投资发展（武汉）合伙企业（下称“生科投资发展”）、中粮信托-春泥1号破产重整服务信托（下称“春泥1号”），合计拿下ST人福24.7%股份对应表决权。是年9月，持股1.6%的武汉高科国有控股集团有限公司（以下简称“武汉高科”），成为招商局集团新的一致行动人。

在二级市场，招商生科继续斥资6.54亿元增持了公司2%股份的股票。截至2025年末，招商生科及一致行动人合计控制上市公司股份比例达28.3%。

2026年2月25日，ST人福还抛出一份定增预案，拟向招商生科募集不超过35亿元资金，用于创新药研发、补充流动资金等项目。由于定增价格为14.95元/股，低于目前公司19元/股左右的股价，该方案引发诸多投资者讨论。

（上图截自ST人福定增预案）

ST人福向南都记者表示，（该定增）系上市公司层面的再融资行为，募集资金将用于创新药研发、产能建设、数智化升级及补充流动资金等主营业务发展，投向公司经营发展，直接增强公司核心竞争力与持续经营能力。同时，本次再融资可以进一步夯实大股东控股权，有利于上市公司获取资源。

2025年底，《关于实施其他风险警示暨停牌的公告》中，ST人福还强调，所涉及违法事项系 2022年及以前发生，现已全部整改完毕，不会对公司未来生产经营产生任何影响。公司相关工作已整改完毕，将在满足条件后争取尽快申请撤销风险警示。

采写：南都N视频记者 缪凌云