工业富联（601138.SH）刚披露的2026年半年报显示，这家昔日的代工巨头，正在被AI算力需求彻底重塑增长曲线。

上半年公司营业收入5578.61亿元，同比增长54.63%；归母净利润237.40亿元，同比增长95.99%，增速几乎是营收增速的两倍。利润的增长快于收入，意味着公司不只是“接了更多单”，产品结构本身也在变化。

这份半年报里，云计算业务是绝对主角，通信网络设备是稳定的第二增长极，而传统的工业互联网业务则更多扮演着长期叙事的角色。

增收又增利，但存货规模在膨胀

先看最核心的几组数字。

上半年工业富联实现营业收入5578.61亿元，营业成本5179.70亿元，两者增速分别为54.63%和53.73%，成本增速略低于收入增速，直接结果是毛利率从去年同期的6.6%小幅提升至7.15%，净利率也从3.36%升至4.26%。

▲来源：企业财报

对于一家制造业公司来说，个位数的毛利率并不罕见，但同比在改善，说明公司在向更高附加值的环节迁移，而不是单纯靠规模扩张摊薄成本。

利润表里最值得注意的是费用结构的分化。

研发费用49.98亿元，同比反而下降1.91%；管理费用28.61亿元，同比下降1.26%；但财务费用从2.25亿元暴增至19.12亿元，增幅高达749.91%，公司解释为“汇兑损益变动、利息费用增加”。这是一个需要留意的信号：公司营收里大部分以美元结算，而汇率波动和融资成本的抬升，正在把一部分本该属于股东的利润消耗掉。

研发费用的下降则和公司整体研发人员规模（3.77万人，占员工总数16.5%）以及专利数量（7640件，同比增长3.8%）的同步增长放在一起看会有点矛盾，更可能的解释是研发资本化比例或项目节奏的阶段性调整，而非投入意愿的减弱。

资产负债表的变化更能说明公司正在经历什么。存货从上年末的1509.13亿元增长到1921.09亿元，增幅27.30%，占总资产比例升至37.47%；应收账款增长15.15%；应付账款增长29.36%；在建工程增长31.42%，公司明确说明是“AI算力需求下产能扩充”。

这几个数字连起来看是一条完整的逻辑链：客户下单量在涨，公司需要囤更多原材料和半成品应对交付，同时也在扩建产能，而供应商账期也被同步拉长以缓解自身资金压力。

经营活动现金流净额73.91亿元，同比大增425.32%，主要是销售回款增加——这说明尽管应收和存货都在膨胀，公司整体的现金循环并未失速，回款能力还在改善。

值得一提的是，公司境外资产占总资产比例高达75.25%，主要收入和利润来自新加坡、美国等地注册的境外主体。这既是公司全球化供应链布局的结果，也意味着地缘政治和跨境监管的任何风吹草动，都会直接影响到财报数字。股东回报方面，公司2025年度累计现金分红达到194.5亿元，创上市以来新高，并计划以不超过20亿元回购股份，显示出管理层对现金流和长期价值的信心。

云计算独大，通信网络托底

工业富联三大业务板块——云计算、通信网络及移动网络设备、工业互联网，在这份半年报里呈现出明显的强弱分化，而分化的根源都指向同一件事：AI基础设施建设的资本开支周期。

云计算业务是绝对增长引擎，板块营业收入同比增长75.7%。更细颗粒度的数据显示了增长的结构：云服务商AI服务器营业收入同比增长2.3倍，GPU AI机柜出货量同比增长3.2倍，ASIC AI机柜出货量同比增长3倍，ASIC CPU服务器出货量同比增长2.5倍。

▲来源：企业财报

这组数字背后的逻辑是，全球云服务商和新兴的NeoCloud、主权AI客户在持续扩大资本开支，而工业富联凭借在整机柜设计、液冷散热、电源管理等环节的垂直整合能力，承接了这波需求里最重的一部分——不只是卖服务器，而是卖一整套算力基础设施解决方案。公司提到已在英伟达下一代Vera Rubin平台上实现“前瞻卡位”，这意味着这一增长逻辑短期内大概率会延续。

通信网络及移动网络设备板块的表现可以拆成两块来看。

一块是高速交换机业务：随着数据中心网络从400G/800G向1.6T演进，公司数据中心高速网络营业收入同比增长1倍，800G以上交换机出货量同比增长1.4倍，SuperNIC网卡出货量同比增长1.4倍，CPO（共封装光学）全光交换机也已完成样机交货。这部分本质上仍是AI算力叙事的延伸——算力堆得越多，互联带宽瓶颈就越突出，网络设备因此跟着算力一起涨。

另一块是终端精密机构件业务，公司将其增长归因于“大客户智能手机高端机型稳定出货”以及生成式AI手机渗透率提升带来的结构性升级机会。行业数据显示，生成式AI手机全球出货占比预计从2025年的36%升至2026年的45%。相比云计算业务爆发式增长，这块业务更像是公司原有基本盘的稳健延续，弹性有限但确定性较高。

工业互联网板块在这份财报里更多是战略叙事而非财务贡献的主角。

公司披露截至报告期末已建成9座内部灯塔工厂、对外赋能13座灯塔工厂，试图把自身的智能制造经验产品化、平台化，向其他制造企业输出。这与国家层面推动的工业互联网平台高质量发展政策方向一致——政策目标是到2028年培育超过450家有影响力的平台，工业设备连接数突破1.2亿台套。但半年报中并未单独披露该板块的收入和利润数字，说明它目前更多是公司中长期转型故事的一部分，短期内很难对整体业绩形成明显拉动。

三块业务放在一起看，工业富联当下的业绩画像其实相当集中：增长几乎完全由AI算力需求驱动，云计算业务贡献了最主要的收入和利润增量，通信网络设备业务因为处在算力产业链的邻近环节而跟着受益，工业互联网业务则承担着为公司讲述“不只是代工厂”这个长期故事的角色。

机会写在订单里，风险写在资产负债表里

往前看，工业富联的机会和挑战几乎是一枚硬币的两面。

机会端最直接的支撑来自行业景气度本身。研究机构TrendForce近期已将2026年全球AI服务器出货增速预期从28%上调至31%，全球AI基础设施投资正在从传统大型云服务商向NeoCloud、主权AI等更多元的主体外溢，这意味着需求端的扩张动能还没有见顶。

公司在Vera Rubin平台上的前瞻卡位、在CPO光交换技术上的样机交付，都是为了在下一轮技术迭代中继续锁定头部客户订单。

但挑战同样清晰地写在这份半年报里。

第一是客户和技术路线的集中度风险：公司业绩的绝大部分增量来自少数全球头部云服务商和芯片客户的资本开支决策，一旦这些客户的AI投资节奏放缓或转向自研路线，公司的增长弹性会被迅速放大式地反噬。第二是财务费用的异常波动已经在半年报里显现，749.91%的财务费用增幅提示汇率和融资成本的敏感性正在上升，而公司境外资产占比超过七成、营收以美元结算为主，这种敞口在人民币汇率波动加剧时会直接影响利润表现。

第三是地缘政治和出口管制风险，公司在风险提示中也坦承，主要经济体间的贸易摩擦和科技领域的供应链管制风险正在加剧，这对一家全球化程度极高的制造企业而言是持续存在的外部变量。第四是存货和应收账款的快速膨胀，虽然目前经营性现金流表现良好，但如果下游需求出现哪怕短期的波动，被囤积的存货和拉长的账期都可能迅速转化为现金流压力。

最后，不得不提的是，公司毛利率虽然在改善，但7%左右的水平仍然显示出制造代工环节议价能力有限的本质，向“平台化”“解决方案化”转型能否真正提升长期盈利能力，还需要更多个报告期的验证。

【结语】

工业富联这份半年报的核心叙事很清晰：一家传统精密制造企业，正在被AI算力需求重新定义。云计算业务的爆发式增长撑起了大部分业绩增量，通信网络设备业务顺势受益，工业互联网业务仍是尚未兑现的长期故事。公司的机会和风险高度绑定在同一件事上——全球AI基础设施资本开支的持续性。

只要这轮景气周期不出现明显拐点，工业富联大概率还能延续当前的高增长；但财务费用的骤增、存货和应收账款的快速攀升，也提示着这种增长背后并非没有代价。这份半年报交出的，与其说是一份稳态的成绩单，不如说是一张写满机会、也写满敞口的行业景气度快照。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

编辑 汪垠涛

审核 冯玲玲