中国创新医械，已经站在了全球投资市场的主战场

文｜《财经》记者 凌馨

编辑 | 王小

进入2026年，沉寂四年的创新医疗器械，终于迎来属于自己的小热点。

2月5日，创新医疗器械公司北芯生命，在科创板挂牌上市，成为近两年来，首家通过科创板第五套标准上市的医疗器械企业。公司上市首日股价暴涨183%，当前股价超40元，是发行价17.52元的两倍多。

过去的三年，A股医疗器械指数最高跌幅超50%。上市募资也不易，从疫情结束直到2025年中，美股医疗器械首次公开募捐（IPO）屈指可数，其中还不乏大企业拆分子公司挂牌。中国的器械IPO也不及前期高点，但比海外好，在2025年有七家医疗器械公司上市，包括A股和港股。

中国医疗器械一级市场投融资，亦在2025年，显现出回暖信号。根据动脉网数据，2025年医疗器械与耗材融资金额，已反超2023年、2024年，回到2022年水平。

按照一般经验，一级市场总会成为二级市场乃至整个板块投资趋势的风向标。医疗器械行业是否迎来了复苏时刻？中国创新医疗器械是否和创新药一样，也具备了全球前沿的创新能力？

在新春之际，《财经》就此与北芯生命的第一大机构股东红杉中国的董事总经理曹弋博进行了一场对话。

走出“独立行情”

《财经》：北芯生命在科创板IPO吸引了很多知名私募基金参与“打新”，这会否成为一种医械投资新现象？

曹弋博：其实相较于“打新”，可能更值得关注的是科创板的战略投资者制度，这个制度让机构可以更加积极地参与其中。以前的A股发行制度下，机构能某种程度参与定价，但很难拿到额度。科创板借鉴了香港的一些发行制度，给愿意长线参与的投资人更多机会。

创新医疗器械有它的特点。创新药的投资收益天花板更高，但也面临高风险和长期不会盈利的挑战，但在二级市场投资人中，有相当大一部分是希望公司快速盈利的。这类风险偏好较低的人，对能够更快带来现金流的公司比较感兴趣，就会更加积极地参与创新医疗器械的战略配售。

《财经》：现金流好的医械企业很多，不乏千亿元龙头，但它们目前的股价表现比较“冷”，为什么独独新上市的企业会“热”？

曹弋博：当然新股和次新股在交易层面上是有优势的。但总体新的赛道，在它快速发展的阶段会获得更高的溢价，所以创新医械走出独立行情也是正常的。

目前市值较大的医械公司，其实不少企业的业绩并不差，但二级市场整体对传统医疗器械行业的估值倍数，之前在消化了利空后处在一个修正的阶段，这对二级市场的股价表现会有一些影响。

《财经》：行业整顿的压力、集采压力，包括整体医疗机构运营的压力，新赛道如何化解？

曹弋博：行业宏观层面的变化对处于不同行业和不同阶段的企业影响差别很大。比如集采对某些新赛道其实是双重受益。一方面，医械集采机制经历了优化，不再是纯粹的低价竞争，价格逐渐走稳；另一方面，此前的一轮轮集采，降低了医保和患者对耗材的支出，给诊疗端腾出了支付空间，比如心脏支架的集采整体价格下来后，其他介入产品的支付能力是提升的。所以集采反而让一些有差异化的创新企业，能够更快实现收入规模的提升。

集采给创新器械的渠道覆盖和入院销售放量降低了难度，同时在价格机制上，对细分领域的创新产品也有倾斜。比如北芯生命的血管内超声（IVUS）诊断系统，它的60MHz产品，是国内首款上市的。集采定价时对60MHz有一个单独的定价，说明支付方愿意给高质量产品一个相对更加合适的价格。

以前很多创新医械产品，上市后销售收入会卡在1亿—2亿元区间，有一段时间的增长停滞。但北芯生命在产品集采中标之后，加上其他新管线的收入，整个上市公司的收入迅速达到了5亿元，它是通过集采实现国产替代受益的。

《财经》：什么样的产品会集采、集采机制的优化等，最初投资一些创新企业时，也是很难预料到？

曹弋博：其实如果产品竞争足够多、体量足够大，集采是必然的，只是时间问题。你要想清楚的是怎么在集采的规则下实现自己的发展目标。

如何选择创新产品

《财经》：对医械的投资，目前可以认为二级市场与一级市场，实现了“同频共振”吗？

曹弋博：一定是共振的，很明显互相有传导，总体是一级会领先二级一段时间。一般来说，在资本化程度更高的市场，共振会表现得更加明显。

在中国市场，二级市场的反应，可能会比一级滞后三四年。另外二级市场的波动远大于一级，比如有些概念二级刚刚接受，一级的公司还没上市，涉及的上市公司股价先涨起来了，它的表现会与一级市场有一个短暂的背离。

《财经》：所以现在二级市场正在或即将受到关注的，就是一级市场过去三四年前在重点投资的？

曹弋博：有一些，比如人工智能、脑机接口、机器人，包括现在IPO阶段很受关注的人工心脏，都是前几年一级市场投资的热点。包括心血管介入，北芯生命上市前最后一轮增资是2022年9月，那时的额度还要靠抢。

《财经》：如果从一级市场的传导来讲，2025年医疗器械投融资已经非常活跃了，这是否意味着整个器械投资正在复苏？

曹弋博：个人看法，现在是企稳。总体和2021年的最高点比，很难再回到那个投资最热的时代，现在的流动性跟那时也不在一个水平上。但经过当年的盛况，通过一定的溢价，吸引了全球的研发人才和资金投入到中国创新医疗研发，给了我们一个量的积累。

同时，赶上当年那么好的融资环境，一批医疗企业才有资金维持到今天。

现在医械这一块，中国已经有了很好的发展基础，尤其是医工融合，也就是医生和产业端技术的融合。以前在中国不是很理想。医生有很多想法，但没有很好地实现，现在从临床端转化的全球新创新医疗器械例如PADN（肺动脉去神经术）已经出现了。

《财经》：过去几年间，一级市场对投资创新产品有哪些共识？

曹弋博：对创新医械细分赛道的判断，是经历了“预期差”的。比如最初我们投资北芯生命，就是通过对国际市场的调研，发现相对全球市场，中国的心脑介入精准诊断还在早期。其中，冠心病的介入诊疗分两类，一类无源植入产品牢牢占据着中国主流市场，另一类有源介入这个细分赛道，是起步和填补国内空白的时机。

最早2018年红杉中国开始看北芯生命这个项目的时候，还不算特别有共识，主要是当时有源植入的研发费用是以亿元计的，不像无源植入的支架类产品，研发费用约是千万元级别。当时你要相信这个东西后面能持续融到钱做下去，最终通过商业化把钱赚回来，是有些风险的。但这也让我们享受到了预期差带来的红利。

《财经》：从整个市场看，有没有表现和大家想的不一致，当初的热点现在完全不热的情况？

曹弋博：热点和非热点是行业特色决定的，信息不那么充分，或者大家经验不多的时候做出了过于乐观的判断，这避免不了。

比如当年器械里面的心脏瓣膜，有临床需求，但是大家过于热情了，导致打法上有些变形，销售费用因为竞争的原因持续处于高位，可能各家都没能形成一个好的商业环境，后面又降价，导致这个赛道发展遇到了一些压力。但从病人角度，你只要付国外几分之一的价格，就能使用瓣膜介入治疗，避免开胸，愈后的效果也不差，病人肯定是受益的。

还有，它也给行业培养了很多复杂介入产品和植入产品的研发人才，这些人才为中国的产品创新打下了一个很好的基础。

出海，不同于药的另一种姿势

《财经》：医械行业的下一个热点是什么？

曹弋博：出海。现在中国医工结合的创新产品，特别是高值复杂性产品，它们也会像创新药那样出海。这类产品研发投入是非常高的，你必须在更大的市场上，去赚回这笔钱。特别是一些通过更好的临床获益能够帮助医疗机构和保险公司降本增效的东西，国外的支付意愿比中国更强。

《财经》：在创新药海外商业合作（BD）热的时候，也讨论过很多次创新器械BD，但好像没看到太多成果？

曹弋博：这是药和械本身的不同。器械的早期引进不像药那样成熟，大额的早期license（授权）不多，而创新药则可以更早得到跨国药企的背书和产品引进的资金支付。因为全球器械行业在过去五到十年间经历了一波集中，真正的大玩家只有四五个。不像药可能还有二三十个跨国企业玩家竞争引进产品。而且，器械的大玩家彼此之间，还有一些差异化，所以它们不会像药企那么着急地去买。它们通常会等到产品上市甚至形成销售再出手，导致BD或是收购的时间节点会比药晚一些。

另一方面，二级市场对器械的出海，有认知差。一些医疗器械公司海外收入占比不低，但更多是一些低值产品通过经销商进行海外销售，可持续性相对来讲较弱。这就导致大家对海外收入的预期，和它实际的增速及稳定性，表现不太一样。

《财经》：可持续的器械出海应该是什么样子的？

曹弋博：器械出海，第一，你要卖一个非常独特的产品，独家或半独家才有足够的资源去推动；第二，你得从注册临床开始驱动，全程主动参与商业化，而不是依赖代理商。这样的公司现在不多，像迈瑞、联影这样的大型公司，还有几家人工心脏、机器人等领域的创新公司已经走在这条路上。

《财经》：站在2026年初这个时间节点，我们怎么看待医械投资和整个医疗大赛道的未来？

曹弋博：我们已经是全球主流玩家，并进入到全球主要的战场了。

海外投资人和产业方越来越积极地拥抱中国，把中国当作全球创新的一个非常大的来源。最近一两年海外投资人和产业方非常活跃，某些头部的机构可能每两个月就会有一半的团队到中国来看一下，双方在互相拥抱。在全球创新领域，我相信这个格局已经不会再改变。

实际上，中国的创新器械融资环境，现在比海外更好。