• 乐观派认为，随着AI产业持续加码，相关公司盈利增长有望继续超预期。

• 谨慎派认为，当前市场估值扩张的速度明显快于盈利增长速度。如果市场无法承接如此庞大的估值体系，高估值资产可能面临重新定价压力。

• 中性观点认为，决定美股走势的关键因素是三个变量：美联储政策路径、AI企业盈利兑现速度、即将到来的IPO能否获得市场认可。

过去两个月，美股人工智能（AI）板块再度上演疯狂行情。

从3月底至6月初，费城半导体指数（SOX）在短短45个交易日内累计上涨超过90%，英伟达、微软、Meta、Alphabet等AI核心标的轮番创出历史新高。然而，在经历连续逼空式上涨后，市场波动也开始明显加剧。6月5日，SOX单日暴跌10.3%，部分热门AI概念股更出现两位数跌幅；6月9日、10日美国科技股也接连遭遇抛售。

与此同时，一场更大的资本盛宴正在逼近。

当地时间6月12日，SpaceX以每股135美元发行价登陆纳斯达克，预计募资750亿美元，估值约1.77万亿美元，创下全球资本市场史上最大IPO纪录。紧随其后，Anthropic和OpenAI也已相继启动上市进程，估值分别达到9650亿美元和8520亿美元。

在AI产业持续升温的背景下，华尔街一方面期待新的“科技巨无霸”诞生，另一方面也开始担忧巨额IPO融资可能对二级市场形成“虹吸效应”。

更值得关注的是，越来越多机构开始将当前市场环境与2000年前后的互联网泡沫相提并论：少数龙头支撑指数、资金高度集中、估值不断突破历史经验边界……

超级IPO热潮

在近期美股市场中，最受关注的事件无疑是SpaceX的上市。

根据招股文件，SpaceX于6月12日在纳斯达克挂牌交易，股票代码为SPCX，发行价定为135美元，对应公司估值约1.77万亿美元，基础募资规模达到750亿美元。这一规模将超越沙特阿美2019年创下的294亿美元纪录，成为全球史上最大IPO。

值得注意的是，相比普通科技公司IPO，SpaceX此次向散户配售的比例达到至少20%，远高于大型科技企业IPO通常5%至7%的水平。截至上市前，散户认购已超1000亿美元。

然而，真正引发华尔街关注的，并非纪录级融资规模本身，而是如此庞大的融资需求将如何影响市场资金流向。

750亿美元是什么概念？按照目前标普500成分股市值中位数测算，相当于约1.5至2家中大型标普500上市公司被一次性“买下”。而如果后续Anthropic和OpenAI也在未来一年内相继上市，市场预计AI企业IPO融资规模可能累计超过2000亿美元。

正因如此，近期华尔街关于“虹吸效应”的讨论明显升温。

部分投资者担心，在美国国债收益率维持高位、市场流动性并不宽松的背景下，如此庞大的一级市场融资需求可能会分流原本流向二级市场科技股的资金，从而对现有AI板块估值形成压力。

不过，也有机构认为，IPO融资并不意味着资金从二级市场消失，募集资金最终会进入企业资产负债表，并通过数据中心建设、AI基础设施投资等资本开支重新流向经济体系，因此所谓“虹吸效应”可能被部分投资者夸大。

与此同时，另一股更现实的增量资金正在受到市场关注——IPO完成后可能出现的大规模被动资金买盘。

英国《金融时报》旗下Alphaville栏目日前援引晨星（Morningstar）的测算称，仅美国共同基金和ETF，在SpaceX完成IPO后至7月3日期间，就需要累计买入超过140亿美元SpaceX股票。

原因在于今年以来，CRSP、纳斯达克、富时罗素（FTSE Russell）等指数供应商相继放宽超大市值IPO纳入门槛或缩短纳入时间。其中，CRSP、富时罗素以及标普道琼斯部分指数最快可在IPO后5个交易日完成纳入；MSCI通常在10个交易日后纳入；纳斯达克则允许符合条件的新上市公司最快15个交易日后进入纳斯达克100指数。

市场普遍认为，被动买盘将成为支撑SpaceX股价的重要力量，但这种机制也可能放大未来市场波动———上涨时被动资金持续追涨，下跌时则可能形成同步卖压。

而在SpaceX之后，或许还有更大的考验。目前，Anthropic已率先启动上市进程，最新估值达到9650亿美元，并选择摩根士丹利和高盛担任主要承销商；OpenAI也已紧随其后推进IPO计划，估值约8520亿美元。谁能够率先完成上市、在公开市场维持高估值交易，正在成为华尔街关注的焦点。

对于投资者而言，这不仅是一场“AI第一股”争夺战，更是私人市场估值首次接受公开市场检验的重要时刻。分析指出，两家公司最终的定价结果，很可能决定未来整个AI产业估值体系的锚点，并成为判断本轮AI牛市能否延续的重要风向标。

泡沫争议

IPO热潮反映的是市场对AI未来的乐观预期。从指数层面来看，SOX指数在3月31日至6月3日期间累计上涨超过90%，成为近20年来最猛烈的一轮行业上涨行情之一。

华尔街普遍认为，这轮行情并不仅仅因为AI前景广阔，还有多个资金机制同时发挥作用。

首先是资本开支周期形成的自我强化循环。数据显示，Alphabet、微软、Meta和亚马逊四大云服务巨头2026年资本开支预计达到7250亿美元，较上年的4100亿美元大幅增长77%。这一轮支出主要用于建设数据中心、采购GPU和扩展AI基础设施。

在这一逻辑下，科技巨头购买大量芯片，推动英伟达等上游企业盈利增长；盈利增长又推动股价上涨；股价上涨进一步增强市场对于AI需求的信心；随后企业继续扩大投资规模。资本开支、盈利增长和估值扩张形成了相互强化的正反馈循环。

与此同时，被动资金和量化策略也在不断放大市场涨势。近年来，纳斯达克100指数ETF、杠杆ETF以及风险平价基金规模持续扩张。由于这些产品按照权重自动配置，当AI龙头股上涨时，其指数权重进一步提高，基金被迫继续买入，而上涨又推动权重继续提升，形成典型的顺周期机制。

随着AI相关股票涨幅持续扩大，市场对于泡沫风险的讨论也开始升温。

其中一个重要信号来自市场集中度的持续攀升。目前，标普500前十大权重股市值占比已接近40%，指数表现越来越依赖少数超级科技企业。其中，英伟达、美光科技以及Alphabet等公司贡献了年内盈利预测上调幅度的相当大比例。

换言之，AI牛市并非全面繁荣，而是少数龙头企业推动指数不断创出新高。

更值得警惕的是内部表现差异。美国银行近期发布报告指出，科技板块内部表现最好的五分位股票与最差五分位股票之间的收益率差距已接近120个百分点，创下2000年2月以来最高水平。

这意味着市场资金正在以前所未有的速度向少数明星公司集中。许多中小科技股实际上并未分享到AI繁荣带来的红利。资金只愿意追逐最确定的赢家，而忽视大部分参与者。

与此同时，多项市场风险指标也开始亮起警示信号。美国银行追踪的10项熊市预警指标中，目前已有7项被触发，触发比例达到70%，与1990年以来历次标普500指数见顶前的平均水平相当。

其中，5月新增触发的两项指标尤其值得关注：高市盈率股票显著跑赢低市盈率股票，以及长期增长预期过度乐观。美国银行认为，这两项指标往往出现在市场风险偏好过高的阶段。

报告还指出，即便仅从估值角度来看，标普500在其追踪的20项指标中已有17项高于历史均值，也显示出指数整体存在一定高估风险。

不过，尽管市场对于泡沫的担忧正在升温，多数机构并不认为当前AI行情可以简单等同于2000年的互联网泡沫。

联博基金市场策略负责人李长风对《国际金融报》记者表示，当前AI热潮与2000年互联网泡沫的相同之处在于：革命性技术创新、业绩兑现与行业东风共振、企业投资扩张以及IPO热潮重新出现。但不同之处也同样明显：互联网泡沫核心是应用层的互联网公司，而当前AI行情更多由基础层的半导体和硬件驱动；目前估值远低于2000年高点，且大部分相关企业处于盈利状态；美联储利率周期不同；主要客户也从个人消费者转向企业客户。综合来看，当前AI行情或具备更多基本面支撑，但估值与情绪确实已处于历史较高分位。

李长风表示，无论如何，从基本面看，AI相关硬件领域的盈利增长依然坚实，2027年的订单能见度较高，大部分核心企业处于盈利状态，这与2000年互联网泡沫时期有本质区别。所以，对于投资者而言，在当前的环境更重要的课题是：如何在泡沫形成的过程中参与涨幅，但在市场可能面临修正时守住下行风险。

多元配置

在AI泡沫论甚嚣尘上的同时，美国宏观经济环境也给美股造成压力。

美国劳工部10日发布的数据显示，受能源成本继续走高影响，5月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨4.2%，高于4月的3.8%，为2023年5月以来最高水平。扣除食品和能源项目，美国5月核心CPI同比上涨2.9%，高于3月的2.8%，为7个月以来最高水平。

从趋势上看，美国CPI同比读数从3月的3.3%一路升至5月的4.2%，连续3个月呈现加速态势，核心CPI虽增幅较小，但未出现明确回落信号，距离美联储2%目标仍有较大差距。整体上看，市场此前对美国通胀稳步回落的乐观预期已经被彻底打破。

美国劳工部11日发布的数据显示，美国5月生产者价格指数（PPI）同比上涨6.5%，高于前月的6%，为2022年11月以来最大涨幅，显示美国上游环节通胀压力继续加大。

正如法国巴黎银行首席美国经济学家詹姆斯·埃格尔霍夫所说，4%以上的同比增长通常就是顽固通胀区。一旦站稳这个台阶且持续三个月以上，美联储几乎没有不作出收紧姿态的历史先例。

此前公布的非农就业、服务业活动以及工资增长数据也显示，美国经济仍保持较强韧性。市场对于美联储年内降息次数的预期持续下修，部分机构甚至重新讨论进一步加息的可能性。

而对于当前领涨市场的高估值成长股而言，利率始终是最关键的变量之一。当无风险利率上升时，远期现金流的折现价值下降，成长股估值往往面临更大压力。

除了宏观层面的不确定性，政策因素也开始进入投资者视野。近期华盛顿围绕AI产业政策的讨论明显升温，包括政府是否应该以国家战略投资者身份参与关键AI企业、是否应对先进模型进行更严格监管等议题持续发酵。

部分市场人士认为，如果未来美国政府进一步介入AI产业资源配置，可能强化龙头企业优势，但也可能增加监管不确定性。

在此背景下，华尔街主要机构对于后市的判断出现了明显分歧。

乐观派认为，AI基础设施建设仍处于早期阶段。随着云计算厂商资本开支持续扩张，以及企业级AI应用加速落地，相关公司盈利增长有望继续超出市场预期。

摩根士丹利策略师迈克·威尔逊指出，标普500盈利修正广度目前已达26%，创本轮周期新高。

宏观层面，5月ISM制造业采购经理人指数（PMI）升至54，为2022年以来最高；私营部门薪资增长三个月均值改善至16.6万人，为2023年以来最强。威尔逊认为，经过拥挤的半导体及存储股持仓正常化之后，可选消费、运输和区域银行等周期性板块有望接棒领涨。

花旗策略师斯科特·克罗纳特则以“盈利预期大幅跃升”为由，将标普500年底目标从7700点上调至8100点。

谨慎派则认为，当前市场估值扩张的速度已经明显快于盈利增长速度。尤其是在SpaceX等超大型IPO集中到来的背景下，公开市场将首次面临AI资产供给显著增加的局面。如果市场无法承接如此庞大的估值体系，高估值资产可能面临重新定价压力。

还有部分策略师持中性观点。他们认为，未来一年决定美股走势的关键因素并非AI技术本身，而是三个变量：美联储政策路径、AI企业盈利兑现速度，以及即将到来的IPO能否获得市场认可。

如果三者形成共振，AI牛市仍有进一步延续空间；若其中任何一个环节出现明显偏差，经历两年狂飙后的AI板块可能迎来更剧烈的震荡。

李长风表示，没有人能准确预测泡沫何时破裂。但考虑到基本面依然有所支撑，建议投资者聚焦于高质量、估值合理的标的，在AI成长方向与高股息、周期板块之间进行多元配置，以应对潜在的高波动与回撤风险。

记者李曦子

文字编辑 程慧

版面编辑 毕丹丹

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