深圳商报•读创客户端首席记者 董思

一家做平价祛痘凝胶的药企，要冲刺港股IPO了。

知原药业近期正式向港交所递交招股书，冲刺港股“祛痘第一股”。这家年营收超13亿元的企业，背后投资方包括欧莱雅、阿里健康、创新工场，估值28亿元。

这是知原药业第二次冲击资本市场。2023年公司曾冲刺深交所主板IPO，最终主动撤回申报材料。如若本次港股闯关顺利，知原药业将成为港股较为稀缺的皮肤健康消费类上市主体。

高昂营销压缩盈利空间

知原药业前身为江苏圣宝罗药业，1999年成立，2019年确立以皮肤外用药物为核心战略。

真正让品牌走进大众视野的是旗下丽芙甲硝唑凝胶，该产品2020年在阿里健康平台拿下全药品类目销量冠军；旗下洛芙联苯苄唑2022年线上抗真菌品类市占率达到31%，位居行业第一。

2023年4月，知原药业冲刺深交所主板IPO，同时布局肾病免疫制剂昆仙胶囊与皮肤外用药两大板块。不过受监管环境变化影响，A股对于仿制药企业高销售费用模式审核趋严，成为其折戟A股的重要因素。2021‑2023年，知原药业学术推广费用累计超3亿元，销售费用率长期维持在38%附近。

线上渠道成为知原药业业绩增长的核心引擎，依托小红书种草、抖音内容投放、达人带货等多元形式，公司线上收入占比由2023年的46.4%提升至2025年的58%，2026年一季度进一步走高至61.8%。

高速线上扩张的另一面，企业“重销售、轻研发”的结构性问题凸显。近三年，公司研发投入合计仅1.8亿元，研发费用率常年维持在5%左右；销售费用由4.07亿元增至4.75亿元，销售费用率介于35.9%-40.5%，2026年一季度骤升至43.7%。

高昂营销投入也持续压缩盈利空间。近三年，公司营收由10.31亿元增至13.24亿元，毛利率从71.8%回落至66.8%，净利润分别为1.46亿元、0.46亿元、0.95亿元，2024年的净利润率低至4.1%。

管理团队销售背景鲜明

企业经营风格与管理层背景深度绑定。

2015年，徐军、谢宏伟收购江苏圣宝罗药业，两位创始人均出身华润三九销售体系，还共同创办过医药推广企业朗润医药科技。接管企业完成业务整合后，才有了如今的知原药业。

不止实控人，公司负责研发管线、市场准入、品牌商业化的两名副总经理，同样来自朗润医药的销售核心团队。

管理层背景决定了企业策略选择：避开投入大、周期久、技术壁垒高的创新药赛道，集中资源布局门槛相对更低的皮肤科仿制药。不过仿制药赛道产品同质化严重，行业价格战此起彼伏。

为跳出低价内卷，知原药业在产品包装和使用体验上做差异化改良。丽芙甲硝唑凝胶改用真空泵包装，缓解药品氧化、肤感油腻等痛点；联苯苄唑溶液配置细长喷头，方便喷洒鞋袜、深入趾缝，使用体验优于传统乳膏制剂。

推广策略也完成从线下向线上的迭代。2020‑2022年，线下学术会议是市场拓展主要抓手，2022年单年召开3860场推广会议，工作日日均开会超15场，学术拜访累计15.15万人次。

2023年后行业风向转变，企业全面转向线上流量运营，借助科普内容在短视频、社交平台引流，再导流至阿里、京东医药电商完成成交，构建完整转化链路。招股书显示，近三年营销推广开支占销售费用比重由76.6%提升至80.7%。这套打法收效显著，2025年知原药业共有5款产品拿下全渠道销冠，3款产品位居线上第一。

债务与对赌压力凸显

爆款产品出圈背后，多重风险逐步暴露。

据招股书显示，阿里健康不仅是知原药业股东，也是大客户兼主要供应商。但在阿里健康平台，轰克、999、仁和、碧生源等品牌均有甲硝唑凝胶在售，且部分产品价格更低。

流量成本不断抬升叠加产品同质化，企业储备三十余款新品，想要复刻丽芙爆款逻辑难度较大，新品收益能否覆盖高额营销投入仍是未知数。公司寄予厚望的功效护肤子品牌质润，2025年营收占比尚不足8%，缺少核心专利壁垒，很难实现突破性增长。

压力更大的是Pre‑IPO融资附带的刚性对赌回购条款。2025年知原药业Pre-IPO融资敲定严苛的刚性回购条款，港股上市失败或控制权变动，投资方即可要求本息回购。今年一季度回购负债逼近4亿元，公司现金储备仅有3.43亿元。

债务规模同样快速膨胀，2023‑2025年公司总债务由1.84亿元上涨至5.71亿元，资产负债率从35.3%飙升至59.1%，2026年3月末进一步达到64.9%。

据悉，本次IPO募集资金计划用于研发管线扩充、品牌营销投放以及补充流动资金，企业对资金渴求程度较高。但值得注意的是，资金需求迫切的背景下，实控人徐军、谢宏伟2024‑2025年累计分红8000万元，占到企业当期利润总额的57.2%。