程强、何明洋（程强系德邦证券研究所所长、首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

投资要点

9月6日，中国工商银行等8家中央金融企业分别发布增资计划，将补充核心一级资本，合计规模达3600亿元。结合近期国务院、发改委、财政部等部门释放的一系列积极政策信号，我们认为财政金融协同有望成为本轮一揽子增量政策的核心抓手，上述政策或许不仅聚焦单年度宏观调控需要，可能成为未来3年乃至贯穿整个“十五五”时期的政策新思路、新手段。

9月7日，财政部官网发布公告，明确指出按照党中央、国务院决策部署，财政部近期将发行特别国债3000亿元，积极支持中国工商银行等中央金融企业补充核心一级资本，并强调该举措有利于进一步巩固提升其稳健经营能力、抵御风险能力和服务实体经济能力，促进企业高质量发展，为国民经济平稳健康发展提供更为坚实的支撑。相较于上一轮中央金融企业补充资本，我们认为本轮政策具有三方面新特点：一是覆盖政策性金融机构、商业保险公司等更多主体；二是募资对象不仅局限于财政部本身，扩大至中国烟草总公司及相关子公司，体现出大型央国企利润上缴财政支持改革发展的新思路；三是财政金融协同扩面提效的政策意图更加丰富多元，不仅局限于助力风险化解、企业稳健经营等方面，还包括更好发挥政策性金融机构市场引导作用，加大对重大战略、重点领域的保险保障力度和资金支持力度，以及为实体企业提供长期资本、增强资本市场内在稳定性等更多效能。8月下旬以来，半月左右时间，国务院、发改委、财政部等经济主管部门陆续召开重要会议，释放积极政策信号10余次，为社会和市场注入强劲信心。8月21日，国新办新闻发布会更是明确提出，将于下半年推出财政金融协同的新政策和新举措；财政部将强化统筹协调，与央行等金融管理部门一道，推动财政金融联动常态化和长效化。

现阶段，我国经济发展面临一些新情况、新问题，多方面、多领域发展目标亟待统筹平衡，传统逆周期调节政策愈发难以满足当前宏观调控和经济治理的需要，亟需新的政策工具和手段加以破局。一是地方政府可支配财力下降，亟需放大财政资金乘数效应；二是“K型”分化成为当前经济发展面临的最大问题之一，传统财政手段的精准性、有效性等仍存较大提升空间；三是财政金融协同通过交叉组合使得政策工具更加丰富多样，为精细化、针对性解决不同领域问题提供了更多选择。

·财政部近期将发行特别国债3000亿元，积极支持中国工商银行等8家中央金融企业补充核心一级资本。9月6日，中国工商银行等8家中央金融企业分别发布增资计划，将补充核心一级资本。据新华社统计，8家中央金融企业计划共增资3600亿元。其中，中国工商银行、中国农业银行两家大型国有商业银行拟向特定对象财政部、中国烟草总公司及相关子公司发行A股股票，计划募集资金分别不超过1000亿元、1600亿元；财政部将向中国进出口银行、中国出口信用保险公司两家政策性金融机构分别注资300亿元、100亿元；还有四家国有商业保险公司宣布增资计划，中国人保拟向特定对象财政部发行A股股票，计划募集资金不超过150亿元，财政部向中国人寿集团、中国太平分别注资350亿元、70亿元，中国再保拟由财政部以现金方式认购内资股，计划募集资金30亿元。9月7日，财政部官网发布公告，明确指出按照党中央、国务院决策部署，财政部近期将发行特别国债3000亿元，积极支持中国工商银行等中央金融企业补充核心一级资本；通过发行特别国债支持有关中央金融企业补充核心一级资本，有利于进一步巩固提升其稳健经营能力、抵御风险能力和服务实体经济能力，促进企业高质量发展，为国民经济平稳健康发展提供更为坚实的支撑。

·相较于上一轮中央金融企业补充资本，本轮政策具有三方面新特点。一是覆盖政策性金融机构、商业保险公司等更多主体。2025年政府工作报告中指出，拟发行特别国债5000亿元，支持国有大型商业银行补充资本。上一轮中央金融企业补充资本过程中，主要集中于中国银行、中国建设银行、交通银行、中国邮政储蓄银行4家国有大型商业银行，本轮补充资本金额虽有所下降，但主体范围明显扩大，除补齐工商银行、农业银行2家国有大型商业银行外，还将覆盖范围扩大至中国进出口银行、中国出口信用保险公司2家政策性金融机构，以及4家国有商业保险公司。二是募资对象不仅局限于财政部本身。工商银行、农业银行的公告显示，此次募资对象除财政部外，还包括中国烟草总公司及相关子公司，合计600亿元。上述操作体现出大型央国企利润上缴财政支持改革发展的新思路、新举措。三是财政金融协同扩面提效的政策意图更加丰富多元。与上一轮仅支持国有大型商业银行补充资本的思路不同，本轮中央金融企业补充资本的政策意图不仅局限于助力风险化解、企业稳健经营等方面，政策意图更加丰富多元。例如，向政策性金融机构注资有助于更好发挥其政策引导作用，促进产业转型升级与重点领域资金保障；又如，实施国有商业保险公司增资计划，有助于推动其承担更多风险保障责任，加大对重大战略、重点领域的保险保障力度和资金支持力度，有利于发挥保险资金期限长、稳定性强的优势，为实体企业提供长期资本，同时增强资本市场的内在稳定性。

·8月下旬以来国务院、发改委、财政部等部门集中释放积极政策信号。我们在报告《增量政策布局进入关键“窗口期”——2026年8月PMI数据点评》中明确指出，8月下旬以来，国务院、发改委、财政部、住建部等部门陆续召开重要会议，释放积极政策信号（详见表1）。其中，国务院总理李强8月21日主持召开国务院常务会议，听取新一代通信网建设情况汇报；此前，7月31日国常会听取新型电网、物流网建设情况汇报，审议通过《国务院关于修改〈住房公积金管理条例〉的决定（草案）》；7月20日国常会听取对服务业扩能提质和“六张网”规划建设督查情况汇报。国家发展改革委分别于8月20日召开“两重”建设工作推进会、民营企业座谈会，8月25日召开“六网协同”协调推进工作会，8月28日召开全国投资工作推进会议，9月2日召开“六张网”重大项目协调推进机制会，9月3日召开“十五五”规划《纲要》重大工程建设推进会议。财政部8月21日在国新办举行的“开局起步‘十五五’”系列主题新闻发布会上，介绍发挥积极财政政策作用，推动经济社会高质量发展有关情况；9月7日，财政部官网发布公告，明确指出近期将发行特别国债3000亿元，积极支持中国工商银行等8家中央金融企业补充核心一级资本。半月左右时间，经济主管部门通过不同方式和渠道释放积极政策信号10余次，为社会和市场注入强劲信心。

·国新办新闻发布会明确提出将于下半年推出财政金融协同的新政策和新举措。8月21日，国新办举行“开局起步‘十五五’”系列主题新闻发布会，介绍发挥积极财政政策作用，推动经济社会高质量发展有关情况。财政部指出，按照7月30日中共中央政治局会议优化实施财政金融协同促内需政策的要求，结合前期政策执行情况和调研中各方意见，已经对相关政策作了优化完善，从今年8月1日起开始实施。具体来讲，主要是有三个新的举措：一是拓宽贴息范围，在先前固定资产贷款的基础之上，将新发放的流动资金贷款也纳入了中小微企业贷款贴息的政策范围；更好贴近大众消费习惯，将包括购车、装修在内的新发生的各类信用卡分期消费都纳入到政策支持范围。二是增加了经办机构，进一步扩大中小微企业贷款贴息、服务业经营主体贷款贴息经办机构范围，从先前约100家增加到了约400家，包括21家全国性银行和金融监管评级3A及以上的城商行、农村合作金融机构、民营银行、外资银行，广泛覆盖城乡经营主体。三是进一步提高额度上限，将享受贴息政策的中小微企业贷款规模上限由5000万元提高到7500万元，将享受贴息政策的服务业经营主体的贷款规模上限由1000万元提高到2000万元，将享受政策的个人消费贷款的贴息上限由以前的3000元提高到了5000元。同时明确提出，结合经济发展需要，财政部正在继续研究制订财政金融协同的新政策和新举措，并于今年下半年推出；将强化统筹协调，与央行等金融管理部门一道，推动财政金融联动常态化和长效化。

·考虑当前经济形势和发展需要，财政金融协同有望成为本轮核心政策抓手。现阶段，我国经济发展面临一些新情况、新问题，多方面、多领域发展目标亟待统筹平衡，传统逆周期调节政策愈发难以满足当前宏观调控和经济治理的需要，亟需新的政策工具和手段加以破局。

（1）地方政府可支配财力下降，亟需放大财政资金乘数效应。一方面，地方政府债务还本付息压力较大，教育、医疗、养老等民生保障领域刚性支出不减，对财政资金保障提出较高要求。另一方面，内外部环境形势影响下，经济增长持续承压导致一般公共预算收入增速难有显著改善，受近年来房地产市场深度调整影响，以土地出让收入为代表的政府性基金收入逐年回落。减收增支背景下，地方政府可支配财力有所下降，如需实现预期政策目标，亟需放大现有财政资金的乘数效应，确保适度政策力度和对冲效果。

（2）“K型”分化成为当前经济发展面临的最大问题之一，传统财政手段的精准性、有效性等仍存较大提升空间。近年来尤其是今年以来，我国经济向新向优特征尤为突出，但与此同时，以基建、房地产等为代表的传统动能持续承压，经济运行呈现鲜明的“K型”分化特征。以预算内投资、地方政府新增专项债券等为代表的传统财政手段，在传统投资项目领域具备较为丰富成熟的积累和经验，但对于新动能的培育和项目的筛选方面，精准性、有效性等均有较大提升空间，亟需借助金融系统的资源信息、专业能力等，将有限财政资金配置到最有效的行业和领域中，从而推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。

（3）财政金融协同通过交叉组合使得政策工具更加丰富多样，为精细化、针对性解决不同领域问题提供了更多选择。目前，不同行业和领域面临的发展约束并不相同，因此无论是传统财政政策还是货币金融政策，单纯增加总量财政供给或流动性释放的边际效用均在下降，通过财政金融协同联动，便可针对不同问题对症下药，事半功倍。例如，新质生产力领域和科技企业往往缺长期资本、耐心资本支持，初创期成功率普遍偏低，针对这一问题，可通过财政股权投资、政府投资基金等加以重点支持，针对性化解早期政策支持不足的短板。又如，民营企业、中小企业和产业投资普遍面临融资成本偏高、抵押和信用不足等约束，可通过财政贴息、担保、风险补偿等方式加以缓解。再如，消费端往往存在服务业企业融资成本偏高和终端需求不足等问题，可通过服务业贷款贴息、消费贷等方式，精准匹配服务业企业、居民部门等实际需求，有力有效扩大内需、支持服务业健康有序发展。

风险提示：政策落地执行效果不及预期，地方对于政策的领会贯彻和配套措施不足，经济恢复节奏不及预期。

附图